康宁医院(2120.HK)：医保控费致短期毛利承压，主业高增长看好长期价值

　　8月26日晚间，康宁医院(2120.HK)发布2019年中期业绩报告，期内公司实现营业收入3.79亿元，同比增长6.2%；归母净利为5206.4万元，同比增长24%。每股基本盈利为0.71元，不派息。

　　从业绩核心指标来看，公司收入、净利均有较为稳健的增幅，不过资本市场的表现则并不理想，财报一经公布，康宁医院股价即迎来连续两个交易日的大跌。那么市场缘何在业绩造好情况下会有如此激烈的反应，不妨拆解财报一探究竟。

　　一、主业增长稳健

　　康宁集团的收入主要来自5个项目：

　　1·自有医院运营收入；2·管理医疗机构的管理服务费收入；3·其他医疗相关业务收入；4·房地产业务收入；5·信息技术业务收入。

　　其中自由医院运营收入为其核心业务，占比超过96，其次为管理服务费收入，占比不到4%。今年上半年公司实现营业收入3.79亿元，同比增长6.2%。如若扣除房地产及其他业务收入590万元后，公司医疗业务收入为3.73亿元，同比增加 8.6%。

　　医疗业务收入中，公司自有医院运营收入增加8.8%，管理服务费收入增加5.7%，两者贡献了今年收入增长的主要部分。受收入增速幅度差异影响，两者占医疗业务收入比例微幅调整。其中自有医院运营收入占医疗业务收入的比例提升至96.6%，2018年上半年为96.5%，而管理服务费收入占医疗业务收入的比例降低至3.4%，2018年同期为3.5%。

　　从增长情况来看，公司的主业增长仍然较为稳健，考虑到当前国内经济下行压力增大等宏观面的影响，作为有着"半消费"因素的民营精神病医院在大环境景气不佳的情况下，业务仍然能有较为稳健的增长，反应公司不惧经济周期影响的实力所在。

　　而能够取得增长的原因也可以从以下几个方面考虑：

　　1· 公司的品牌价值及行业积累带来的客群吸引力

　　康宁医院作为当前国内最大的民营精神专科医院集团，其总院温州康宁医院同时还是中国唯一一家获评为三级甲等的民营精神专科医院。公司成立多年，在精神疾病的专科医疗服务领域有着丰富的经验，且具有较高的品牌知名度和行业影响力。

　　得益于此，公司能够从一开始就吸纳到较多的病患群体，尤其是初诊患者这一块。当前伴随经济发展社会压力加大等诸多因素影响，精神疾病患病人群越来越多，在消费升级驱动及人们对这一疾病认知加深等因素叠加影响下，也进一步支撑了康宁医院业务较快的增长。

　　2· 较高质量客群带来的稳定收益来源

　　凭借较高的品牌美誉度公司能快速吸引到初发病患群体，这一群体财务实力可能不一，不过考虑到当前精神科主要还是以住院康复为主，该疾病又有着住院周期长、易反复发作、治疗频次高、治疗费用贵等特性，因此像康宁医院这样的龙头医院长期吸引的更多的是具有一定财务实力的病患群体。因此这也进一步保障了公司能够不受宏观经济下行因素的影响，相较于其他行业能够逆势取得较高的增长。

　　二、受医保局控费改革影响短期主业利润承压

　　医疗行业是一个强政策的行业，容易受到政策的影响，这一点在今年康宁上半年的财报上也表现的较为明显。

　　公司今年虽然营收有所增长，但主业的利润增长却表现不佳，医疗业务毛利降低至8700万元，较2018年同期减少了近三成。公司医疗业务在报告期内整体毛利率降至23.3%，去年同期为35.7%。其中自有医院毛利率降低至22.3%，去年同期为35.2%。

　　虽然公司最终的净利润有不错的增加，但主要来源则是在非主业板块，其中期内公司实现投资收益2350万元及营业外净收益1200万元，两者合计占到了今年上半年净利润的68%。

　　公司净利的创造不是主业所致，由此也难怪资本市场会用脚投票了。不过从原因来分析来看，毛利大幅下滑的背后，主要由于国家医保局实施了一系列控费改革措施，公司自有医院住院平均每床日开支有所减少。这种影响显然只是短期内的，并非长期因素，因此市场的脚也很可能踢的的有点过猛了。

　　实际上作为民营三甲医药，又是行业龙头，康宁在政策调控下，势必是首当其冲遭受较大影响的。具体看政策，此前国务院在《"十三五"深化医药卫生体制改革规划》中要求，到2017年，全国公立医院医疗费用增长幅度力争降到10％以下，到2020年，增长幅度稳定在合理水平。根据国务院的这个文件等，地方制定了相应的医疗费用总量控制目标，大多在7％至8％之间，也就是每年医疗费用增长的幅度不超过7％至8％，相当于划了一线"红线"。

　　随着2020年这一目标时刻的即将到来，政策压力也开始明显趋紧，因此今年也能看到许多医院的发展收到了较严重的影响，甚至有的出现零增长或负增长。虽然康宁属于民营医院，但受到但政策压力并不比公立医院低，因此财报上毛利率出现较大幅度的下滑也就不难理解。实际上上半年公司治疗和一般医疗服务的毛利率较2018年同期降低了15.8个百分点，药品销售毛利率较2018年同期降低了2.3个百分点。

　　考虑到政策调控后续将有望趋缓，叠加公司在这一医保控费这一大趋势下，不断提升自身的管理质量和经营水平，公司有望借此转型，提质增效，为未来健康稳健发展打下根基。而从康宁今年上半年给出的财报来看，公司中运营管理优化上也取得了一定的成绩，各项开支也保持在相对合理范围，公司经营网络扩大，规模效益下，经营效益也持续得到边际改善。

　　三、结语

　　财报一出市场用脚投票，似乎并没有完全理解公司短期利润下滑的主要原因所在。这类受政策调控影响导致利润承受压力，实际上更多的只是反映在短期报表上。而就医保控费政策而言，其更是一个"腾笼换鸟"的过程，在这一过程中挤掉药价虚高，倒逼制药企业、医院等医疗服务产业链从内部进行优化，而随着"4+7"政策后续在全国全面推开，医保资金将会在药品开支上有所下降，对服务价格将有提升，康宁服务收入占比较高也将因此而受益。

　　另外就长期来看，康宁医院扎根在不断快速增长的精神科医疗市场，其作为行业龙头仍然还有较大的机会，公司基本面扎实稳健，短期利润承压不改长期价值增长，因此当下公司股价进入到底部反而很可能存在着一个较大的入场机会。

　　对公司知根知底的管理层，显然已经率先而动。此前港交所权益资料就显示，康宁医院获执行董事王红月于8月28日、30日相继在场内累计增持23000股，当前持股比例已升至0.11%。管理层绩后趁股价回落迅速展开了增持动作，不知道盯着康宁的投资人是否有跟上的勇气呢？