股市汹涌 散户如何跨出“囚徒困境”

　　魏翔/文易会满主席上任伊始，“春天”一路小跑冲进了A股。

　　近几日，国内股市在七周连涨基础上，在2月25日-27日不断上攻，迅速收复2900点关口，成交额破万亿，拔剑怒指三千点，令人满怀激荡。

　　牛市的春天真的来了吗？

　　对广大散户而言，这场“暴涨”并非令人欣喜若狂，而是悲欣交集。欣，在于久旱逢甘霖；悲，在于进退顿茫然。大家都知道“追涨杀跌”是非理性的陷阱，但又压抑不住机会的诱惑。是加码追杀，还是落袋为安？成为横在当下散户面前的“囚徒困境”。

　　简明而言，面对汹涌股市，散户和机构之间存在重大区别。股市本质上是个“信息交易市场”。信息优势方通吃信息劣势方。而散户之于机构，就是信息劣势方。如果散户跟随机构，则永无赢之概率，也永远跑不赢大盘！

　　所有的理论外加所有的大鳄都证实了散户投资股市的基本逻辑，就是追逐“平均利润”而不要追逐“超额利润”。只有机构，凭借信息优势，可以拿到股市的“超额利润”，即“信息升水”(information premium)。而散户由于信息劣势或获信滞后，最好的结果是拿到股市的“平均利润”，即大盘波动的“正向方差”(positive variance)。

　　因此，在股市汹涌之际，越是散户越要冷静，越要学会“按逻辑出牌”。

　　散户的逻辑是什么？就是发挥强于机构的个体比较优势。很多人以为，机构比散户“看得远”，这实在是个自说自话的大误区。确实，机构有信息优势，有能力比散户“看得远”。但正是由于具有信息优势，机构便无动机去看那么远，因为它可以“挣短钱、挣快钱”。它比散户有能力获取“超额利润”，为什么要看那么远、等那么久去争取个“平均利润”呢？所以，任何散户都应该明白，机构的比较优势是“看得深、挣得多”，而散户的比较优势是必须“看得远，挣得稳”。这就是散户面对股市出现大浪、大机会时的“必杀技”。

　　那么，散户如何才能“看得远，挣得稳”？这是有“牌理”“有打法”的。

　　首先，确认大势，明晰进退。大势，就是战略线，就是长期或超长期的股市外部环境，即5年甚至10年中国以外的世界经济(主要是美国经济)形势。与其孤注一掷地去相信什么“康波大循环”或“人生大周期”，不如凭自己的实有知识，综合意见，得到自己确认的世界大势。如果认为世界大势好，则应该长期关注股市，甚至配资取舍。如果认为世界大势暗淡，则只需逢重大节点关注股市，半仓腾挪。

　　其次，研判大局，洞明深浅。大局，就是战役线，就是未来几年中国经济的基本态势。经济的基本盘决定了散户在进退时要带多少“子弹”进场。如果基本盘底子大、形势明朗，则股市资金可以占到家庭资产的30%甚至50%均可无忧，这也是发达国家在经济繁荣期时的家庭标配。如果大局的形势判断偏紧，则“弹药量”保持在10%-15%以获取“平均利润”则比较安全。

　　最后，盯准行业，穿越周期。行业，就是战斗线，就是要在经济高涨时找到“顺周期”的行业，在经济凄迷时判断谁是“逆周期”的行业。历次经济危机后都会出现“逆周期行业”，这已经形成了轨迹和“经验”。散户需要冷静的是，与其跟着机构去寻求“爆款个股”，最后成为机构的脚下白骨，不如靠自己的知识去盯住“能穿越周期的行业”，购进这种行业的龙头股或绩优股。就可以长期、可持续获取股市的“平均利润”，实现散户的本色收益。

　　以下，笔者以散户的逻辑，按以上三个方面，对“出牌”做出参考性建议。

　　战略线：世界经济大势是什么？

　　进入2019年之际，全世界的主要经济体增长开始出现分化。从制造业PMI、消费者信心指数和经济潜在增长率三大指标来看，欧元区的增长动能在进一步减弱，预计2019年整个欧元区的经济增速将下调1.5-2个百分点。日本方面，尽管“安倍经济学”一再收到追捧，但国内消费持续疲软之势难以改变，2019年到2020年日本经济的平均增速料难超过1%。另一边，美国经济2018年上半年开始强势反弹，经济增速达2.7%，全年增速超2.8%无虞。尽管，在减税利好逐步释放后，2019年美联储有可能进入降息通道，但鉴于中美贸易战和美欧贸易战对美国的利好，2019年乃至未来3年美国经济仍将持续温和、可持续增长。

