中泰国际：维持建桥教育买入评级 目标价调整至5.30港元

　　把握政策红利，未来平稳增长

　　运营开支增加；净利润低于预期

　　建桥教育FY21收入6.8亿元人民币（下同），同比增长23.2%，略高于我们预期。毛利率61.7%，扩张1.3百分点，略高于预期。FY21行政开支同比增加33.1%，导致运营利润率下跌3.4百分点至42.3%。FY21净利润1.8亿元，同比下跌7.3%，低于预期。FY21年公司优化资本结构降低杠杆，净负债率从FY20的24.7%下降至16.9%。FY21公司财务开支同比下降18%。2021年底公司账上现金4.9亿元。2021年上半年，公司完成营利性专设工作，成为营利性民办高教，并按照规定计提25%所得税率。公司宣布派发期末股息0.1港元，派息率从32.2%提升至38.1%。

　　校园容量扩充；支撑学生人数增长

　　2021/22学年建桥的在校生共2.2万人，比上学年增加5.3%。学校的三期扩建工程建筑面积6万平方米，可额外提供4000张床位，可于22/23学年投入使用，学校总容量增加至2.6万人。预计22/23学年的校园利用率将降至86.4%。学校的四期工程将于2022年4月开工，新增一座教学大楼，将于2023年底投入使用，持续扩充和增加优质教学资源和设备。建桥教育有8个专业学科进入一流专业排名（应用型），2022年新增智能制造工程本科专业紧贴社会发展趋势。在提升办学质量的同时，2021/22年新生学费平均提升10%，我们预计FY22E总学费收入同比增加11.6%。

　　享受独有政策红利

　　建桥教育的地理位置优越，临港新片区在经济、资源和政策上都具备其他地方不可媲美的优越性。2021年7月，临港新区发布产教融合支持政策，临港将以高水平产业人才培养服务高质量发展为主线。发布在利好政策的推动下，建桥学院将结合自身优势把握政策红利提升品牌知名度。

　　维持买入评级

　　我们下调FY22E净利润13.5%至2.2亿，同比增长22%，以反映FY21较高的运营成本。公司现在估值为5.7倍FY22E市盈率。我们并下调前瞻市盈率估值至8倍FY22E净利润，目标价调整至5.30港元。我们维持看好公司在上海民办职业教育的领先地位。若往后针对营利性民办高教的税率优惠出台后，公司有效税率有望降低进而抬升净利润水平。