中银国际：迈向成熟 中坚崛起

　　2020年A股有望带来盈利弱复苏驱动的结构行情，随着国内经济迈入工业化成熟阶段，中坚企业有望从中崛起，成为未来市场配置主线。

　　结构转型，牛市难寻。随着国内经济增速中枢下移，投资率下行，国内经济迈入工业化成熟阶段。宏观层面表征为增长中枢逐步下行，经济波动幅度大幅降低。结构转型为必然趋势，那些与国际巨头企业深度绑定，在产业周期发展过程中享受巨头发展红利，构筑自身领域竞争壁垒的企业有望在这一过程中崛起。从库存周期来看，随着下游需求的逐步企稳，2020年A股有望带来盈利弱复苏，但流动性及风险偏好提升幅度难及2019年，预计A股市场会从2019年流动性及风险偏好引发的估值修复行情演化为2020年盈利因子主导的结构性行情。风格上，中市值成长风格有望跑赢市场，中证500盈利估值性价比较高。

　　板块比价，成长夺魁。成长板块估值均衡、与核心资产业绩增速差收窄，多产业周期趋势性向上令其在板块间的比价效应中占优；传统周期受益低估值高股息，存在估值修复的机会；中游制造业下游需求的边际好转带来盈利改善，有较大的估值修复空间。大金融同样具备低估值和高股息属性，但面临业绩收缩的压力，估值修复的可能性存疑；大消费估值普遍高企，资金抱团将受到外资流入放缓的影响，核心资产在2020年业绩超预期的驱动力不足，板块估值继续扩张的空间有限。

　　聚焦“中坚企业”，兼顾低估值且业绩确定性科技行业和中游制造。明年第一条配置主线是中坚企业，挖掘方向有以下三点：1、有潜力或刚刚进入巨头供应链体系的中小企业；2、与巨头实现深度绑定的龙头企业；3、对巨头依赖程度降低，开始或已经向新的相关领域赛道积极拓展的大型企业。建议在消费电子、半导体、新能源汽车、通信和医药等领域进行深度挖掘。第二条主线是挖掘成长板块中目前尚处于估值低位，2020年业绩确定性较强的行业机会，建议关注云游戏和5G产业链中游企业。

　　中游制造业的配置主线在于摆脱下游需求的不确定性，中游设备制造业具有全部工业产业上游属性，有望成为中游制造板块中超额收益的主要来源。

　　主题方面，关注5G、养老、再融资、国改。我们认为明年会有以下几条明确的主题主线：1、科技层面，关注5G产业发展提速带来的全产业链机会；2、民生层面，关注第三支柱养老金成长壮大带来的养老金融行业的发展机会；3、政策层面，关注再融资以及分拆上市新政下上市公司并购重组/子公司分拆上市的投资机会；4、改革方面，关注国有企业混改以及区域性国改的改革进度。

　　风险提示：经济超预期下行，中美贸易摩擦恶化，海外流动性风险冲击。