华创证券：首予奈雪的茶推荐评级 目标价15.9港元

　　华创证券发布研究报告称，首予奈雪的茶（02150）“推荐”评级，预计2021-23年EPS分别为0.09/0.24/0.33元，对应的PE为119/47/34倍，予22年55倍，对应目标价为15.9港元。

　　华创证券主要观点如下：

　　现制茶饮中，高端的是以喜茶、奈雪为代表的基底茶+新鲜水果的形态，结合现泡、鲜奶、现打芝士、新鲜水果、20元以上定价。因原材料成本高，所以定价高，付出“降低毛利率、增加管理难度”的代价，产品相对壁垒较高；在租金反向筛选和供应链约束下，全国性的新品牌已经比较难跑出来。

　　公司2021年中报整体扭亏，盈利能力提升显着：21年上半年收入同增80.2%至21亿人民币，其中奈雪的茶品牌贡献20亿，同比增82%，占收入比达到94.4%，台盖占比3.6%；集团经调整净利润扭亏为盈至4820万，经调整净利润率2.27%。上半年奈雪的茶茶饮店经营利润+497.2%至3.85亿，门店经营利润率19.2%，较2020年全年+7pct，较2019年全年+3pct．经营性现金净额+18.4%至3.78亿。披露的几大一线、新一线城市同店单店平均日销售额同比均有30-50%提升（上海除外），门店经营利润率大幅提升，各大一线和新一线城市多处于15-25%之间。

　　净新增87家门店，Pro店效率更高：期内奈雪的茶净新开87家（+93/-6）至578家，其中一线、新一线城市占比65.6%。2020年推出Pro店，店型更小，Capex更低，选址灵活加密快。上半年新增49家第一类Pro店（购物中心店），与标准店收入相似，利润率或有微提；新增29家第二类Pro店（写字楼和社区店），收入低于标准店，但盈利能力会更强于第一类Pro店。中短期内将以第一类Pro店为主。

　　UE模型初步跑通：根据公司中报，单店模型方面，COGs31-32%/人力成本占比压缩到22-24%/租金和外卖费用占比维持现状/总部8-9%费用率情况下，预计能做到6-8%净利润率，如果总部费用还有改善，有望达到8-10%利润率。

　　公司处于快速扩张期，计划2021年、2022年、2023年在一线城市、新一线城市新开店300家，350家，350家，其中7成为Pro店，因为Pro店效率更高，盈利能力更强，预计公司未来利润率还有提升空间。

　　风险提示：同店销售额进一步下滑蚕食模型盈利能力、疫情反复、Pro店模型不及预期、品牌老化。