民生策略：超预期上涨该如何应对？

　　正文

　　市场为什么超预期上涨？

　　 在我们的投资研究体系中，个股的股价波动可以分解为确定性、景气度和估值三大要素。确定性对应于商业模式、行业格局等定性部分，最终价值在折现现金流量法中，景气度对应于对公司、行业基本面的短期观察，近端在折现现金流量法中。估值对应的是宏观和市场情绪对贴现率的影响。最近各大热门行业和个股基本面变化不大，现在还不是炒作年中报告的时候。所以今天的暴涨是为了在估值维度上做文章。

　　 事后有很多原因，主要集中在解除对流动性的担忧，但我们认为可能不是，至少在大涨的时候得知道风险在哪里。

　　 首先，在国内层面，由于供应收缩导致商品价格大幅上涨，由于终端需求不是特别旺盛，价格没有顺利向下游传导，成本压力在中游积累。所以，在这个经济周期中，近期商品价格的大幅上涨并不是过热造成的。相反，商品价格上涨会抑制经济复苏。所以在政策层面，我们可以看到中国经常不断地提到大宗商品，宽松的货币政策保护了中下游。现在商品已经调控，中下游利润压力也有所缓解。今年以来，债券收益率甚至打破了新低，流动性被当地债券的大量发行所耗尽。相反，它应该上升，而不是继续下降。从发行高频信用债券和利率债券来看，5月份社会福利的高概率仍在下降。

　　 在国外层面，美元处于新低，部分学者对人民币中长期升值的态度也是今日暴涨的导火索之一，净流入200亿来自北方。虽然我们倾向于认为由于流动性泛滥、债务高企，美元中长期会贬值，像前两轮一样，国内经济是疫情下人民币的坚实基础，但从今年来看， 美元的持续贬值和通货膨胀的持续上升将加快美联储的紧缩节奏。至于一些最终放弃人民币汇率目标的论点，我们至少应该看到外汇管制的放松，这是一个长期问题，不能影响中短期投资策略。

　　 所以要继续在估值维度上做文章，核心是看资金能不能接力。外资交易一般遵循大降大买的原则。除非是新加入北行新标的，否则他们会尽量将持有成本限制在合理水平。因此，随后的北行资本流入规模值得怀疑。毕竟，自3月初以来，股市的估值水平(尤其是核心资产)已经提高了很多。债券市场、大宗商品和数字货币(包括机构和散户)的转移和配置可能是最大的潜在力量，因此这一波上涨的持续性是可以预期的。另外，从技术上来说，今天的成交量突破，即使有后退一步，也会跟随上涨的趋势，除非出现新的逻辑变化，或者估值像2月中旬一样难以承受。

　　 上涨的极限在哪里？2月中旬的大跌标志着这轮行情估值阶段的结束，也为后续行情设定了上下限的锚。那么基于繁荣还在好阶段的筛选，就可以大致知道分配方向在哪里了。

　　配置建议

　　 推荐：消费类白酒/dairy产品/快餐食品/家电)、科技类(半导体/锂电池/电脑)、循环类(房地产链中的家居/物业/建材、有色金属/化工、保险/估值偏低、产能或中长期需求基础有限的银行、主业在内地的港股核心资产(人民币)。

　　 在风格上，我们倾向于不争论增长或者周期，而是用行业均衡配置的思路来应对不断加速的市场轮换，建议高估值及时实现盈利。选股在思维上并不死板