啤酒行业：春节超预期奠定一季报基础 全年成长空间仍足

　　中泰证券

　　2019年1-2月行业量增长超预期。2019年1-2月啤酒行业累计产量为539万千升，同比增长4.2%。自2018年9月以来，啤酒行业单月的产量增速环比持续加快。2019年1-2月餐饮业收入同比增长9.7%，环比2018年12月的9%加速；限上餐饮收入增长8.1%，环比2018年12月的5.5%加速明显。餐饮业的增速回升推动了啤酒行业量的增长，而限上餐饮更强的复苏趋势有利于啤酒行业的消费升级。零售端，2019年1-2月烟酒类零售额同比增长4.6%，环比2018年12月增速高点的8.4%明显放缓，主要因今年春节提前。同时，2019年1-2月全国平均最高温度呈上升趋势，济南和广州作为前两大啤酒生产省的省会，最高温度同比上升明显。

　　提价滞后效应及结构升级将推动吨酒价格上升。啤酒企业提价时会出现执行延后、短期加大渠道支持力度再逐步取消，直接提价需要一段时间才能完全反映。2018年初行业集体提价，但青岛啤酒提价从2018Q2才开始反应到报表端，【燕京啤酒(000729)、股吧】提价效果到2018Q3才大幅显现，因此2019Q1上市公司业绩仍将受益提价而增厚。消费升级将持续推动啤酒价格上升，2019年1月36大中城市瓶装啤酒的均价同比上升3%，罐装均价同比上升0.5%，进口啤酒的平均单价1月份同比增长2.4%。

　　2019Q1成本仍处于高位，玻璃瓶价格后续有望回落。2018Q3箱板纸价格同比进入下降通道，2019Q1用料为2018Q3-Q4采购，价格下降10%-20%。进口大麦价格2018H2上升20%-30%，参考2007-08年进口大麦价格上涨，预计本次大麦涨价传导至吨酒麦芽成本的上升幅度在10%左右。啤酒成本中箱板纸与大麦占比接近，预计2019Q1两者波动相互抵消。草根调研反馈2018Q4啤酒企业玻璃瓶供应商报价处于高位，2019Q1玻璃瓶成本仍存在一定压力。目前玻璃期货价格同比进入下行通道，日用玻璃制品单月产量同比增速回升至持平水平，预计玻璃瓶产量恢复后价格有望回落。

　　2019年销售费用率有望下降。啤酒行业低价竞争趋缓，龙头企业诉求从份额转向利润。以【青岛啤酒(600600)、股吧】为例，我们预计2019年销售费用率整体下行：低价竞争趋缓，促销相关费用率下行；裁员节约费用；油价回落推动装卸及运输费用率下降；今年无重大赛事，广告及业务费用率有望下降。草根调研反馈华润啤酒和百威英博同样通过裁员、缩减市场费用等方式追求利润，销售费用率呈下行趋势。

　　增值税率下降将显着增厚啤酒企业利润。2019年4月1日起制造业等行业增值税税率从16%降至13%，减税对于利润率偏低的啤酒行业贡献的利润弹性十分显着。以2017年财报数据为准，当增值税下调3个pct时，燕京啤酒、华润啤酒、珠江啤酒、青岛啤酒、重庆啤酒的净利润理论上将增长104.3%、38.8%、28.7%、26.3%、15.5%。

　　啤酒上市公司2019年一季报及年报前瞻：我们预计2019Q1青岛啤酒收入增长7%，扣非后归母净利润增长15%；2019年收入增长5%，扣非后归母净利润增长30%。公司吨酒价格受益提价滞后及结构升级一季度仍有明显上升，澳麦价格上涨但公司锁价较早，预计今年麦芽成本无压力。我们预计2019Q1华润啤酒收入增长6%，扣非后归母净利润增长15%；2019年收入增长5%，扣非后归母净利润增长35%。公司持续升级产品结构，整合喜力效果值得期待。2018年公司开始加大关厂力度，过剩产能和低端产品有望收缩，提升中长期盈利能力。我们预计2019Q1重庆啤酒收入增长6%，扣非后归母净利润增长13%；2019年收入增长7%，扣非后归母净利润增长20%。公司具备直接提价空间但更倾向于结构升级，一方面在实现重庆和乐堡品牌对山城品牌的替换后将继续提升主力产品价格带，另一方面有望加大高端产品1664的推广。

　　风险提示：因不可抗要素带来销量下滑；市场竞争恶化带来超预期促销活动。