轻工制造专题研究报告：关税、运费、汇率视角下轻工出口链弹性分析专题

　　本周核心组合：顾家家居、欧派家居、【志邦家居(603801)、股吧】、爱帝宫、盈趣科技？ 本周观点：

　　我们从关税、运费、汇率三个角度，系统梳理了相关标的前后报表变化，对轻工出口链企业在压制因素缓和后业绩弹性进行敏感性分析，核心结论如下：

　　1)关税：近期两国高层发声，释放了中美贸易摩擦缓和的信号，部分行业存在关税减免预期。考虑海外产能影响，我们测算，若获得贸易关税豁免，麒盛科技、乐歌股份、【永艺股份(603600)、股吧】、顾家家居的净利率分别有望提升1.1、0.9、1.1、0.5 个百分点，业绩分别有望增厚8.8%、8.0%、16.8%、8.1%。长期来看，若关税豁免落地，头部企业在竞争优势下的收入增长值得期待，有望获得收入体量和盈利水平的同步提升。

　　2)运价：会计准则调整后，运输费用将直接影响企业毛利率水平。2021 年上半年，顾家家居、永艺股份、【乐歌股份(300729)、股吧】、敏华控股(FY21)的运输费用分别占收入的4.3%(+1。

　　4pct。)、3.2%(+0.2pct。)、5.0%(+1.7pct。)、8.8%(+1.8pct。)。展望下半年，海运价格上行趋势暂缓，根据我们测算，若运输费用下降10%，则顾家家居、永艺股份、乐歌股份的毛利率水平将分别提升0.4、0.3、0.5 个百分点。运输费用率较高、毛利率较低的企业对运费价格的变化更为敏感。

　　3)汇率：2021H1，顾家家居、敏华控股、梦百合、【麒盛科技(603610)、股吧】、永艺股份、乐歌股份汇兑损失分别占归母净利润的1.8%、0.2%、443.5%、7.3%、9.2%、8.5%，受人民币升值趋缓影响，均较2020H2 有所降低。展望下半年，在汇率稳定趋势下，我们预计汇兑损失对上市公司净利润的影响将进一步降低，去年同期普遍汇兑受损奠定低基数，有利于提升业绩弹性。

　　建议关注轻工出口链企业【麒盛科技】、【顾家家居】、【永艺股份】、【乐歌股份】、【梦百合】、【敏华控股】。

　　展望下半年，轻工板块与个股分化趋势明显，配置策略自下而上精选α：

　　定制家居：业绩分化，龙头α凸显。在低基数+出清加速+需求释放三层利好下，上半年板块短期业绩复苏逻辑形成兑现。展望下半年，行业出清加速的逻辑仍将持续，而经历调整后，龙头在品类拓展、供应链管理及渠道延伸等环节的竞争壁垒已逐步体现，从营收增量到盈利质量，龙头α凸显。核心标的推荐：品类边界持续延伸、整装迈向新台阶的【欧派家居】；品类渠道红利释放，估值具备性价比的【志邦家居】。

　　软体家居：内销韧性，外销筑底。内销方面，经历地产调整、行业出清及龙头渠道、价格带下沉加速抢占份额，当前顾家、敏华双龙头的格局清晰，行业步入竞争红利期。展望下半年，头部企业内销趋势向好，同时销格局优化的逻辑将长期演绎。外销方面，短期海运、汇率及原材料影响大幅影响外贸业务盈利，但中长期看，龙头企业受益于供应链管理及海外产能运营优势的成长逻辑不变。核心标的推荐：受益于内销趋势向好、行业格局优化的【顾家家居】、【敏华控股】、【喜临门】，建议关注：海外产能运营边际改善、具备预期差的【梦百合】。

　　造纸包装：盈利高增，业绩兑现。上半年造纸进入主动加库存周期，纸价、吨盈齐升，业绩景气兑现。展望下半年，文化纸方面，金光收购博汇纸业后，行业格局进一步集中，协同效应得到显现；包装纸方面，旺季来临需求边际改善，成本的超额转嫁有望带来弹性利润空间。包装印刷板块，在行业格局优化趋势下，看好龙头公司业务拓展，细分赛道规模放量。核心标的推荐：成本优势稳固，产能投放打开成长空间的【太阳纸业】；3C 业务保持高增，新业态多元布局完善的【裕同科技】。建议关注：提前布局海外废纸浆产能、产业链一体化优势明显的包装纸龙头【山鹰国际】。

　　新型烟草：底线思维，静待政策明朗。全球范围内长期来看，新型烟草渗透率快速提高、替代传统烟草趋势确定。国内企业中，电子雾化设备龙头思摩尔国际境内外营收高增，盈利能力持续上行；电子雾化烟品牌商雾芯科技受国内政策及舆论影响环比增速趋缓。

　　我们认为，国内政策落地后，将有利于引导行业规范化发展，新型烟草市场有望快速渗透。核心标的推荐：【思摩尔国际】【盈趣科技】，建议关注：【华宝国际】。

　　必选消费：国货崛起，稳健成长。随着居民可支配收入的不断提高及消费升级的持续推进，文具、家清、个护行业从长期来看属于拥有较广阔成长空间的优质赛道。同时，行业集中度较低，竞争格局未定，仍处在快速变化过程中，本土品牌有望借助渠道变革和线上红利成长为细分领域区域性乃至全国性龙头。核心推荐标的：【百亚股份】、【晨光文具】，建议关注【蓝月亮集团】。

　　风险提示：原材料价格大幅上涨风险、地产景气程度下滑风险、国际贸易政策变动风险、测算结果偏差风险