汽车底部逐步探明 分化之下强者恒强

　　中国汽车工业协会和乘用车市场信息联席会先后发布了6月汽车产销数据。厂家批发方面，中汽协数据显示，6月乘用车实现销售172.8万辆，同比下滑7.8%，与乘联会6月批发销量169万辆，同比下滑7.9%的数据基本一致。零售方面，乘联会数据显示，6月实现销售177万辆，同比上升4.9%，实现了近一年来的首次同比增速回正，大幅提振了市场情绪。虽然6月零售的回暖有国五打折去库存的助力，但车市复苏也的确渐行渐近。对于整车板块而言，系统性的投资窗口可能就在“金九银十”的传统销售旺季。伴随行业复苏的还有内部竞争的分化，未来最大受益者将是以上汽、广汽和吉利为代表的车企龙头。

　　一、分歧不改复苏趋势

　　6月汽车产销数据披露后，市场解读存在一定分歧。乐观派认为，6月零售端的转正意味着为期一年下行周期的结束，行业复苏正式开启，7月批发数据也将随之转正。悲观派则认为，6月的零售转正有相当大程度是受促销刺激，考虑到对后续需求的透支，行业回暖仍遥不可期。

　　结合近期草根调研的情况，笔者倾向于6月数据的回暖并未严重透支需求。在经销商调研过程中了解到，高达4成的消费者出于保值、上牌等原因，即便大幅促销也不会选择国五车，因此5、6月促销所造成的透支可能仅在10%-20%，对应20-30万辆的绝对量。与此同时，6月零售(177万)大于批发(169万)和生产(157万)，表明无论是批发端还是渠道端都在持续性的去库存。最新监测的库存情况，全渠道库存已回落至2个月附近，处于较健康的水平。后续随着经销商逐步完成对国五车型的清库，叠加国家对汽车消费政策的进一步出台和落地，即便7月数据有所反复，未来几个月大概率也将看到批发、零售数据的同步回正。

　　从产业周期看，目前是本轮汽车下行周期的底部阶段。考虑到6月回暖有促销因素的扰动，加上7、8月是传统购车淡季，复苏的确认重点在四季度，其中旺季“金九银十”是复苏与否最好的试金石。然而，考虑到历史上汽车消费与地产周期的高度共振，在当前缺乏财富效应、“购置税减免”等强刺激政策不轻易出台的大背景下，本轮汽车的复苏强度可能会相对有限。

　　长期来看，国内汽车消费仍有望维持在高位。尽管目前汽车保有量已经达到2.4亿辆，然而国内消费者对二手车的接受程度普遍要低于发达经济体，而且即将执行的国六是世界上最严格的排放标准，预计更新换代仍将长时间维持国内2300万辆以上的年消费量。

　　二、分化演绎强者恒强

　　尽管汽车需求回归只是时间的问题，然而从投资机会看却是分化加剧、强者恒强。原因在于，随着消费升级的持续以及理性消费观念的普及，中低端需求被严重挤压，未来很长一段时间里，这些品牌和车企将面临旷日持久的去产能，通常来说这也是国产品牌的重灾区。

　　因此，从投资的角度看，长期投资还需选择具有技术储备，能不断突破产品价格区间，具备布局中高端车型的车企。当然，随着中低端车企的出局，行业竞争格局将得到大幅优化，对于龙头来说盈利能力将得到大幅改善。而这当中，处于龙头地位的上汽、广汽和吉利，无疑将是未来车市蛋糕的重要分享者。目前三家公司从PB角度来看也处于历史估值的较低水平。

　　其中，【广汽集团(601238)、股吧】是今年以来表现最为亮眼的车企，上半年销量同比仅下滑1.69%，远超行业水平。得益于以“两田”为代表的日系合资品牌的强势产品周期，在一片哀嚎的上半年中，广汽丰田和广汽本田逆市实现了16.4%和21.86%的同比增长。“两田”超级产品周期的背后，实际上是消费习惯的日益变迁，理性意识下，燃油经济性及保养成本正成为购车者越发关注的因素。这也是同属合资的美系及德系车表现不如日系的重要原因。而在自主方面，相对而言广汽传祺所面临的去库存阵痛则要严重得多，上半年前5月批发销量同比分别下滑45%、40%、38%、38%、27%；幸运的是，最新的6月数据显示，传祺批发销量已回正，同比增长19%，预计广汽自主的终端库存已恢复合理水平。叠加目前广汽Aion系列新能源车所开启的新一轮产品周期，预计广汽自主将在今年下半年迎来复苏走势。

　　至于作为国产自主骄傲的吉利汽车，上半年还算交出一份勉强合格的成绩单。累计销量同比下滑15%，同时进一步完善了中高端产品线的车型。尽管近期利空频出，6月单月批发销量同比下滑29%，2019年全年销售目标也从151万辆下调至136万辆，同时还预告上半年净利润锐减40%，但这背后其实是吉利破釜沉舟去库存决心的反映。从最新的库存数据来看，目前吉利的库存深度已降至1个月的水平，这意味着最坏的时候已经过去。长远来看，吉利是目前国内自主品牌之中梯队布局最为完善，且高端化之路有实质进展的唯一车企，仍是国内自主品牌的希望。

　　图表三大整车龙头业绩及估值情况

　　　　值得注意的是，三大车企龙头中，上汽在股价上对业绩下滑的预期反馈可能是不充分的。对比来看，广汽凭借日系车的超强产品周期，预计今年维持正增长的可能性是极大的；吉利尽管市场给的业绩预期还比较高，但中报披露前夕公司已大幅下调全年业绩指引，近期股价已充分反映此悲观预期。而上汽方面，在上半年销售同比下滑16.62%的背景下，叠加产品价格下跌、规模效应减弱所导致的单车利润下滑，全年业绩出现同比10个点以上负增长的可能是较大的，仍需谨慎。

　　（文章来源：红刊财经）