华创证券：券商试点并表监管 头部公司有望受益

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　　非银金融行业周报：券商试点并表监管，头部公司有望受益

　　来源 华创证券

　　市场回顾：本周主要指数分化，沪深300指数涨1.56%，上证综指涨0.97%，创业板指跌0.58%。沪深两市A股日均成交额6853亿元，较上周降17.56%，两融余额10770亿元，较上周降1.1%。

　　行业看点

　　证券：本周券商指数跌幅1.31%，跑输大盘2.87个百分点，两融余额稍有下跌，环比下降1.10%，交投活跃度较上周明显下降。板块内个股表现分化，以回调为主。华安证券（+2.42%）、越秀金控（+1.85%）、红塔证券（+1.73%）领涨；中银证券（-6.91%）、天风证券（-6.66%）、长城证券（-5.21%）领跌。后续需关注全球“新冠”疫情蔓延情况，可能令市场风险偏好持续下行，从而加大市场回调压力。本周，证监会宣布决定将中金公司、招商证券、中信证券、华泰证券、中信建投、国泰君安6家证券公司纳入首批并表监管试点范围；将逐步允许参与试点机构试行更为灵活的风控指标体系，初期对试点机构母公司风险资本准备计算系数由0.7调降至0.5，表内外资产总额计算系数由1降至0.7。随着越来越多券商进入海外市场，建立全面风控体系的重要性会越来越大。因为全面风控体系将有利于监管层和公司进行垂直化风险管理，实时监控集团整体风险敞口，把控子公司、孙公司经营情况。对试点公司的风险资本准备计算系数进行调低，将直接降低各公司的风险资本准备，意味着在净资本不变的情况下，可以开展更多重资本业务（如证券自营和资本中介业务），有利于各公司优化资金投放方向、提高资金使用效率，从而提升整体业绩。同样，表内外资产总额计算系数的调低，也是监管鼓励各试点券商在严守风控的情况下做大资产规模，加大对衍生品等创新业务的投入，为未来与国际投行的竞争做好准备。本周，摩根士丹利和高盛集团宣布旗下合资券商的持股比例已获中国证监会核准提高至51%，外资控股券商已达5家。随着国内资本市场加大对外开放程度，将会吸引更多外资进入，从而带来不同的经营理念、投资经验和人才。或将倒逼国内券商改革创新，发展特色业务，提高竞争力。

　　我们维持对行业的长期看好，继续推荐中信证券、中金公司、华泰证券，重点关注中信建投，以及估值较低且预期受益于区域市场改革的国泰君安、海通证券、招商证券。

　　保险：本周保险指数跌幅1.66%，跑赢大盘0.10个百分点。成分个股涨跌幅分别为：新华（+2.63%）、平安（+1.04%）、国寿（+6.05%）、太保（+5.66%）、人保（0%）。10年期国债到期收益率较上周持平。本周，中国平安率先公布2019年业绩后，各家公司陆续公布2019年年报。从各项指标来看，中国人寿领先于同业，实现归母净利润4.1倍的增长，NBV增速达18.6%，人力规模增长12.1%至161万人。其他各家公司2019年NBV增长均不同程度承压，增速分别为5.1%（平安）、-9.3%（太保）、-19.9%（新华），导致各公司ROEV较此前年度有所回落。EV得益于今年较好的权益投资环境以及税收利好政策带来的税收返还仍保持了较高的增长，增速分别为19.8%（平安）、17.8%（太保）、18.4%（新华）、18.5%（国寿）。NBV承压背后的一部分原因为从寿险公司人力发展已面临瓶颈，各家公司近两年人力规模都有负增长趋势，平安和太保2019年人力规模分别下降17.7%和6.7%。新华人力规模有37%的大幅增长，源于其前期人力扩张缓慢的基础下于去年开始转型追求规模，但人力产能有所下降。展望今年，受“新冠”疫情影响，预计新单规模和NBV增长将持续承压，除国寿外，Q1各家公司NBV或为负增长，全年或将以个位数增长。危中有机，长期来看疫情对提升国民风险意识有教育作用，激发保险潜在需求，保险传统销售模式面临挑战，倒逼保险公司挖掘扩展新渠道，加大对科技、互联网等方面的投入，寻求替代渠道和新的增长点。各上市险企当前静态PEV估值分别为：0.62x（新华）、1.06x（平安）、0.80x（国寿）、0.66x（太保）、0.27x（太平H），平均估值触新低。

　　长期我们继续看好战略定位和价值创造能力一路领先、提前布局科技、互联网生态场景的中国平安，关注不断探索互联网保险场景和模式的众安在线和具有超高品质代理人的友邦保险。

　　风险提示：“新冠肺炎”疫情状况和持续时间超预期、经济下行压力加大、创新改革节奏低于预期、开门红不及预期、利率较大波动。