独木难支的地产投资

　　5月经济数据，延续了生产强、需求弱的特点。数据公布后，国债期货继续拉涨，显示终端需求要弱于预期。领先指标金融数据的低迷，正逐步向实体经济传导。

　　规模以上工业增加值同比6.8%，继续维持高景气。但在中小企业加快出清的过程中，规模以上工业增加值数据对全社会生产情况的代表性大大减弱了，这也是近两年官方制造业PMI和经济数据不断分化的原因。

　　1-5月固定资产投资累计增速6.1%，相比于前值下滑了0.9个百分点，基建投资是主要拖累项。1-5月基建增速只有5.0%，而去年全年是15.0%。

　　地产投资增长10.2%，依然是最亮眼的。销售增速和到位资金都有所反弹，但这种趋势可能很难持续。

　　在融资渠道全面收紧的情况下，地产投资依然维持了很高的景气度。核心原因在于，大型房企更具融资渠道优势，大并小的行业整合在加速。在对销售前景不乐观的情况下，通过并购拿到地后加快施工，提高周转率。如果信用环境进一步紧缩，融资约束对大型房企硬化，行业整合和施工都会放缓。

　　相比于固定资产投资，社会消费品零售增速大跌，更让人意外。4月份社会消费品零售总额同比6.1%，前值7.0%。剔除价格因素后的实际消费增速下滑得更快，4月增长了7.9%，5月只有6.8%。

　　如此低迷的数据，可能原因一是棚改货币化安置比例降低，二是房价涨幅放缓后的财富效应减弱，三是地产销售高增速后的房贷偿还，四是经济下行给居民收入的压力。

　　总需求疲弱与信用频发的压力之下，货币政策重心将偏向于稳经济、防紧信用可能产生的经济失速与债务风险。今天央行并未跟随美联储上调OMO利率，实际上就是在释放信号。OMO+MLF与降准置换，将同时成为央行宽货币篮子里的政策选项。

　　融资需求回落和货币政策结构性宽松，给长端利率下行打开了空间，但需要提防违约冲击下的信用利差扩大。短期来看，股票市场难以有大机会。前期黑色大宗强势，源于需求复苏预期和环保限产，但需求已被证伪，而环保因素也被透支，黑色系大宗已处于高位。

　　风险提示：房企资金来源收紧，地产投资增速大幅回落