煤炭开采行业深度报告：详解煤价、油价、国际煤炭供需 重申看好煤炭

　　核心观点：

　　煤油大宗商品价格关系复盘。过去40 多年，国际煤价和国际油价表现高度相关，油价弹性高于煤价，国内煤价弹性较低，目前油煤比处于历史低位。近两年国外煤价表现领先，涨幅明显大于油价及其他大宗商品，主要由于煤炭供需紧张，油价带动只是因素之一。

　　22 年及中长期全球煤炭供需或持续偏紧。近两年世界范围内经济快速恢复，叠加可再生能源出力有限、天然气价暴涨，全球煤炭需求增长超预期。未来五年需求增长主要来自亚太，而欧美去煤化预期放缓也成为边际增长因素。供给端由于出口预期持续下降，资本开支下降限制中长期产能扩张，供需面有望维持平衡偏紧。

　　正在发生的变化：地缘政治导致油气资源紧张，煤炭边际需求提升。

　　俄罗斯能源供给对国际特别是欧洲需求影响较大，近20 年来欧洲化石能源消费占比仍在70%以上，对俄罗斯依存度高，油气煤炭等产品从俄罗斯进口占比30-50%。俄乌冲突后，俄煤出口或减量，油气价格高企背景下，欧洲煤炭需求也成为重要的边际增量。

　　进口煤成为影响国内供给的重要因素。2021 年进口煤约3.2 亿吨，占我国煤炭表观消费量的比重约7%，特别是在沿海省份煤炭消费中占比较高。2022 年初以来，印尼阶段性收紧出口煤炭政策，日韩、欧洲等需求较好，海外煤价飙升，国内外煤价出现倒挂，已经开始明显影响我国进口煤量，其中2 月单月进口量仅1123 万吨，降至历史低位。

　　连续2 年跑赢大盘，但煤炭股估值仍低估至少30%。大宗景气上行阶段，煤炭开采概念相对收益明显，煤企盈利弹性也大，而下行期业绩韧性也明显提升。近2 年板块估值虽有回升，其中PB 较历史均值仍折价30%，而动态PE 折价幅度更大(即使不考虑年初以来的市场煤价上涨)。

　　行业观点：我们继续看好煤炭开采概念，主要由于：(1)国际煤价延续强势，国内需求持续好于预期，各环节库存处于低位。长协政策落地后，政策面无收紧趋势，供需面持续向好对估值的提升将不受制约。(2)Q1-2 及全年盈利具备高弹性：22 年动力煤和焦煤价格中枢有望较21年上涨10-40%，其中Q1、Q2 同比高增长。(3)中长期煤价维持高位，分红优势将持续显现。继续重点看好盈利能力较强且具备资源和弹性优势的公司：陕西煤业、兖矿能源(A、H)、山西焦煤、中国神华(A、H)、潞安环能，并建议关注行业主线：(1)价格弹性较高的焦煤龙头：如【淮北矿业(600985)、股吧】、平煤股份、盘江股份、冀中能源等；(2)转型新业务提升估值的公司，如华阳股份、电投能源、宝丰能源、金能科技等。

　　此外价格具备弹性的动力煤和无烟煤公司中煤能源(A、H)、晋控煤业、兰花科创、【山煤国际(600546)、股吧】等也建议关注。

　　风险提示。下游需求增速低预期，政策压力下煤价超预期下跌等。