私募股权创投基金退出渠道进一步拓宽

　　业内人士表示，此次试点拓展了向投资者实物分配股票完成退出的方式，丰富了私募股权投资基金的退出渠道。从短期看，考虑到目前存续基金都有相关协议规定退出及分配方式，相关条款不太可能作出调整，因此短期影响有限。除此之外，政策的出台有望减少PE限售到期后私募股权基金批量减持公司股票对公司股价带来的冲击。长期来看，这一政策将进一步丰富退出路径，能够兼顾不同LP的差异化需求，有利于行业长期健康发展。

　　私募股权投资基金（PE）、创业投资基金（VC）的退出机制迎来政策利好。7月8日，证监会表示，为完善私募股权基金、创业投资基金（以下简称“私募股权创投基金”）非现金分配机制，拓宽私募股权创投基金退出渠道，促进“投资—退出—再投资”良性循环，近日，证监会启动了私募股权创投基金向投资者实物分配股票试点工作。

　　证监会表示，此次私募股权创投基金向投资者实物分配股票试点工作，是证监会推动优化私募股权创投基金发展环境、支持行业进一步服务实体经济的又一项重要举措。

　　本次启动试点工作的消息一经发出，随即引发了私募行业热议。在多位业内人士看来，此举不但有助于进一步拓宽私募股权投资基金的项目退出操作方式，还能保障众多有限合伙人（LP）的投资权益。

　　通过非交易过户方式分配股票

　　私募股权创投基金向投资者实物分配股票，是指私募基金管理人与投资者约定，将私募股权创投基金持有的上市公司首次公开发行前的股份通过非交易过户方式向投资者（份额持有人）进行分配的一种安排。

　　从境外市场看，私募基金在被投企业上市后向投资者实物分配股票是较为常见的制度安排。这一安排有利于兼顾投资者差异化需求，进一步优化私募股权创投基金退出环境，促进行业长期健康发展，更好地发挥其对实体经济和创新创业的支持作用。

　　紫荆资本法务总监汪澍表示，以股票进行实物分配其实并不是一个新制度，其上位概念是证券交易中的“非交易过户”。不过，过往使用“非交易过户”的方式对股票进行实物分配的前提条件一般是在基金清算时才可以进行。本次证监会着手试点的则是在基金本身仍然存续无需进行清算的情况下，以实物分配决议的方式，即可适用“非过户交易”，将股票分配给投资者。

　　本次试点工作中，私募股权创投基金向投资者分配的须是所持有上市公司首次公开发行前的股份。私募股权创投基金是上市公司控股股东、实际控制人、第一大股东（含一致行动人），持有上市公司股份尚未解除限售，持有上市公司股份依照有关规则或者承诺不得减持，持有上市公司股份涉及质押、冻结、司法拍卖，或者存在违法违规行为等情形的，不得参与试点。

　　而投资者是该上市公司的实际控制人、控股股东、第一大股东（含一致行动人），是该上市公司董事、监事、高级管理人员，或者不具备证券市场投资资格等情形的，私募股权创投基金不得向其分配股票。

　　通过向投资者实物分配股票完成退出

　　在PE/VC的募集、投资、管理、退出的4个核心环节中，退出环节至关重要，其直接关系到基金的变现能力及为投资人创造的最终价值。多样化的股权投资退出机制及退出渠道，也是PE/VC基金市场成熟的重要标志。

　　目前，对PE/VC管理机构而言，常规的退出路径是被投企业上市后，过了限售期正常出售股票，从而回笼资金再给LP分配收益。

　　汪澍表示，大多数私募股权、创投基金的存续期限较长，投资者往往要忍受较长的投资周期，因此基金进入退出期后，退出压力较大。很多时候被投资企业刚刚上市，股票尚处于禁售期或还来不及处置股票，基金期限就已经到期。而实物分配股票或可以避开禁售期或交易期的限制，在基金层面直接将股票分配给投资者，进而完成基金退出。不过本次证监会试点的股票实物分配，仅限于无禁售期或其他减持限制的股票。

　　证监会表示，私募股权创投基金向投资者实物分配股票，应当适用《上市公司股东、董监高减持股份的若干规定》（以下简称《减持规定》）《上市公司创业投资基金股东减持股份的特别规定（2020年修订）》等有关减持规定。私募股权创投基金可以占用集中竞价交易减持额度进行股票分配，也可以占用大宗交易减持额度进行股票分配，占用减持额度后，相应扣减该基金的总减持额度。私募股权创投基金应按照《减持规定》以及信息披露有关规定，履行信息披露义务。

　　证监会称，有意向参与试点且符合条件的私募基金管理人可在充分论证的基础上向基金业协会提出试点申请及具体操作方案。

　　优化PE/VC发展环境的又一重要举措

　　近年来，私募股权创投基金在完善多层次资本市场体系、提高直接融资比重、服务实体经济发展、推动供给侧结构性改革等方面发挥了重要作用。从PE/VC支持实体企业情况看，截至2021年末，PE/VC累计投资于境内未上市未挂牌企业股权、新三板企业股权和再融资项目数量达16.87万个，为实体经济形成股权资本金10.05万亿元。

　　为进一步拓宽PE/VC退出渠道，完善基金行业“募投管退”良性循环生态体系和营商环境，近年来，证监会、基金业协会及相关部门陆续从多个维度，积极优化和创新人民币基金市场的退出渠道，例如，建立上市公司创投基金股东减持股份“反向挂钩”机制、发展S基金及S基金交易市场、简化基金的清算程序等。

　　此次私募股权创投基金向投资者实物分配股票试点工作，是证监会推动优化私募股权创投基金发展环境、支持行业进一步服务实体经济的又一项重要举措。

　　LP智库创始人国立波表示，试点丰富和拓展了私募股权创投基金所投项目上市之后的退出方式，亮点在于给私募股权创投基金的LP更多选择。此次试点也改变了私募股权创投基金因为存续期到期就必须单边减持退出的现状，对于稳定资本市场、促进资本市场健康发展具有积极意义。

　　国泰君安证券非银金融行业首席分析师刘欣琦表示，试点拓展了向投资者实物分配股票完成退出的方式，丰富了私募股权投资基金的退出渠道。从短期看，考虑到目前存续基金都有相关协议规定退出及分配方式，相关条款不太可能作出调整，因此短期影响有限。除此之外，政策的出台有望减少PE限售到期后私募股权基金批量减持公司股票对公司股价带来的冲击。长期来看，这一政策将进一步丰富退出路径，能够兼顾不同LP的差异化需求，有利于行业长期健康发展。

　　不过，也有业内人士预计，推行股票实物分配会面临一定困难。汪澍表示，例如，基金内部应当如何进行有效决策，管理人和投资者之间如何形成实物分配决议，中国证券登记结算有限公司如何配套股票过户交易和结算，财税部门如何配套财税政策，是否会出现被恶意用于逃避减持限制、破坏证券交易秩序等问题都需要在后期加以讨论解决。

　　证监会表示，下一步，将结合试点工作实践情况及时总结评估，继续推进完善私募股权创投基金退出机制，引导并促进私募股权创投基金规范发展，加大服务实体经济的力度。