[安信证券]三板主题报告：以小窥大：透过迪士尼的“中年危机”看传媒行业浮沉

　　八年来业绩首下滑，迪士尼陷入“中年危机”：11月10日，迪士尼(DIS.N)公布了2017年年报：报告期内公司创造了551.37亿美元的营业收入(-0.89%)，实现净利润89.80亿美元(-4.38%)，这是近八年以来公司第一次出现营业收入和净利润双双下滑的局面，作为当前全球最大的娱乐以及媒体公司之一，迪士尼目前拥有四大业务：媒体网络、电影工作室、主题公园以及消费品和互动媒体，其各业务条线发展对我们研究传媒行业有很大的启示。

　　三大业务齐降，主题公园独撑“门楣”：迪士尼目前拥有四大业务：媒体网络、电影工作室、主题公园以及消费品和互动媒体。

　　媒体网络主要包括有线电视网络(会员订阅收费)和广播电视网络两大块，根据17年财报披露，该业务在报告期内创造了235.10亿美元的营收，同比下滑1%。受流媒体冲击，有线电视端订阅会员数量减少，广告收入走低；此外，NFL、NBA等体育版权的大量采购导致公司成本大幅上升，影响营业利润。

　　内生+外延，迪士尼掌握了难以匹敌的顶级IP资源，报告期内电影工作室业务创造了83.79亿美元的营业收入，同比下滑了11%。迪士尼将今年业绩的“黯淡”归咎于上一年度表现太过夺目：单单一部《星球大战：原力觉醒》的全球票房高达20.68亿美元。2017年，无论是在电影的数量还是在票房成绩上，都稍逊一筹，北美票房超过4亿美元的仅《美女与野兽》一部，且主打的《汽车总动员3》票房不及预期。

　　消费品和互动媒体业务受电影业务“波及”，主打的《冰雪奇缘》(2014年上映)进入销售疲软期，报告期内创造了48.22亿美元的营业收入，同比下滑13%。

　　本土需求疲软下，主题乐园稳定发力：报告期内，主题乐园创造了184.15亿美元的营业收入，同比增长了8%，其中上海迪士尼乐园的开园带来了千万级的游客增量，并预期在首个财年可实现盈利。

　　以小窥大：迪士尼当前的“困境”是传媒行业发展的“缩影”。电视端与视频端存在一定的替代性，目前处于此消彼长的“拉锯战”中。在网络视频平台大发展下，电视用户被逐渐分流，传统电视台收视率的普遍下滑影响广告曝光度，电视端广告收入出现负增长，反之网络视频端广告收入“扶摇直上”。在有线电视付费用户逐渐减少的同时，在线视频付费用户大幅增长，多样化的商业模式扩大了市场空间，引各路资本竞相追逐。回归国内目前BAT已在网络视频端基本形成“三足鼎立”之势，并对头部内容展开大规模的争夺，使得国产剧版权价格节节升高，并且一改以往电视台高价、网络处于弱势的地位。随着优质内容公司掌握更大的话语权，大卡司+大IP虽依旧受宠，但已不是“万灵药”，反而是小制作存在更大的成为爆款的可能。当前环境下，我们建议关注精品剧制作、掌握优质内容资源、具有打造爆款潜力的优质公司：开心麻花、嘉行传媒、约克动漫、长江文化。

　　近期市场概要：11月新三板文化传媒板块做市个股涨幅前十名分别是：太阳传媒、国学时代、海天众意、约克动漫、爱玩网络、北教传媒、火谷网络、中钜铖、三多堂、拓美传媒。本月新三板文化传媒板块做市个股跌幅前十名分别是：复娱文化、华人天地、聚能鼎力、哇棒传媒、聚宝网络、善为影业、澳凯富汇、皆悦传媒、金天地。 ：