长华化学IPO:资产负债率逾七成 财务劣势凸显

　　长华化学资产负债率逾七成，财务劣势凸显IPO过会面临考验。

　　报告期内，该公司的毛利率在10%左右，而原材料采购金额长期占营收的八成左右，净利润受原材料价格波动影响大。且该公司资产负债率一直处于较高水平，短期偿债能力堪忧。

　　进入2018年，直播答题成为当下最热风口。各路资本带节奏下，直播答题平台发起一轮又一轮撒币行动，一时间风光无二。

　　不过，若有道题目问“聚醚是什么”，恐怕除了专业人士没几个人能够答得上来。事实上，聚醚产业链的终端产品很常见，坐垫、床垫、沙发等日常可见的生活用品原材料中都有它的身影，它已被广泛应用于交通、建筑、轻工、纺织、机电、航空、医疗卫生等领域中。

　　近年来，随着下游行业的发展，聚醚需求快速增长，中国已成为世界范围内聚醚多元醇的重要生产基地之一。但是，由于技术和生产工艺的研发投入不足，现阶段中国的聚醚多元醇产品仍以普通聚醚为主，这导致低端聚醚产能过剩局面加剧，而产品附加值较高的高端特种聚醚则有较大市场需求。

　　近日，从事聚醚产品的研发、生产、销售的长华化学科技股份有限公司(下称“长华化学”)向证监会递交了招股书。该公司拟在上交所发行不超过3505.00万新股，不低于本次发行并上市后总股本的25%，拟募集资金为3.31亿元，所募资金大部分将投向扩建10 万吨/年多元醇项目，另有1亿元将用来偿还银行贷款。

　　标点财经研究员注意到，长华化学的报告期内的毛利率均在10%左右，且四种主要原材料采购金额在营业收入中占比达八成左右，若原材料价格短时间内出现大幅波动，其净利润将有可能受到影响。

　　另一方面，长华化学资产负债率超过七成，远高于同行业其它公司，流动比率、速动比率亦在行业内不占优势。其短期偿债能力较弱，如有资产周转不畅的情况，则将面临偿债风险。与此同时，该公司应收账款逐年增加，应收账款周转率也远低于同行业平均水平。

　　针对上述问题，标点财经研究员向长华化学董秘办致函询问，长华化学方面向标点财经研究员表示，负债率水平高于同业主要由于公司未进入资本市场、融资渠道单一，净资产主要来源于股东的出资及经营积累。而应收账款方面公司账龄结构合理，符合各项销售政策和信用政策。 净利润受原材料价格波动影响大

　　招股书显示，长华化学是从事聚醚产品研发、生产、销售的企业。生产的产品主要分为两类，一类是聚合物元醇系列产品，主要包括普通聚合物多元醇和高活性聚合物多元醇等；另一类是软泡及CASE 类聚醚多元醇系列产品。

　　2014年至2016年及2017年上半年(下称“报告期内”)，长华化学的营业收入分别为12.02亿元、9.85亿元、9.88亿元、5.31亿元。同期净利润分别为1042.07万元、2136.04万元、3840.75万元和2002.98万元，前两年均未达到3000万元。

　　聚醚行业的上游行业为石油化工行业。聚醚生产的主要原料为环氧丙烷、环氧乙烷、苯乙烯、丙烯腈等基础化工原料。报告期内，该公司对外采购这四种主要原材料金额分别为9.96亿元、7.59亿元、7.51亿元和4.37亿元，占当期主营业务收入的比例分别为82.86%、77.03%、76.03%和82.35%，原材料的采购金额长期占营收的八成左右。

　　被原材料抢走大部分的利润空间后，长华化学在报告期内的毛利率为6.31%、8.65%、12.97%、10.92%。长华化学方面表示，公司毛利率整体呈上涨趋势，与同行业可比公司毛利率平均值变动趋势总体保持一致。

