黄其森想通了

　　2020年5月16日，曾将故宫打造成网红的单霁翔出席了泰禾集团(4.44 -1.77%,诊股)（000732.SZ，下称“泰禾”）的一个活动，对外推介泰禾位于北京的两个项目——西府大院与金府大院。

　　2014年拿地至今，西府大院这个准豪宅项目一直被泰禾捂在手里，原因是审批备案价与泰禾董事长黄其森的目标价存在差距，黄不愿贱卖。

　　然而，在融资无门、现金流紧张等严酷现实面前，黄其森不得不割爱。

　　2018年底开始，泰禾发起一轮抢收运动，西府大院以11万元/平方米的价格开卖，比此前拟订的备案价还要低。

　　开源节流此后成为泰禾的主战略。

　　开源是通过大量甩货获得销售回款，以偿还即期债务；节流则是谨慎拿地，2019年开年至今，泰禾基本消失于招拍挂现场。

　　然而，一场始料未及的新冠疫情，让房企2020年前两个月几乎颗粒无收，这对融资无门的泰禾来说，更是致命性打击。

　　这家闽系房企亟需一场深刻救赎。

　　千亿债务压顶，与一致行动人联合占股62%的黄其森去意已决，但谁来拯救泰禾？

　　背靠国企好乘凉

　　泰禾又回到卖项目卖股权的自救老路。

　　4月28日，其宣称进行资产重组，拟发行股份购买控股股东泰禾投资持有的永兴达企业（香港）有限公司（以下简称“永兴达”）100%的股权。

　　永兴达拥有泰禾人寿保险有限公司（香港）100%的股权与泰禾人寿保险（澳门）有限公司 99.85%股权（以下统称“泰禾人寿”）。

　　泰禾为此停牌。

　　一位熟悉泰禾情况的房企高管表示，泰禾此次重组原本就不太可能成功，因这些年来几无房企增发计划获得监管放行，“何况重组的标的还是险资。”

　　果不其然，5月14日，泰禾宣布终止资产重组计划。

　　与此同时，泰禾抛出引入战略投资者（下称“引战”）计划，并表示相关交易可能导致公司控制权变更，拟引入战略投资者的主要经营业务包含房地产。

　　上述房企高管透露，目前泰禾引战范围初步圈定福建两家国企：厦门建发集团与【厦门国贸(600755)、股吧】(6.23 +0.32%,诊股)控股。

　　官网介绍，建发集团是厦门市属国有企业，创立于1980年，目前主要业务涵盖供应链运营、房地产开发、旅游酒店、会展等领域，年营业收入、资产总额均超过3300亿元，位列2019年度《财富》世界500强第277位。

　　厦门国贸同系厦门市属国有企业集团，也是《财富》世界500强企业，主要涉足供应链、地产、金融、制造业和新兴产业等五大板块。

　　该房企高管称，此前泰禾曾向福建政府求助，此次引战对象之所以定为福建国企，存在当地政府出面协调的背景。

　　“安全期”被斩断

　　若非新冠疫情，泰禾本不至此。

　　泰禾2019年将一批项目股权售予世茂集团，以解燃眉。随后，紧急出货回笼资金，貌似暂时安全。

　　这从泰禾2019年的经营数据可见一斑。

　　期内泰禾经营现金流186亿元，同比增长34.03%，投资现金流量净额 147.13亿元，其中处置子公司及其他营业单位收到的现金净额高达 99.51亿元。

　　期内泰禾债务开始降低，短期借款 73.15亿元，同比减少54.39%，长期借款299.39亿元，同比减少48.44%，应付债券 124.01亿元，同比减少43.71%。

