董登新：传统玩法在科创板可能失灵

　　7月22日科创板将正式挂牌交易，首批挂牌公司仅有25家。若按传统A股炒作手段，这是新股暴炒的绝佳机会，然而，科创板并非如此，原因何在？因为科创板不同于传统A股，至少存在四大差别，将导致炒新手法完全不同。

　　一、投资者队伍结构完全不同

　　首先，请你关注一个数字：约1.5亿“小散”将无法直接进入科创板。当然，他们可以通过战略配售基金或科创板基金间接参与，但他们不能直接参与打新或炒新，尤其是不能直接亲自参与炒新的肉搏战。

　　据中登公司统计数据显示，截止2019年6月底，A股投资者(包括散户与机构)共计1.54亿个，其中，散户1.53亿个，机构34.7万个。

　　相比之下，科创板投资者人数较少，尤其是最具有战斗精神的“小散”已被拒之门外。据上交所统计，截止6月底，科创板适格投资者有效开户约290万户，其中约270万户参与。不过，符合适当性要求的投资者户数约有320万户。

　　很显然，具有科创板准入资格的投资者人数比较少，几乎没有“小散”。因为科创板是比创业板风险更大的“高风险板”，它需要更专业且更有风险承受能力的投资者，因此，它使得科创板投资者结构“偏机构化”，而在传统A股市场暴炒新股的“小散效应”，将很难在科创板复制或再现。

　　可以预料，在传统A股市场上，“一呼百应”的群众运动式的小散炒股方式，在科创板将不起作用，也将不复存在。如果说，在传统A股市场，主要是机构或大户联手“炒小散”，那么，在科创板，则没有“小散”可炒，它只能是机构与机构之间，或是机构与牛散之间的对等博弈。

　　二、新股定价机制完全不同

　　众所周知，在传统A股市场，IPO定价存在严格的行政管制，比方，23倍发行市盈率的上限管制，由于人为制造的一、二级市场的巨大差价，直接留给“小散”打新的零风险收益，因此，传统A股市场一直存在盲目打新、疯狂炒新的“优良”传统。

　　事实上，由于传统A股IPO标准是单一通道的“工业版标准”，即重资产、重利润，其个股估值比较适合采用市盈率法或市净率法这种传统的定价方法，估值相对确定。

　　然而，科创板推行注册制，它很包容地为创新企业设定了同时并列的五个IPO通道标准，并将营收规模、市场估值及成长性作为IPO标准的重要参数；在网下询价方面，真正实行了IPO定价市场化，它充分尊重市场作用，淡化行政管制与干预，并给予创新企业足够包容的市场化定价机制，即便未盈利的创新企业也可以IPO，这使得传统的市盈率或市净率估值定价方法失去权威性，科创板新股估值定价存在较大的不确定性，这也是A股市场包容性大幅提升的重要表现。

　　科创板定价，无论高低，都是由市场来决定的，监管层不再干预或管制。只要IPO信息披露是真实有效的，是完整充分的，那么，其定价权与决策权就应该交由投资者自己决定。这是科创板发行人“卖者有责”，以及投资者“买者自负”的第一次真实表达与行动。

　　既然IPO定价完全市场化，那么，科创板新股定价将大幅压缩一、二级市场差价，甚至还可能出现少数新股定价过高，上市后出现直接“破发”的风险。这种情形十分类似于港股，这也是完全不同于传统A股市场的地方。

　　三、新股交易规则完全不同

　　在传统A股市场，新股上市后必连拉N个涨停板，这是世界的唯一，更是世界股市的怪胎！然而，全新的科创板+注册制，将彻底打破传统A股市场的这一“暴炒新股”的陋习。在新股上市的头五个交易日，科创板不设涨跌幅限制，而且从第6个交易日开始，设定20%的常规涨跌幅限制，这将带来三大市场改变：

　　第一，新股上市头五个交易日，或将出现股价“一步到位”的情形，或者也可能出现“新股破发”的情形。因此，打新、炒新不再是“零风险”，它将有效威慑盲目新新、疯狂炒新。

　　第二，“市值配售”不再是绝对的“福利”，它可能存在“弃购”的风险，如果“弃购”者众，则可能导致公司发行失败。这是要提醒上交所关注的“打新规则”问题。只有实账资金打新，才能防止出现“弃购”现象。

　　第三，科创板设置20%的常规涨跌停板制，机构或庄家拉抬或操纵个股的成本与风险，将会呈乘数效应放大，股价波动更大，拉涨停板所需资金及风险，将超出传统A股数倍，这将有效威慑股价操纵行为。所有新股上市必须连拉N个涨停板的怪象，在科创板将不复存在。

　　四、退市规则与效率完全不同

　　与传统A股市场不同，科创板设立了财务、交易、规范、重大违法四大类退市标准，并重点突出了“市场化”程度最高的退市标准——交易类退市标准的作用，充分尊重投资者的话语权，让投资者“用脚投票”将垃圾股赶出市场。

　　科创板退市制度专门设定了投资者“用脚投票”的四种退市法则：(1)成交量不达标退市标准：通过本所交易系统连续120个交易日实现的累计股票成交量低于200万股；(2)一元退市标准：连续20个交易日股票收盘价均低于股票面值；(3)市值不达标退市标准：连续20个交易日股票市值均低于3亿元；(4)股东人数不达标退市标准：连续20个交易日股东数量均低于400人。这四类退市标准完全取决于投资者“用脚投票”的选择与决定，这是真正市场化的退市标准，无论企业财务状况好坏，只要投资者“用脚投票”成功，它将无条件退市。

　　科创板退市制度标准很严，执行很严，效率将会很高。在新制度下，上市企业触及终止上市标准的，股票直接终止上市，它废除了“暂停上市”，也不存在所谓的“恢复上市”，更不允许“重新上市”，企业从被实施风险警示到最终退市的时间从原来的四年缩短至两年。

　　可以预料，科创板IPO的包容性，以及退市制度的高效率，必将完全封杀炒壳、赌壳、买壳的投机或赌博行为，它必将让投资者学会自觉“用脚投票”，并让“一元退市”法则大显神威。

　　(作者董登新，系武汉科技大学 )

　　（文章来源：金融投资报）