同业监管趋严？一则传闻扇动债市起落 政金债成关键 哪些银行受影响？会引来抛售吗？

　　在银行同业监管再起波澜！

　　8月29日，一则传闻在市场流传，银保监近日下发同业监管文件，提出同业资产和同业负债的相关监测指标及参考标准。30日，监管人士表态称，市场对此理解有误，起因或为误解了政金债作为同业投资子项目填报“1104报表”。

　　消息往返之间，债券市场波动加大。8月29日，10年国债期货主力合约收涨0.32%，创8月5日以来最大涨幅，盘中最大涨幅0.51%。30日，涨幅全部抹去，主力合约跌0.35%。而在于国债二级市场上，政金债和国债之间的利差也有所拉大。

　　现在，政金债是否属于同业资产？这一问题引起业内广泛关注。一旦纳入同业资产，会对债券市场产生哪些影响？多位证券公司固定收益部门表示，加强同业监管的最终目标仍是减少资金空转、增加实体经济融资比重。

　　当前，国内货币政策传导路径仍待疏通，特别是信用债重返刚兑信仰，配置需求被倒逼集中在国企和央企身上。目前央企信用利差也达到2016年的最低点附近，地方国企信用利差较2016年最低点还有25bp左右空间。

　　近期3MShibor和回购利率低位倒挂，这意味着银行资产扩张的能力在下降，也意味着实体经济融资需求在过去的一到两个月内，出现了比较明显的收缩，银行重新面临“资产荒”，而央行持续短期利率锚定在2.6%左右，成为10年期国债收益率进一步下行的重要限制因素。而同期对比美国国债市场来看，其收益率下滑可谓相当顺畅。

　　一天大涨一天大跌，传闻扇动市场起落

　　受一则同业传闻影响，8月29日和30日，债券市场风起云涌，政策性金融债和国债走势几乎要分道扬镳。

　　8月30日，受消息影响，国债期货全线低开，随后一路震荡走低，午后持续保持弱势。截至下午收盘，10年期国债期货主力合约跌0.35%，5年期主力合约跌0.20%，2年期主力合约跌0.07%。

　　　　8月29日，一则传闻在市场流传，银保监近日下发同业监管文件，提出同业资产和同业负债的相关监测指标及参考标准。8月29日，10年国债期货主力合约收涨0.32%，创8月5日以来最大涨幅，盘中最大涨幅0.51%。银行间政金债与国债走势分化，政金债收益率大幅上行约5bp，而国债收益率大幅下行。

　　随后，有媒体引用监管人士说法士表示，政策性金融债监管口径近期并无变化，市场对此理解有误，起因或为误解了政策性金融债作为同业投资子项目填报“1104报表”。 但是，最终政金债是否纳入同业投资，需要继续关注后续监管进展。

　　是否纳入同业监管成焦点，国开与国债利差走扩已成必然

　　现在，政金债是否属于同业资产？这一问题引起业内广泛关注。一旦纳入同业资产，会对债券市场产生哪些影响？

　　【太平洋(601099)、股吧】证券固定收益部门分析师张河生：

　　银监体系每月向央行上报数据的 1104 报表中政金债是作为同业投资子项目存在的，市场据此认为政金债属于同业资产范围。结合 127 文的明文规定，政金债大概率属于银行的同业资产，对同业资产的限制也会影响到银行对政金债的配置行为。

　　申万【宏源证券(000562)、股吧】固定收益部门研究员孟祥娟：

　　政策如果再度加强同业监管，最终目标仍是减少资金空转、增加实体经济融资比重，预计未来信贷占比将有所增加，但效果仍需观察。此前也指出过，当前宽信用传导的问题，除了价格、资金，还有金融机构风险偏好降低的问题，在经济下行期企业盈利下行违约风险加大，资金偏向于向安全资产集中。

　　江海证券首席经济学家屈庆团队：

　　问题的关键并不是政金债的变化，而是这次政策意图在于逐步压降同业规模及占比，并对不同监管评级的银行做出限制，倒逼资金投放到实体经济中，疏通货币政策传导机制，推动宽信用提振经济。如果是这个角度看，不仅仅是对政金债，对国债也会产生一定的压力。

　　哪些银行会受影响？会引来市场抛售吗？

　　太平洋证券固定收益部门分析师张河生：

　　我国商业银行的一级资本净额为16.7 万亿，其中上市的国有大行与股份制银行一级资本净额为 11.4 万亿，那么小银行一级资本净额约 5.5 万亿。根据同业资产最多不得超过一级资本金额的 5 倍规定，小银行持有的同业资产不得超过 27.5 万亿。而中资小银行资产结构中对中资小银行与非银金融机构的债权各为10 万亿，还剩余 7 万亿的空间。

　　从债券托管数据可知，我国城商行、农商行等小银行持有政金债共计约 3.6 万亿，它们目前没有必要大幅抛售政金债。

　　【申万宏源(000166)、股吧】证券固定收益部门研究员孟祥娟：

　　是否会引发持续抛压？对这种情景下的同业资产抛压进行了大致测算：商业银行三项同业资产加上持有政金债、同业存单，除以一级资本净额的倍数分化较大。全国性商业银行和城商行压力整体可控，在2倍以内，但农商行略有压力，倍数略超5，假设将农商行倍数设置在5倍左右，则抛压整体可控，短暂调整之后即可消化。但如果将农商行的倍数控制在4倍以内，则同业资产或者政金债、同存的抛压可能将在8600亿元以上。

