新能源汽车2019年投资策略：从电动车全球供应链视角 寻找确定性溢价

　　行业回顾：

　　政策潮水去，消费开新局。1)2018 年销量 125 万辆超预期，车型升级明显，消费结构优化，非限购城市需求占比提升至 55%。锂电池及其材料龙头份额 CR3 持续集中。2)锂电池呈现出一超多强格局，【宁德时代(300750)、股吧】份额从 29%提升至 41%；而湿法隔膜领域上海恩捷，市占率大幅升至40.7%；3)补贴持续退坡，全产业承担降本压力下，行业毛利率下行通道。4)由于补贴政策影响，产业的生产周期呈现出前低后高，产能利用率逐季度回升。5)上游资源端钴、锂资源价格大幅下降。

　　需求：新能源汽车步入高质量发展 2.0 阶段。2019 年补贴持续退坡，新能源汽车双积分制度开始正式实施。电动车安全性问题至关重要，需要从根源上提高动力电池系统安全水平，对电池级材料技术、生产上提出更高要求，行业整体面临向高质量发展 2.0 阶段。我们预计 2019 年在补贴退坡下车型持续升级，国内销量有望超 150 万辆，乐观预期达 160 万辆。海外市场由于车企陆续推出新车型，包括特斯拉 Model3 放量，预计 2019 销量有望达 110 万(对应电池 53Gwh)。

　　展望后补贴时代，全球化竞争拉开序幕。

　　(1)格局之变：电动车面临全球化竞争，国际一线车企加速全球化布局，大量推出新车型；日韩锂电龙头磨刀霍霍瞄准全球市场，国内以 CATL、【比亚迪(002594)、股吧】、孚能等，日韩以松下、LGC、三星、SKI 等锂电龙头厂商开启全球化产能布局，特别是针对中国这个最大的新能源汽车市场布局，动力电池新一轮扩张周期来临， 全球竞争序幕拉开， 行业正式步入“大鱼吃小鱼阶段”。

　　(2)全球供应链本土化下，锂电中游孕育机会。其一，全球化下，未来日韩锂电龙头公司供应链体系将逐渐开放。1)LG、三星供应链体系灵活，目前动力电池的负极、电解液、隔膜等环节，已逐步与中国本土供应商开始合作。2)松下体系相对封闭；SKI 全产业链布局战略，在正极材料、隔膜拥有生产研发和自建能力。因此松下和 SKI 开放程度将相对较小。其二，海外锂电龙头在中国及欧美市场扩产，其所对应的锂电材料需求远超现有优质产能，未来的核心竞争力，将体现在产品品质、研发技术、成本控制，中国本土的锂电材料公司有望凭借研发快速响应，成本优势占据其一定市场份额。

　　(3) 进入海外锂电供应链渗透率几何？顺序或依次为：电解液>隔膜>负极>正极。A)本土化率最高的或将是电解液、负极材料。凭借锂电产业链配套集群、资源禀赋、成本优势及运输半径，电解液环节有望率先成为中国本土化率最高的环节； B) 渗透率最高环节有望是隔膜：干法已实现国产替代，湿法凭借大幅扩产所形成的规模化成本优势，差异化的隔膜涂覆技术快速打入日韩体系；C)正极或将是进入日韩供应链体系最晚的环节：由于三元高镍正极材料技术难度大，加之 SK、LG 均具备正极生产能力，松下采用NCA 技术路径，同时国内产品在一致性、稳定性与海外仍有差距。

　　关注边际变化，寻找确定性溢价：新能源汽车产业链发展方向大势所趋，补贴退坡、双积分等政策所带来的边际变化，只影响产业发展进程，趋势是明确的。短期看，a)补贴持续退坡下，产业链均面临降价压力，阶段性寻找确定性溢价，即竞争格局稳定，价格下降压力不大环节；b)关注无补贴车型 LFP 电池成本下降后性价比提升带来增量需求； c)爆款车型例如“特斯拉 Model3”降价有望带来 model3 销量激增，配套产业链迎来投资机会。

　　投资建议：

　　新能源汽车产业正逐渐步入高质量 2.0 阶段，全球电动化浪潮下，“整车-动力电池”加速全球化布局，行业投资逻辑逐渐从“价-量-质”演变。核心围绕国内外一流整车厂爆款车供应链、全球锂电巨头供应链。中长期看，展望后补贴时代，围绕全球竞争格局变化，从全球供应链本土化视角，优选竞争格局稳定，未来有望在海外锂电龙头中国本土化率最高、或在海外供应链渗透率最高的锂电材料环节，重点推荐细分环节龙头：动力电池(宁德时代)、电解液(新宙邦、天赐材料)、负极材料(璞泰来)、隔膜(恩捷股份、星源材质)、正极材料(当升科技)；围绕国际一流车企及其爆款车型产业链，关注三花智控、宏发股份。

　　展望2019年，重点看好价格企稳电解液环节(新宙邦、天赐材料)、锂电龙头(宁德时代、亿纬锂能)、新一轮扩产周期下锂电设备的投资机会(先导智能、璞泰来)。

　　风险提示：

　　新能源汽车销量不及预期，政策大幅变动风险，竞争加剧导致产品价格断崖式下跌风险，大客户流失风险；

　　（文章来源：中泰证券）