李奇霖：如何理解定向降准

　　3月13日， 中国人民银行宣布，决定于2020年3月16日实施普惠金融定向降准，对达到考核标准的银行定向降准0.5至1个百分点。在此之外，对符合条件的股份制商业银行再额外定向降准1个百分点，支持发放普惠金融领域贷款。以上定向降准共释放长期资金5500亿元。

　　对此，我们的点评如下：

　　1、此次定向降准考核的是国有银行、邮储、股份行、城商行和非县域经营的农商行对普惠金融的贷款支持力度。

　　按照2017年9月人民银行的发文，普惠定向降准分为两档，第一档是新增普惠贷款占当年贷款增量达到1.5%或上年末普惠贷款余额占贷款余额比例达到1.5%，在法定存款准备金基准档的基础上调降0.5%；第二档是新增贷款或贷款余额比例达到10%，降1.5%。

　　在2019年央行和银保监会“两增两控”的监管压力下，普惠金融信贷大幅增加，这也导致绝大部分银行都满足普惠金融定向降准的考核要求，或从没有优惠到0.5%的优惠，或从0.5%的优惠到1.5%的优惠，释放出来的流动性规模较高。

　　2、降准的原因，除央行所说的事后激励与主动推动银行加大对普惠金融的支持外，还有三重考虑。

　　一是推动复工，释放中长期的便宜资金，在降低银行的负债成本同时，鼓励银行增加对实体的信贷支持。复工后部分行业的现金流恢复需要时间，对外部融资的需求会更高，央行此时释放中长期资金，有助于企业度过短期的难关，缓释信用风险，当然银行自身的放贷意愿也是重要的因素，有待于监管的推动；

　　二是适当推动实体经济的信用扩张，为经济增长创造适宜的社融与货币供应量的增速，达到逆周期调节的作用。

　　从2月份社融的结构来看，在信托贷款、委托贷款和表外票据均大幅收缩的情况下，央行释放流动性推动的债券融资的大幅增长对社融新增规模有较大的贡献，对避免实体陷入信用收缩—经济增速下滑—融资需求下滑、金融机构惜贷—信用进一步收缩的螺旋困境有较好的作用。

　　三是应对海外疫情扩散带来的负面冲击。一方面，近期海外金融市场动荡，风险资产大跌，可能会对国内资本市场形成一定的扰动。

　　另一方面海外疫情的蔓延以及与之而来的股市暴跌，对出口外需是极大的打击。

　　出于对新冠病毒的恐慌和防控需要，海外多个国家的餐饮、消费、旅游、娱乐、交通运输等层面的需求已经受到冲击，在高杠杆与高债务的环境下，需求减弱带来的现金流短缺与盈利前景不明，将使相当部分的企业面临债务违约风险，如果企业抛售金融资产仍然无法解决债务问题，那么企业将不得不采取削减资本开支、减少雇佣劳动力的需求甚至裁员等措施来度过寒冬，这将对海外消费与投资需求构成重创。

　　同时，股票资产一直是海外家庭金融资产配置的重点，以美国为例，股票资产占美国家庭金融资产的比例超过50%，疫情带来的全球股市暴跌也将使海外家庭的财产性收入大幅减弱，居民部门将面临工资收入与财产性收入双双恶化的困境，其消费支出意愿将明显收缩，这对以消费为经济主导力量的海外多国而言是重大的冲击，出口外需将因此受挫。

　　3、央行宽松仍将持续，降息仍然值得期待。逆周期调节过程中，财政的发力是必要的，但宽松的货币条件也必不可少。

　　在全球竞争性宽松的浪潮下，国内货币政策基调若偏紧，在财政刺激下，国内利率可能处于较高的位置，人民币对一篮子货币的汇率容易出现大幅升值，在外需萎靡的情况下，人民币的升值将使国内企业的需求进一步下滑，削弱财政稳增长的效用。

　　4、在投资策略上，海外央行的宽松在短期内可能会使风险资产反弹，对债券市场构成扰动，但只要疫情扩散仍在持续，宽松便无法使总需求出现明显的好转，全球衰退的风险将继续加大，而疫情已经得到控制和政策空间相对更为充足的中国经济将开始逐渐修复，人民币资产相对而言是更好的选择。

　　对债券而言，货币宽松的预期已经比较充分，短期可能会由于对国内复工加快经济修复的担忧，以及宽松靴子落地带来的利好出尽影响，会有一定的调整压力，但中期来看，海外疫情还在发酵，国内在既要防控隐性债务，又不能放松地产调控的多目标环境下，总需求能否达到市场预期存在不确定性，利率依然具有较高的交易价值。

　　（文章来源：粤开奇霖研究）