　　相较之下，新兴经济体的经济改革和经济改善前景凄迷，比如，巴西、土耳其、俄罗斯等国的外汇市场大幅振荡，经济增长的内外部因素“护盘不力”。包括中国在内的大部分新兴经济体已下调2019年经济增速预期。

　　具有较高参考价值的是IMF(国际货币基金组织)在2019年1月发布了《世界经济展望》更新报告，对全球经济和主要经济体的预测进行了校调和预判(见表1)。

　　表1：IMF于2019年1月发布的全球经济预测概览(单位：百分比变化)

　　数据来源：IMF

　　综上所述，我们对世界经济形势的基本判断是：

　　全球经济增长动能趋弱，全球经济增长率进一步放缓至2.1%-2.5%区间。美国的贸易保护主义升温，结束经济高涨期，进入货币中性区间。美国将加紧收割新兴经济体的增长红利，抓紧挤压后崛起国家“韬光养晦”的战略空间。

　　因此，散户的战略线较为紧张，需时常回顾近日证监会发布的“风险提示”。这类提示，主要是针对散户而发的。

　　战役线：中国经济大局是什么？

　　中央指出，要“强化逆周期调节”。这是对内外部环境的科学判断。一个“逆”字，已经表明了对世界经济见顶回落、中美贸易战长期影响、货币财政政策平衡和地产调控的实质性看法。

　　2018年年底，中国制造业PMI指数跌至50%的荣枯线以下，为49.4%。创2016年3月以来历史新低。但是，值得关注的是，进入2019年后，中国经济的内部形势出现了一些超预期要点。“六稳政策”出台后落实力度超预期，这为下阶段供给侧结构性改革和即将带来的新一轮开放搞活带来了信心动能，并在市场信心市场上带来了实质性效果。预计2019年2月后，投资增速持续下滑的趋势将有所缓和，消费快速下滑的局面有望舒缓，然而，各种迹象表明，投资疲软的态势短期内难以根本扭转，有效内需不足的深层次原因尚未得以解除。对外方面，正如IMF总裁拉加德所云，全球经济面临的主要风险是中美贸易紧张关系。目前，中美贸易战的阶段性成果向好，但是，向好的成果也会带来更大的压力，外部环境可能会继续复杂化和紧迫化。预计全年出口增速为6.1%，而进口增速将为16.1%。

　　我们注意到，2018年12月19日至21日在北京举行的中央经济工作会议期间，中央明确指出要“促进形成强大国内市场”。这种提法，在政治局会议上应该尚属首次，这和当前中国经济的基本形势之间想必存在一定关系。

　　综上，中国经济的总体形势大概是：

　　经济下行压力依然较大，调降2019年GDP增长目标渐成共识(根据中国社科院财经战略研究院的报告，预计2019年实际GDP增速将下调为6.3%)。经济周期从滞胀转入通缩的可能性增大，调控期进入调整期、产能周期和政治周期开始新筑底的必要性日渐增大。

　　为此，散户冲杀股市的“携弹量”应量力而行，场外配资和加杠杆应谨慎为之。此时尚应犹记，散户的权利是“跟上大浪大潮”收割“平均利润”。痴心跟随机构、奢望“超额利润”的心态在当前环境下对散户并不具备战略吸引力。

　　战斗线：典型的逆周期产业在哪里？

　　1929年，西方世界爆发最大经济危机，罗斯福新政应运而出，成为彪炳史册的“求生宝典”。在众多“新政”当中，一项名为“联邦一号计划”的政策，揭开了穿越周期行业的“新篇章”，这项计划用严苛的标准、丰厚的条件支持艺术家进行公共文化建设、为穷人提供免费的正能量娱乐、勘测和挖掘美国的历史文化精粹、支持优秀演员提供免费的高雅戏剧……这些计划提振了危机中美国民众的信心和勇气，更是直接创生了后来引领世界的“百老汇”“好莱坞”大文化经济。从此以后，文化经济成为了典型的“能够穿越经济周期的行业”“能够逆风飞翔的行业”。

　　举一反三，以此类推，当前中国，面临更加不确定的外部环境，面临更为明显的下行压力，也存在逆周期行业。2009年，资本形成总额对GDP的贡献率为85%，到2018年只有32.4%。而净出口对于GDP的贡献，很长一段时间超过10%，当前骤降为-8.6%。与之对应，最终消费对GDP贡献曾经2018年达到了76.2%。经济下行周期中，物质需求增长达到一定的瓶颈后增速将放慢，而服务需求却恰恰是内需增长潜力较大的部分。旅游消费作为一种典型的服务经济，按照美国先例、“国际经验”，旅游业当然地应该成为中国未来“穿越周期”的好行业！

