软件与服务行业周报：历史复盘角度如何看待计算机当前估值

　　十二年复盘，计算机当前处于历史低位计算机行业近期以来进入连续下跌阶段，相比2020 年初计算机指数下跌15.69%，相比于区间高点下跌幅度接近40%。与此同时，行业估值(PE-TTM)同样持续走低，截至2022 年4月8 日，行业估值约为42x 左右。复盘2010 年至今，计算机共有三段时间处于历史低位阶段，分别是2011H2~2012 年、2018Q4~2019 年年初、以及最近的2021H2 至今，其中，我们认为本轮低估值阶段，与2011H2~2012 年阶段更加相似。

　　估值低位期共性分析：技术革新空档，成长预期担忧估值下杀的共性归因之一，在于相对紧缩的宏观经济。计算机行业的本质是为各大行业提供信息化软硬件服务，因此行业受宏观经济影响显着，计算机行业收入增速与GDP 增速基本同源变动，甚至带有一定后周期属性。当前和2011~2012 年阶段相比，同处于宏观增速承压阶段，其中2011 年是“后四万亿”时代，整体GDP 增速有所下滑，而当前则是受到了疫情的扰动，宏观承压带来对行业整体增速预期的下行，叠加计算机的后周期属性，市场普遍认为计算机行业2022 年增速显着承压。估值下杀的另一个共性归因，在于技术革新周期的空窗阶段。计算机行业作为典型的创新驱动行业，每次技术革命都会带来全新的市场空间与商业模式，我们观察两次估值下杀时期，都缺少新的技术周期驱动，其中2011~2012 年是后PC 互联网周期，而对于2021 年至今阶段来说，正处于云计算周期热度消退期，2020 年以来我国公有云SaaS 市场规模增速逐渐下行，且行业相关公司在转型过程中商业模式变革相对困难。我们认为，对于计算机行业来说，行业估值分位数长期维持低位的情况，上述两方面原因缺一不可。

　　估值低位期反转归因：技术周期更新，行业洗牌来临2011H2~2012 年估值低位期的最终结束，来自于2013 年之后移动互联网技术革命对计算机行业带来的本质性改变。在这一阶段我们仍能看到政策面影响、资金面影响，但追根溯源，2013年以来计算机行业之所以能成为走势最好的行业之一，本质上还是因为行业迎来了新一轮的技术革命——移动互联网。在这一阶段，除了计算机行业性普涨之外，新赛道陆续浮现，赛道出现大量洗牌，符合技术革命的赛道、以及全新政策驱动板块迎来上涨良机。

　　估值低位期复盘结论：短期偏重强势赛道，中长期重视数字经济我们认为，在当前技术革新空窗期延续，宏观压力持续存在的情况下，年内计算机很可能持续处于整体承压状态。基于短期视角，建议关注行业内部分化性机会，建议加强对强势赛道的重视，尤其是边际变化相对显着的板块，并对部分强势赛道的估值溢价给予一定容忍度。具体来看，建议关注：(1)具有行业自身产业趋势的赛道，例如电力信息化、军工信息化、工业软件(优选上游流程制造相关)、智能汽车等方面；(2)具备一定政策驱动的赛道，例如国产化替代、医疗信息化、电力信息化等赛道。而基于中长期维度，建议加大对数字经济的研究布局，这或是目前计算机行业估值企稳回升的最可能影响因素。同时建议关注各企业在数字经济方向的布局，以充分应对后期新政策、新技术冲击下带来的行业格局洗牌。

　　风险提示

　　1、宏观不确定性进一步加剧； 2、技术革新发展不及预期。