联讯宏观专题研究:不能不关注的信用风险

　　矛盾的切换:被低估的信用风险

　　在监管压力重新起来后,市场应该注意防范流动性风险。

　　从银行这条线来看,虽然银监会2周7项文件给了银行时间,整体更为缓和,3MShibor与IRS下行也意味银行的压力没有想象的那么大。但非银机构委外被赎回的因素需要注意后期的演变目前发生严重流动性风险的可能性不大,但监管这个不确定的因素在短期内仍需关注,流动性风险会是短期的焦点。

　　但从中长期来看,在经济本来偏弱,金融去杠杆可能对实体构成打击了,基本面因素会压倒监管因素,在博弈中占据优势,届时由于经济下行,信用风险可能会取代流动性风险成为市场主要的隐患。

　　资产负债表修复或将停止:关注信用风险

　　企业资产负债表修复需要有三个条件,一是盈利改善,二是资本支出不强,三是外部融资渠道通畅。

　　企业盈利方面,1-2月有一半以上由供给侧改革相关行业贡献。但后续基建、地产投资等终端需求走弱,PPI同比过了拐点,“量”、“价”齐跌,企业自我创造现金流的能力不强。

　　从微观调研反馈来看,企业更多选择负债的结构优化,包括长期债务置换短期债务,人民币债务置换美元债务等,尚未出现大规模还本付息的现象。

　　外部融资渠道也不通畅。一是今年2月定增新规发布后,再融资募集资金缩量明显,整个股权融资规模也跟着下滑。二是非金融企业信用债净融资规模可能会重新降下来。三是银行贷款差异化,信用风险高的行业想获得新增信贷支持并不容易,金融去杠杆遏制了信贷扩张,并增加了资金成本。

　　综合考虑企业盈利改善放缓,叠加区域性信用风险事件频发,企业尤其是民营企业外部融资渠道并不通畅,信用风险将逐步代替流动性风险成为主要矛盾。

　　落实到策略上,在短期不稳定的监管因素的冲击下,投资者应以短久期为主,关注流动性风险,但时间对多头有利,我们猜测10年国开顶部可能在4.25%,可逢高建仓,跌后再拉久期,但需要关注信用风险,以高等级信用债为主。

　　风险提示:监管超预期