　　江海证券固定收益部门屈庆团队：

　　总体来看商业银行同业投资占比不高，但农商行已触及监管红线。根据2018年底数据计算，全国性商业银行、城商行和农商行的平均同业投资与一级资本净额比值为145.49%，远低于监管要求，这说明整体压力不大。

　　但是看具体的结构，还是有压力，例如农商行的评级相对较低，多数采用300%的监管指标，而农商行的同业投资与一级资本净额平均比值为386.09%，远超300%，未来将面临较大的监管压力。从农商行同业资产的结构来看，同业存单占比超过50%，是未来压降的重点方向。

　　此外，个别城商行有较大压力。根据2018年底数据计算，有30多家银行的同业资产(不包含同业存单)/一级资本净额大于300%，其中有30家城商行，突出的问题就是应收款项类投资占比过高，甚至部分城商行超过90%。如果把同业存单计算在内，设城商行的同业资产/一级资本净额为300%，将有更多的城商行同业投资占比超过300%，届时这些城商行持有的SPV面临赎回的压力，因此未来公募基金，券商资产管理计划都可能面临赎回的压力。实际上，去年债券牛市叠加公募基金的免税的优势，很多公募债券基金本质上是银行的自营盘。

　　国开与国债利差走扩已成必然

　　太平洋证券固定收益部门分析师张河生：

　　虽然小银行目前无需大幅抛售政金债。但是在增量配置上，国债与地方政府债会成为更有吸引力的对象。

　　政金债的投资者结构中非银金融机构占比较高，但是最大主体仍然是商业银行，一个作为配置盘的最大参与者在增量市场中不再积极，只有政金债的供给大幅下降才不会影响非银金融机构的交易盘。未来国开与国债的利差走扩可能是大趋势，不过由于政金债的准国家信用仍然存在，其利率走势仍然同国债趋同，取决于基本面与流动性的变化。

　　申万宏源证券固定收益部门研究员孟祥娟：

　　如果将政策性金融债被纳入同业投资管理，短期肯定利好国债和地方政府债，利空政策性金融债和同业存单，两边利差会走阔；增加约束之后，未来政金债与国债的利差中枢也会较以往有所提高。

　　央行中性基调让国债牛市逡巡不前，银行资产荒仍然持续

　　尽管上述市场传闻推动下，10年期国债期货价格一度逼近新高，但是在现货二级市场上，10年国债活跃券收益率下探突破3%关键点位后，市场持续逡巡不前，做多情绪持续不足。

　　而在政金债方面，过去两周收益率也有所回调。8月29日，政金债受到纳入同业管理消息影响，收益率出现明显上行。

　　　　江海证券首席经济学家屈庆团队：

　　8月以来长端利率持续窄幅波动的直接原因就是短端利率不下反上，使得收益率曲线进一步平坦化，限制了长端利率的下行空间。那么短端利率为何下不去呢？主要原因就在于7月中旬以来，在银行体系流动性风险有所缓和后，央行一直维持偏中性的货币政策基调，通过公开市场操作将资金利率的中枢水平锚定在2.6%左右，这就事实上定下了短端利率的波动区间下限。一旦短端利率被资金利率锚定，那么长短端利差压缩到极限后，短端利率就成为了限制长端利率下行的重要因素。

　　【中信建投(601066)、股吧】证券首席经济学家张岸元：

　　利率债短期内没有明确方向。利率下行是趋势，但不是短期的必然。作为配置的基础，“食之无肉、弃之有味”；信用债部分恢复“地方平台信仰”。投资者应该，关注解决地方平台的镇江模式、山西模式，以及PSL未来扩大适用范围的可能性。

　　敦和资产首席经济学家徐小庆：

　　近期3MShibor和回购利率低位倒挂，这意味着银行资产扩张的能力在下降，或者资产扩张的意愿也在减弱，也意味着实体经济融资需求在过去的一到两个月内，出现了比较明显的收缩。银行重新面临“资产荒”，企业贷款需求依然疲弱。

　　信用债重返刚兑信仰，货币政策传导路径仍待疏通

　　值得注意的是，在央行加大同业监管的背后，是货币政策传导路径的阻塞。表现在信用利差方面来看 ，就是虽然今年以来信用利差整体呈现收窄态势，但民企信用利差依然居高不下，投资者对民企也是谈虎色变，信用债需求被倒逼集中在国企和央企。目前央企信用利差也达到2016年的历史最低点附近，地方国企信用利差较2016年最低点还有25bp左右空间。

　　　　中银国际首席经济学家徐高：

　　货币政策传导路径的阻塞并不仅仅发生在金融市场内部。金融市场向实体经济的传导阻塞是更严重的问题。2018年，由于社会融资规模增长显着放缓，实体经济陷入了“融资难”的困境。其中，民营企业承受了格外沉重的压力，民企相对央企和地方国企的发债信用利差大幅扩张，上升至历史高位。在民企融资困局的背后，既有民企在经济下行时偏弱的风险抵御能力，也有深层次的结构性原因。由于这些长短期的问题并未得到有效化解，所以尽管货币政策在2019年明显放松，社会融资的增长显着加快，宽松政策也并未有效传导至民营企业，民企的融资困局仍在延续。

　　（文章来源：券商中国）