西南证券：维持京东集团-SW买入评级 平台型收入加速增长

　　西南证券发布研究报告称，维持京东集团-SW（09618）“买入”评级，预计2021-23年归母净利润为26/136/248亿元，对应22-23年PE分别为64/35倍，PS分别为0.7/0.6倍。

　　事件：京东集团公告2021Q3财报，21Q3单季实现营收2187亿元，公司营收增长超预期；21Q3毛利率14.2%，21Q3经营利润26亿元（20Q3为44亿元，21Q2为3亿元），21Q3非公认会计准则下净利润50亿元，20Q3为56亿元。现金流方面，截至21年9月底的LTM自由现金流285亿元，截至21年6月底的LTM自由现金流为295亿元，公司经营稳健。

　　西南证券主要观点如下：

　　21Q3单季新增用户2030万，集团总用户体量达5.52亿，近12月新增1.1亿新用户，大部分新增用户为45岁以上、18-25岁的群体。根据数据，2021年9月，京喜MAU（小程序+APP）活跃用户为1.1亿，其中93.5%来自微信小程序，京喜用户数在淡季仍保持稳定。

　　21Q3京东营收增长主要来自1P中日百品类、京东物流、京东产发&京喜等新业务的拉动。

　　分品类来看，1）1P中日用百货实现营收751亿元（+29.4%），电子产品及家用电器实现营收1109亿元（18.8%），1P业务总体实现营收1860亿元（+22.9%），贡献了85%的营收，夯实公司增长基石。2）物流及其他服务收入同比增长53.1%至159亿元；3）平台及广告服务收入同比增长35.1%至168亿元，21Q3公司的服务和其他收入占营收的15%，达到历史最高水平。根据21Q3业绩会信息，京东主站第三季度3P商家入驻数量是上半年的3倍，经营效率、NPS也在不断提升，平台型收入加速增长。

　　分业务板块来看，京东零售实现营收1981亿元，同比增长23%，京东物流实现营收257亿元，同比增长43.3%，包括京喜、海外业务、京东产发在内的新业务实现营收57亿元，同比增长33%。

　　21Q3毛利率升至14.2%，环比提升1.7pp，京东零售经营利润率升至4.0%，TTM存货周转天数降至30.1天，运营效率稳步提升。

　　21Q3京东零售经营利润率4%，环比提升1.4pp；截至21年9月底，公司拥有超900万SKU自营商品，TTM存货周转天数下降至30.1天，较21年6月底的31天继续优化。

　　2021双十一（10月31日20时-11月11日）GMV达到3491亿元，同比增长28.6%。

　　京东凭借全渠道战略、消产联合等，保证了家电3C等主力品类的平稳增长，同时以京东超市为代表的日用品、京东国际为代表的进口商品、京东京造为代表的京东自有品牌以及回流的服饰、美妆等品类支撑起京东双十一的高速增长。

　　细分来看，服饰、美妆、京东国际、自有品牌销量爆发，京东生态化能力持续提升。

　　服饰方面，21年内京东新增超过6000家品牌，新增超过100家KA服饰品牌，参与京东服饰双十一的Z世代用户数是20年同期的3倍，累计成交额环比10月整体增长超9倍。

　　京东国际方面，双十一销售额同比增长11倍，近1000个进口品牌成交额同比增长超100%，京东进口超市成交额同比增长14倍。

　　美妆方面：京东美妆265个品牌的累计成交额同比增长超10倍。京东自有品牌：京东京造、惠寻、京觅等双十一期间销售同比增长179%。

　　搭建全产业链，从消费侧向产业侧融合。

　　以汽车及后市场为例，京东双十一实现上游汽车制造工业品、汽车、电动车、充电装备及其配件的销售，并联动线下1400家京东京车会、以及线下驾驶培训服务。其中，线下京东京车会订单量同比增长215%，轨道交通企业采购额同比增长28倍，2021年11月1日中小企业采购额同比增长79%，更丰富的产业链服务选择，将持续提升高价值用户的附加值。

　　投资建议：考虑到公司仓储物流客服供应链等电商基建持续开放，嫁接腾讯生态持续获取B&C端客户，全渠道战略保持高速发展，服饰鞋帽、美妆、家居等回流提升平台生态化能力，持续推荐。

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