　　中国聚醚行业集中度低，大部分企业的产品附加值不高，产品竞争仍以价格竞争为主，导致国内聚醚行业中低端市场竞争较为激烈。2015年、2016年两年该公司毛利率均有所上升，主要系原材料平均成本的下降和产品性能优化所致；而2017年其毛利率相对下降也是缘于原材料平均成本上升。

　　原材料价格的变动对长华化学净利润影响较大。招股书披露，四种主要原材料采购价格变动的敏感系数均大于1，若主要原材料价格在较短时间内大幅波动，而该公司主要产品售价的调整不及时或不充分，该公司原本比较薄弱的净利润势必会受到影响。 负债承压财务风险加大

　　在阅读长华化学招股书的过程中标点财经研究员发现，与同业公司相比，长华化学的资产负债结构和偿债能力指标均不占优势。

　　报告期内，长华化学的负债分别为5.15亿元、5.06亿元、3.63亿元及3.89亿元，对应的资产负债率分别为90.93%、87.70%、77.35%、70.26%，虽然可以看出其资产负债结构在逐年改良，可是依旧大幅度超过同时期的行业可比公司平均水平—54.57%、48.31%、44.06%、40.38%。

　　对此，长华化学方面表示，负债率水平高于同业主要由于该公司未进入资本市场、融资渠道单一，净资产主要来源于股东的出资及经营积累。而2017年6月末其资产负债率下降至70.26%的原因是该公司当期完成一次股权融资所致。

　　报告期内，长华化学应付账款及短期借款总和分别高达3亿元、4亿元、2.85亿元和3.33亿元，而同期该公司货币资金却仅有1.11亿元、1.37亿元、0.6亿元及0.66亿元，货币资金远低于流动负债。可以看出，该公司一直面临较大的短期偿债压力，本次IPO募集的资金中就有1亿元用来偿还银行贷款，占总募集资金的三成。

　　由于短期借款余额较高，流动负债占比大，长华化学的流动比率和速动比率在行业内持续处于弱势。报告期内，其流动比率分别为0.70、0.72、0.69和0.82，而行业可比公司平均值为0.95、1.01、1.15和1.25；其速动比率分别为0.53、0.60、0.49和0.53，而行业可比公司平均值为0.74、0.78、0.85和0.90。若该公司出现资产周转不畅情况，将大概率面临偿债风险。 应收账款周转率劣于同行

　　一直以来，通过放宽信用政策促进销售来美化业绩都是中国证监会IPO重点审查的风险因素之一。证监会新闻发言人曾经表示，证监会在审核过程中严密关注企业通过放宽信用政策促进销售等方式粉饰业绩的情况。而在长华化学的招股书中，这一关键点也难以忽视。

　　报告期内长华化学应收账款分别为6678.84万元、4836.71万元、6020.17万元、8139.82万元，可见从2016年开始该公司的应收账款逐渐上涨。长华化学方面表示，主要原因为高活性聚合物多元醇汽车行业客户销售规模逐步增大，而针对汽车行业客户提供账期是市场惯例，故应收账款逐年增加。

　　该公司与更多信用政策相对较宽的下游客户合作只带来了应收账款快速的增长，却没有给营业收入带来相应的扩张。2016年其应收账款的涨幅高达24.47%，而同期营业收入的涨幅却仅为0.36%；2017年上半年其应收账款就超过2016年全年的额度35%，但是同期营业收入却仅超过2016年营收的一半。如果长华化学未对下游客户放宽信用政策，该公司的业绩可能会相对难看。

　　另一方面，长华化学的应收账款周转率与同业平均水平相差悬殊，报告期内，其应收账款周转率分别为20.87、17.10、18.21和7.50，而行业可比公司平均值为83.14、67.75、75.96和53.71。从以上数据可以看出，该公司的应收账款周转率呈逐年下降趋势，且与行业的偏离度越来越大。

　　针对此问题，长华化学表示行业内隆华新材、沈阳化工(000698)采用预收货款、款到发货等销售方式，导致其应收账款周转率较高，拉高了同行业可比公司应收账款周转率平均值。自身应收账款账龄结构合理，符合公司的销售政策和信用政策。