安信证券-全市场教育行业投资策略

　　研究报告内容摘要：

　　■建桥教育，有望成为2020年港股高教第一股：建桥教育开始招股，预计将成为2020年港股上市的第一高教股，同样也是港股第一只上海高教股。截至2019年9月30日，学历本科课程提供54门专业及方向，涵盖多个范畴，而其专科课程设有额外13门专业及方向。截至2019年9月30日，上海建桥学院的总收生人数约19,857名。

　　■目前上海共计20所民办大学，2023年预计市场空间47亿元(复合增速8.8%)，建桥教育为上海最大型的民办大学(市占率15.7%)，长三角排名第四：截至2018年12月31日，上海有20所民办大学及学院，预计2023年市场空间达到47亿元，复合年增长率为8.8%。根据弗若斯特沙利文报告，建桥学院为上海最大型的民办大学(市场份额为约15.7%)，亦为长三角第四大民办大学。除此之外自2015至2017年亦为长江三角洲五大民办学院中，按全日制收生人数而言增长最迅速的学院。

　　■学费端贡献85%以上营收，内生增长优质，招生人数、平均收费保持稳定增长且就业率达99%：学费及住宿费是建桥教育收入的主要来源，学费占比达到87%以上，寄宿费保持在12%左右。收生人数由2015/2016学年的14,299名增长至2019/2020的19,857名；学费由2016年的16,614元增长至2018年的20,533元，年复合增长率11.17%。公司就业率同年远高于77.9%及78.4%的中国整体高等教育初次就业率，以及高于95.9%及96.9%的上海平均比率。(弗若斯特沙利文)

　　■量价齐升带动，上海建桥学院净利润年复合增速为189.56%：量价齐升带动，公司收益由2016年的2.92亿元增长至2018年的4.25亿元，年复合增长率20.64%；净利润由2016年的0.13亿元增长至2018年的1.09亿元，年复合增长率189.56%。毛利率保持在40%以上，在手现金较充分。资产负债率自2016年至2019年上半年，一直维持60%。

　　■未来随着独立学院的剥离，优质单校上市有望相继实现，建桥教育在三所单体校中规模、盈利能力以及定价能力突出：目前港股教育市场中有建桥教育、银杏教育以及辰林教育这三大单体校上市公司。其中：

　　从在校生规模来看，建桥教育是三家“单体校”集团中人数最多的，在校生17808名，且得益于上海的地理位置，整体客单价水平高于辰林教育和四川地区的银杏教育；

　　从业务规模上看：建桥教育>辰林教育>银杏教育(营收、净利润)；

　　从盈利能力：结合毛利率、净利率以及人均贡献营收(万元/年)和人均贡献净利润(万元/年)的估计，建桥教育>辰林教育>银杏教育。

　　■风险提示：政策风险，行业增速不达预期