国信证券：市场有没有见顶？那要看A股贵不贵

　　 　　核心结论

　　 就像市场一样，目前a股估值不是“高还是低”的问题，而是“极度分化”的问题：1)a股整体估值水平不高，甚至低于历史平均水平。风A、沪深300、中证500和中证1000的中值市盈率分别为36.3倍、30.9倍、29.2倍和34.2倍，分别处于历史分位数水平32%、81%、33%和29%(截至2月22日)；2)估值高主要体现在基金的尴尬股的相对估值。市盈率通常高于历史上90%的分位数。最近的市场调整本质上是基金尴尬股相对估值的“均值回归”；3)由于整体市场估值不高，市场在当前位置见顶的可能性较小。过去市场见顶时，往往会出现“补涨”、“淘汰低价股”等特征，使得整体市场估值更高；4)在整体市场不高，经济复苏盈利周期向上的背景下，我们相信后续市场会有更多的轮换和扩散机会。

　　 春节期间，中国经济数据表现出色，海外股市普遍上涨，主要商品价格继续上涨。a股在春节后第一个交易日高开，上证指数开盘3700点以上。但短短一周时间，大盘风格迎来明显变化，假期后a股涨幅中值开始引领上证指数大幅上涨。受欢迎的食品和饮料，医药，新能源和其他部门在节日后不断调整回来。

　　 　　当前A股总体估值不算高

　　 从a股的整体估值来看，截至2021年2月22日，所有a股的中值市盈率(TTM)为36.3倍(不包括负值，下同)，位于历史分位数的32%，低于历史中心值的44.2倍。目前a股整体估值水平不高，甚至低于历史平均水平。

　　 该基金尴尬股票的估值很高

　　 虽然a股整体估值不高，但存在基金尴尬股高估值的显著现象。通过分析公募基金的持仓情况可以发现，截至2021年2月22日，100强重仓股票的市盈率中值已经达到69.1倍，接近历史分点的96%，重仓股票估值明显偏高。前200名、前300名和前400名尴尬股的市盈率中位数分别为62.6倍、60.2倍和58.2倍，分别处于90.5%、90.6%和90.1%的历史分位数，估值普遍偏高。

　　 　　沪深300市盈率中位数首次超过中证500

　　 总的来说，a股市场大盘股、中盘股、小盘股的市盈率都在上升。长期以来，沪深300指数、中证500指数和中证1000指数的中值市盈率也符合这一规律。然而，自2020年12月以来，沪深300指数的市盈率中值首次超过中证500指数。目前，沪深300、中证500和中证1000的市盈率中位数分别为30.9、29.2和34.2，分别处于81%、33%和29%的历史分位数。这从另一个角度说明，大盘股蓝筹股的相对估值可能已经处于高位，而前期关注度较低的中小龙头股可能有更好的投资性价比。

　　 　　基金重仓股相对估值回归可能性较高

　　 从该基金尴尬股的相对估值水平来看，该基金前100名尴尬股的市盈率比所有a股高出1.9倍，处于99%的历史高位，远远超过此前的历史高点。如果未来市场被解释为“均值回归”，基金尴尬股的相对估值可能会率先修正。通常相对估值的调整有两种可能。一个是基金的尴尬股继续大幅调整，之前的涨幅大多后撤。另一种可能是a股市场的扩散，导致新一轮的补偿性或围场行情。我们认为，在利润回升势头强劲、没有实质性进展的背景下

　　 综上所述，我们认为目前a股整体估值水平并不高，甚至低于历史平均水平。目前基金的尴尬股估值偏高，一般在历史分位数的90%以上。超级蓝筹股的相对估值一直处于高位，而一些细分的龙头股可能有不错的投资表现。我们相信，在经济复苏利润周期上行的背景下，后续市场会有更多的轮换和扩散机会。

　　 风险预警：宏观经济低于预期，海外市场波动较大，历史经验不代表未来。

　　 (文章来源：追求价值之路)