工程机械行业：未来市场继续关注龙头

　　9月挖掘机同比增长92%，增速首降但中大挖涨幅仍超预期 　　事件：2017 年 9 月份挖掘机销售 10496 台，同比+92.27%，环比+20.45%，1-9 月累计销量 101934 台，累计同比+100%。其中，三一重工(600031) 销量 2404 台，同比+116%，环比+17%，累计同比+125%；徐工销量 1185 台，同比+188%，环比+44%，累计同比+178%；柳工(000528)销量 644 台，同比+139%，环比+16%，累计同比+127%。

　　投资要点

　　受制于去年同期高基数，销量涨幅开始回落，未来市场继续关注龙头

　　2016 年 9 月-12 月，挖掘机同比增速一直位于 70%-80%之间，是这次复苏开启高增长的开端，受制于去年同时期的高基数效应，2017 年 2 月以来的连续单月同比三位数高增速已经开始回落。虽增速回落，但增量依然可观，行业销量 9 月再次突破万台，是历史上除 2010 年外的最好销量，比去年增加 5037 台。三一重工 1-9 月销量 22343 台，超过此前所有年份的年销量，销量水平处于历史最好时期，在行业增速与历史最佳时期仍有明显差距背景下，龙头企业的复苏更为有力。过去单纯扩大产能、降低单价、低首付甚至零首付去争夺市场的模式已经成为历史，在供给侧改革背景下，小企业粗放式的经营已经难以挤占市场，我们判断未来的下游市场将是龙头之间竞争以及出口带动挖机整体销量的时代。

　　中部增速居首，市占率提升明显

　　从 2017 年 4 月开始，中部增速位居首位，9 月东部、中部、西部同比+96%/+104%/+91%。2017 年 1-9 月，东部、中部、西部累计同比+108%/+120%/+103%。市占率方面，2017 年 1-9 月，东部、中部、西部市占率分别为 28.8%/28.4%/36.2%，累计同比+1.1pct，+2.5pct，+0.5pct。此外，受益于一带一路，2017 年挖掘机出口增长显着，9 月单月增长 60%，1-9 月出口累计同比+22.5%，我们认为 9 月出口数据的大幅增长说明我国挖掘机在国际市场的认可程度进一步提高，在今后国内市场增幅慢慢缩小之后，享有国际认可的龙头品牌仍会有亮眼的销量增速。

　　部分区域环保核查逐渐消除，矿山、市政开工带来中大挖大涨

　　9月份，小挖(≤13t)、中挖(13-29.9t)、大挖(≥30t)增速分别为71.5%/107.0%/140.1%，市占率分别为47.6%/36.5%/15.9%，同比-5.7pct/+2.6pct/+3.1pct，环比+1.4pct/-0.5pct/-0.9pct.1-9月，，小挖、中挖、大挖累计增速为88.1%/104.8%/146.8%，市占率分别为52%/34%/14%，累计同比-3.3pct/+0.8pct/+2.6pct.

　　目前部分区域环保核查影响逐渐消除：截止9月份中旬，第四批中央环保督查组完成吉林、浙江、山东、海南、四川、西藏、青海、新疆(含兵团)等八个省(区)的督查进驻工作，因环保核查停工整改的矿山、市政工地逐渐恢复开工，市场逐渐回暖。所以受益于矿山、基建的需求，大挖的增长依然会强劲。

　　9 月份，国产品牌增速 109%，1-9 月累计增速 104%，日系、韩系、欧美单月增速分别为 49%/119%/91%，累计增速分别为 86%/119%/97%，国产品牌的增速最快且一直高于行业增速，相对而言日系品牌表现较差。国产品牌市占率长期稳定在 50%左右，呈波动上升趋势。2017 年 1-9 月份，国产、日系、韩系、欧美市占率分别为 51.7%/20.5%/10.7%/17.1%，累计同比分别为+1.0pct/-1.6pct/+0.9pct/-0.3pct。国产品牌和韩系品牌市占率上升，日系品牌的市占率呈现了明显的下降。

　　投资建议：持续首推【三一重工】我们预计受高基数影响以及下游房地产增速减缓传导，第四季度销售大概率走向平稳，但基于前三季度的高增长累积，我们看好 2017 年全年挖机销量达到同比 80%的增速(12.7 万台)判断，继续首推龙头【三一重工】：1、全系列产品线竞争优势、龙头集中度不断提升；2、出口不断超预期、3、行业龙头估值溢价。

　　风险提示：一带一路战略实施低于预期；工程机械企业竞争加剧

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