国泰君安：三巨头携手 开启百货供应链整合之路

　　投资建议：百联股份、王府井同时公告，双方携手利丰贸易成立合资公司，以自有品牌开发、联合招商等方式强化供应链能力。三方强强联手有望突破百货业供应链困境，提升盈利能力。建议增持百联股份、王府井。中国百货行业集中度较低，通过供应链端进行合作，可有效提高百货企业对品牌商的议价能力；同时，积极开发自有品牌和独家代理品牌，可显着改善百货行业千店一面的局面，以差异化增强企业竞争能力。我们认为，百联、王府井和利丰的合作在促进自身经营效率提升同时，更有望为百货行业带来示范作用，多方进一步举措可期。

　　强强联手成立合资公司，三方合作直击百货供应链困境。百联股份(40%)、王府井(40%)、利丰贸易(20%)拟共同出资4800万元，成立上海百府利经营有限公司。合资公司定位为拥有“互联网+”基因，具有一流买手团队、品牌营销和全渠道管理能力的新型品牌开发管理公司。未来将主要以①自有品牌开发或收购、②外部品牌总代理、③联合招商等形式，着重推进百货供应链体系的完善和产业链的建设。王府井是A股为数不多的全国性百货龙头，而百联集团则为华东地区商业龙头；同时，利丰贸易母公司香港利丰是世界领先的消费品设计、采购和分销公司，为全球40多个国家地区的各大零售商提供供应链管理服务，利丰集团旗下品牌资源众多。我们认为，三方合作将充分利用各自优势，将从规模效应和差异化两方面直击困扰百货行业多年的供应链困境，有效增强百货渠道对品牌的议价能力。

　　供应链整合以规模效提升渠道议价能力，自有品牌在差异化中谋求门店竞争力。目前我国百货行业受到两大因素制约：一是地方国资控股导致行业区域分割严重，行业整体集中度较低，难以形成规模效应；二是联营扣点模式为主，买手制较少，百货商场千店一面现象严重，自有/独有品牌缺失。基于此，在过去几年面临电商这一全国性、大体量的渠道竞争时，传统百货行业不免遭受寒冬。而破除上述制约的关键乃是提升百货行业渠道议价能力，其途径也不外有二：扩规模、谋差异。此次百联、王府井、利丰三方合作做出了积极的尝试：在国企改革取得突破之前，现阶段大型零售企业通过供应链端的合作可以快速体现强强联合的规模优势，有效降低供应链成本；同时，通过开发、收购打造自有品牌，实现差异化竞争，提升企业盈利能力。我们认为，这一合作方案有望为行业带来示范作用，未来不排除百联、王府井进一步协作举动。

　　风险提示：经济持续低迷；电商冲击加剧；合作进展不达预期。(国泰君安)

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