50多亿元收入竟撑起千亿市值 这家公司什么来头……

　　“50多亿元的收入，支撑1200多亿港元的市值，即使在美股市场也是极少的，传统的投资者的价值理念在这只票上碎了一地啊。”在资本市场打拼近26年，历经多轮牛熊的某基金公司前任总经理顾烨（化名）忍不住感叹。

　　顾烨口中的这家公司是平安好医生，截至5月13日，今年以来股价翻倍。多家券商给出的目标是80多港元，而平安好医生的最新收盘价已突破116港元，远超券商想象。

　　互联网医疗板块爆发

　　自今年3月下旬开始，平安好医生进入了强势的上涨通道。从3月20日到5月13日，短短35个交易日时间，股价涨幅接近翻番，最新市值为1247亿港元。

　　然而支撑着逾千亿元市值的背后，却是近50亿元的营业收入。据悉，2019年，平安好医生营业收入50.65亿元。

　　无独有偶！互联网医疗板块的另一大巨头阿里健康股价今年也大幅上涨，年内股价涨幅为125.56%，目前最新市值超过2600亿港元。

　　商业模式难以量化

　　显然，平安好医生的股价大幅超出券商给出的目标价。

　　平安好医生评级情况

　　顾烨坦言，平安好医生的估值已经颠覆了传统的价值估值模型（PB/PE）。“如果从财务角度看，300多亿元都贵，但存在即合理，没法从财务的角度解释这家公司到底值多少钱，与其说是市盈率，更像是市梦率。”

　　在顾烨看来，港股基本没有追涨杀跌的散户，更多是机构在买，他们买的是商业模式，公司所处的赛道以及未来在赛道里的位置，但这些很难用财务模型去量化。换句话说，机构认为，未来互联网医疗行业空间很大，而公司将会占据很大的市场份额，他们通过市场份额倒推公司该有的市值，而不是从现有收入等财务指标去推理该给多少估值。

　　从机构持股情况来看，数据显示，占已发行股份1%的机构投资者共有8家，包括香港上海汇丰银行、摩根士丹利香港证券、花旗银行等。

　　在顾烨看来，类似的企业还有很多，都属于新经济公司，即以物联网为代表的，已经形成比较可行商业模式的公司。“做投资切记故步自封，不应该简单沉浸在财务报表里，要以新的眼光看待新的业态。”

　　不同阶段不同估值方式

　　中信建投（601066）海外团队则选取医疗行业中处在三个不同发展阶段的公司，试图给出互联网医疗企业的估值方式。他们认为，可以根据公司所处的不同阶段选择合适的估值方式。

　　第一阶段：随着公司营销费用的投入，客户数在早期呈现较高增长，伴随着按月或者按年的收费模式，收入也呈现较高增长，但早期客户产生的收入不能覆盖其销售、研发成本，初期企业多处于亏损状态，因此用P/S或者EV/Revenue的估值方法较为适合，同时在初期阶段对于企业估值弹性会较高。

　　第二阶段：随着客户的续约率保持较高水平，公司一旦获客，在续约率保持稳定的情况下，公司不对老客户产生销售费用，那么该商业模式在稳态下销售费用将会呈一定幅度的下降趋势，收入增速逐渐趋于稳定，收入增速对其估值的扰动影响降低，因此中期多用P/S对企业进行估值。

　　第三阶段：一个理想的提供订阅服务模式的企业如果已经实现了收入、利润以及现金流的三方稳定增长，此时使用DCF这种最能反映公司内在价值的方法能较为精确的帮助投资者了解企业的业务线及驱动因素。

　　“虽然平安好医生正大力发展私家医生会员产品，但是从平安好医生整体业务来看，这部分收入占比还不够高，并不属于典型的订阅服务模式。公司预期在不远的未来整体实现盈亏平衡，如果发展如企业预测，那么公司将很快进入到订阅服务公司意义上的第二发展阶段。”中信建投海外团队表示。

　　事实上，疫情的全球蔓延，客观上帮助互联网医疗平台获取了巨大的新增访问量和用户教育机会，从商业模型看，短期各家平台访问量的增长将降低获客成本从而减少企业在第一阶段的时间。而中长期来看变化到底会有多大，还在于企业如何能够留住用户并提升客户生命周期。