　　期内泰禾主要反映销售回款的预收款项500.99亿元，同比增长34.03%。

　　泰禾融资情况不容乐观，期内筹资现金流量净额-338.06亿元，上年同期-34.09亿元，减少原因是取得借款收到的现金减少以及归还借款增加。

　　货币资金方面，泰禾期内为134.13亿元，上年同期则为148.95亿元，覆盖短债能力依然十分欠缺。

　　新冠疫情对泰禾是一次沉重打击，由于销售回款在一二月份断供，债务再次恶化，此前换来的债务安全期被拦腰斩断。

　　4月22日，泰禾控股子公司东莞金泽置业对西藏信托的一项债务违约，导致承担连带责任的泰禾集团与黄其森被法院列为失信被执行人。

　　7天之后，泰禾集团与西藏信托达成和解，失信信息消失，但债务问题与违约风险暴露。

　　5月12日，泰禾回复深交所关注函时，列举了被列为失信被执行人的情况——

　　北京泰禾嘉信未能按时支付回购价款（总额13亿元），债权人华能信托遂于 2020 年 5 月 6 日申请强制执行，黄其森等被列为失信被执行人。

　　北京泰禾嘉盈未能按时偿付4.91亿元贷款，担保方中合担保遂于 2020 年 4 月 20 日申请强制执行，黄其森等再次被列为失信被执行人。

　　这是泰禾两笔标的最大的债务违约，此外还有数额较小的12起被执行案件，14笔标的总额18.96亿元，超过泰禾最近一期经审计净资产的10%。

　　此外，泰禾实际对外担保余额 797.29亿元，占最近一期经审计归属于母公司所有者权益的431.93%。

　　发债自救存疑

　　泰禾现金流岌岌可危。

　　2020年一季报显示，该公司期内其扣非净利润-5.42亿元，减少205.78% ，经营现金流 -29.30亿元，减少-124.55%，货币资金 55.52亿元，减少58.60%，筹资活动产生的现金流量为-37.62亿元。

　　5月15日，再次回复交易所关注函时，泰禾透露更详细的债务情况——

　　公司合并报表范围内有息负债余额合计 964.72 亿元，其中已到期尚未还款的借款本金合计48.62 亿元，其中，3.61 亿元已于 2020 年与借款机构签署续贷协议，12.72 亿元已与借款机构就展期达成一致意见。

　　该回复还称，泰禾于 2020 年到期的有息负债金额为540.43 亿元，其中银行贷款 67.32亿元，占比12.46%；信托贷款 252.73亿元 ，占比46.76% ，资管贷款137.66亿元，占比25.47%，后二者相加的占比高达60%以上。

　　截至5月12日，泰禾称其逾期金额达20.17亿元，涉及的借款机构包括西藏信托、华能贵诚信托等。

　　为解决上述债务危机，泰禾方面称，其自持的物业和酒店，可随时考虑出售变现或作为债务重组资产置换相应贷款以缓解偿债风险。

　　泰禾还称拟发行120亿元的小公募债。该数字与泰禾目前尚未偿付的债券额（124亿元）接近。

　　《棱镜》查询上交所和深交所公司债及固定收益项目的申报资料，并未发现泰禾拟发行债券的相关资料。

　　接近东方资产管理公司的资管人士罗明称，泰禾能不能发出这笔债，或者发行成本够不够划算，“都不好说”。

　　而且，泰禾集团的评级被调低了。

　　“评级调低，意味着发债利率升高，如果泰禾新债利率高过旧债利息，以新还旧置换债务的成本同样高企。”罗明说。

　　2019年7月，泰禾曾发行一笔美元债，利率15%。

　　黄其森想通了

　　泰禾引战是不得已之举，代价是黄其森放弃控制权。

　　一位福建当地地产行业人士李颖表示，泰禾此次明确提出控制权变更，说明黄其森已经放下思想包袱，“他一旦放下，就会积极推进引战计划。”

　　黄其森与其一致行动人联合控制泰禾集团62%的股权。

　　“泰禾此前与华融、金茂等公司谈过合作，”上述熟悉泰禾情况的房企高管称，但对方要求黄其森放弃董事长，只担任CEO，“这意味着他失去对公司战略、产品形态等方面的话语权。对方也担心泰禾的债务情况太过复杂，不易解决，总之双方都觉得不合适。”

　　接近泰禾人士透露，今年4月底，黄其森流露出淡出之意，5月初确定可以放弃泰禾控制权，“毕竟他要考虑员工、业主、债权人的利益。”

　　目前的泰禾引战谈判还在进行之中。

　　“比如一些细节性问题，如控制权出让之后，泰禾的原有战略、管理层、甚至具体的架构、职能、人事是否会发生剧烈的变动，这些需要双方详细商讨。”李颖透露。

　　泰禾引战谈判的另一焦灼点是如何计算公司估值。

　　如按市值计算，泰禾价值仅112亿元（5月18日收盘价）；如按净资产计算，价值为337亿元（2020年一季度财报）；如按货值计算，泰禾的估值有望更高。

　　李颖表示，泰禾引战之所以考虑国企，是因国企背后深厚的政府背景，可以帮助泰禾盘活资产，同时极大降低泰禾融资成本。

　　“黄其森明确放弃控制权后，立即沟通了相关金融机构。金融机构对他的决定表示支持。”李颖说。