天风宏观宋雪涛：股债N字形第三笔延续

　　　　经济方面：上周五重要数据出炉。3季度GDP增速6.0符合一致预期(6.0-6.1)，今年前三季度GDP逐季下行0.2，并不能成为线性外推4季度GDP破6的依据。相反，在工业品库存周期触底、房地产施工韧性和竣工启动、制造业投资进入底部区间、低基数等因素的基础上，以逆周期政策加码为前提，未来2个季度经济阶段性企稳的概率更大。预计今年4季度和明年1季度的实际GDP增速大致在6.0-6.1左右，名义GDP增速相比3季度会有更明显的回升。

　　9月经济数据出现了全面改善，特别是本月我们最看重的工业增加值和新增贷款表现积极：工业增加值从7-8月的4.4-4.8反弹至5.8，除季末效应外，与9月PMI生产指数和发电耗煤增速的反弹相对应；企业新增中长期贷款的结构和增速都出现连续改善。其他数据的改善也符合预期方向：固投连续5个月在5.5左右企稳，其中基建(全口径)和地产竣工连续3个月反弹，制造业进入底部区间，地产施工表现出较强的韧性；消费反弹至7.8，高于7-8月平均；即使是在去年9月抢出口高基数效应下表现较差的出口增速，经过季调之后也转为正增长。

　　截止日前，10月高频数据没有出现经济令人失望的迹象，发电耗煤依然较好，螺纹去库较快，前两周地产销售稍弱，乘联会乘用车零售/批发销量增速好于去年同期。农业部猪肉批发价突破47元/公斤，同比130%，国庆节后的上涨幅度继续超预期，年内突破50元/公斤几乎没有悬念，CPI在年底会达到3.3-3.5。

　　政策方面：货币方面，10月20日LPR没有下调，结合央行行长9月24日强调“珍惜正常的货币政策空间”、“货币政策以我为主，保持定力”的表态，不宜对4季度货币再度大幅放松抱有太高期待。财政方面，主要观察专项债提前发行带来的交易性机会。

　　另外市场关注国内重要会议定调：政治局会议对4季度经济定调应该不会出现超预期转向性表述；考虑到四中全会的性质，对市场的直接影响也有限。

　　股债方面：维持A股N字形第三笔的趋势尚未走完的判断，4季度经济阶段性企稳的预期正在提升，趋势有望得到支撑。4季度行业可能存在估值切换：低估值的早周期(金融、地产、基建、地产竣工产业链)修复弹性较大。消费和科技成长的长期基本面趋势向上，短期需要匹配基本面斜率和估值水平。如果利率上行，基本面企稳预期强化，资金切换到权重股，表现可能钝化。3季度盈利继续改善，关注库存接近见底和景气度回升的细分行业。利率方面，维持四季度利率向上阶段性调整，进入N字形第三笔的判断不变。

　　海外方面：受英国达成脱欧协议、美国9月零售销售数据环比负增长的影响，美元指数走弱至98以下。根据CME FEDWATCH，市场预期10月底美联储FOMC会议降息的概率接近90%，然而联储票委至今尚未表现出10月再降的确定性。市场预期再次领先联储，意味着降或不降市场都难以出现大涨，降了不涨，不降会跌，因此月底外盘的波动可能较大。同时英国脱欧继续拖延，叠加降息预期已较为充分，美元短期可能会再度转强，后续走弱仍由美国经济基本面决定。

　　风险提示

　　经济环境恶化、货币政策传导不畅

　　（文章来源：雪涛宏观笔记）