　　然而，奇怪的是，从民众的旅游消费意愿来看，旅游业的“逆周期”优势尚未显现(见图1)。

　　图1：2008年到2018年10年间中国人的旅游消费意愿

　　数据来源：央视财经频道《中国经济生活大调查》

　　我们看到，最近三年来，旅游消费意愿受经济大环境和收入深度调整的影响，一直处于下降通道。

　　然而，只看这一根曲线是“过于单调”了。我们注意到，2018年，旅游业发生了一件“大事情”。文化旅游部成立了，旅游融入了大文化的范畴，旅游被插上了文化的翅膀，旅游经济将开始转变为“大文旅经济”。这种转变，使之前的旅游经济通过文化融合，开始真正显现出“提振大信心、点燃新消费”的“穿越周期”气象。

　　首先，国民幸福感经历了短暂低迷后2017年开始强势抬头(见图2)。

　　图2：中国人的幸福感“盘整”后开始“抬头”

　　数据来源：央视财经频道《中国经济生活大调查》

　　其次，金子般珍贵的“收入信心指数”经过5年盘整、2年探底后，在2018年首次上扬(见图3)！

　　图3：中国居民的收入信心出现向好势头

　　数据来源：央视财经频道《中国经济生活大调查》

　　综上，当旅游融入文化，上升为“文旅经济”，加上国民幸福感和收入信心的双双正向加持。有理由相信，2019年的大文旅产业将越来越展现出“逆周期本色”，助力经济增长，穿越经济周期。

　　为了佐证以上判断，从CPI的结构看，2018年，教育、文化和娱乐上涨2.2%，医疗保健上涨4.3%，超过总价格水平2.1%的同比增速。CPI的增速结构标明文旅等服务类消费对物价的拉动作用明显增加。此外，2018年人均文化旅游娱乐消费增速(6.7%)，远高于明显快于人均食品烟酒(4.8%)和衣着(4.1%)消费增速。这种拐点信号被“规模以上服务业企业生产经营景气状况调查”所印证。调查显示，服务业企业家信心预期指数为120.9，处于较高景气区间。

　　示例：文旅板块的重点区

　　进一步地，我们可以探寻，文旅股是不是能长期熨平经济周期的“好熨斗”？哪些文旅股值得持有以获取“平均利润”？

　　据国家移民管理局统计，2018年中国内地居民出入境3.4亿人次，同比增长约16%，其中95%以上是因私出入境(含内地边民1133.7万人次)。同期，国际收支口径的旅行支出较上年增长7.6%。从动态区分上看，更加值得关注的指标是，“旅行”项目连续7年高居服务贸易逆差项第一名的位置，逆差额高达2371亿美元(见图4)。

　　图4：截至2018年的中国旅行项目收支及差额变化(单位：亿美元)

　　数据来源：国家外汇管理局；WIND；中国金融四十人论坛

　　注：收入(贷方)为正值，支出(借方)为负值；由于统计口径的调整。

　　从政策面来看，众多政策指向文旅产业的未来发力，但其中两个政策尤其值得关注和解读。一是市场监管总局、国家发展改革委联合印发《服务业质量提升专项行动方案》，部署各地市场监管和发展改革部门开展为期2年的服务业质量提升专项行动。二是文化和旅游部、财政部联合下发《关于在文化领域推广政府和社会资本合作模式的指导意见》，明确提出鼓励文化项目采用PPP模式。重点指向公共文化服务、非物质文化遗产保护和促进文化和旅游深度融合的文化项目。

　　从以上分析不难看出：

　　文旅产业必将成为下一步的“逆周期行业”。如果散户“弹药量”有限，并且在总体形势不适于“扩军备战”“满血复活”的情况下，那么分配活力的方向就是盯紧逆周期行业，放弃波动性行业。具体在文旅行业中，集中于度假区建设(注意，不是小镇建设)、出境游质量提升、城市文旅配套设施建设和乡村文化进入性提升的业态和企业，都值得长期关注，2019年上半年下手还不为晚。

　　今年1月22日，中央政治局集体学习。其关键词“金融供给侧结构性改革”是首次出现在中央会议的表述当中，是最新提法。会议明确指出：“要注重在稳增长的基础上防风险”。资本市场在稳步增长的基础上还要控制风险。这也为散户投资中国资本市场喻示了基本思路。

　　(作者系中国社会科学院财经战略研究院经济学博士，互联网宏观经济研究院特约研究员)