双汇发展：业绩弹性继续释放 肉制品优化战略布局

　　事件：2018年上半年公司实现营业收入236.21亿元，同比减少1.6%，净利润23.85亿元，同比增长25.3%；净利润率10.1%，同比上升2.17个百分点。其中二季度营业收入同比减少1.3%，净利润13.21亿元，同比增长28.9%。

　　观点

　　1。 猪价下行红利继续释放，屠宰量继续量利齐升：由于生猪出栏量增长，猪价延续下行趋势，生猪和猪肉二季度均价分别同比下降24.84%和23.53%，屠宰头均价差维持在135元的高位。因此二季度公司屠宰业务继续保持靓丽，在高基数下继续保持高速增长。上半年屠宰量827.45万头，同比增长30.42%，其中二季度屠宰量达到435万头，同比增长26.4%。二季度头均净利润继续创新高达到60元，屠宰部门整体利润达到2.6亿元，同比增长116%。

　　2。 肉制品销量增速有所回落，吨盈利继续上升：上半年公司肉制品销量同比增长3%左右，其中二季度与去年同期持平。上半年高温肉制品销量同比增长4%左右，纯低温肉制品增长13%左右，但是速冻低温肉制品(主要是台烤)和休闲低温制品销量下滑，带动整体低温肉制品销量下滑。盈利方面表现不错，由于成本持续下行，公司二季度肉制品吨盈利达到3116元/吨，达到近年来的次新高，带动肉制品部门盈利增长5%左右。

　　3。 布局高端新品，终端门店升级开拓中式熟食市场：公司管理层换届以来，对肉制品部门进行了比较彻底的梳理，包括新品创新机制、产品结构和经销商结构等，每年新品数量减少但是质量提高。管理层已经意识到目前产品结构偏低端，不符合未来消费升级的趋势。下半年公司将推出四大高温制品，中式熟肉制品和西式烤肉制品等高品质、高价格、高毛利的产品。其中中式熟肉制品将通过双汇自有品牌门店的形式进行推广，计划明后年分别达到5000家和10000家门店。门店主要来自于现有直营店、特约店和超市店中店等模式的升级改造，未来有望成为新收入增长点。

　　4。 猪价短期反弹但仍处于下行趋势，下半年公司盈利无忧：近期猪价虽有反弹，但是主要是季节性的短期供给缺口导致，整体趋势仍然下行。公司二季度存货环比上升10.8亿，低价库存大幅增加，有助于一段时间内维持相对较低的成本。总体上看下半年公司的原料成本低于上半年，业绩无忧。明后年还需持续跟踪肉制品新品推广效果。

　　5。 投资评级与估值：目前公司大股东万洲国际收购SFD时的40亿美元借款已经还清，公司的负债和经营压力已经大大减轻。我们预计公司2018-2020年EPS分别为1.51元，1.67元和1.84元，维持“强烈推荐”评级。

　　风险提示：猪价大幅上涨，肉制品销量不及预期，新品推广费用投放加大；食品安全问题等。