募资难叠加投资内卷 私募股权行业加速洗牌

　　在近日召开的第16届中国投资年会·年度峰会上，硬科技投资主线愈发明显。“过去10多年，移动互联网模式受到较多关注，而今年几乎所有的主题都聚焦在科技上面。”联想之星总经理、主管合伙人王明耀表示。

　　随着VC/PE募资头部化趋势加剧，资产规模累增与投资机会稀缺之间的供求矛盾越发明显，资本焦急寻找出口，投资热点飘忽不定，而国家政策、产业方向、投资趋势、出手时机、社会责任等多重元素也都在快速变化。面对投资的“多重变奏”，如何锚定大趋势、把握好时机，在快慢相宜、高低合理的节奏中“出手”，成为投资制胜的关键。

　　募资马太效应加剧

　　“整个上半年乏善可陈。”投中信息CEO杨晓磊表示，由于疫情、俄乌冲突等多因素叠加，今年上半年，创投市场无论是募资量还是投资量都有较大幅度的下滑。例如，募资7724.55亿元，同比下降10.3%；新募基金2701只，同比下降7.2%。其中，新设基金又体现出引导基金多、国资多的特点。今年一季度，新设引导基金规模达1300亿元；有限合伙人（LP）出资机构中，71.4%为国资LP。

　　“不缺钱，但是募资难。”东方富海董事长、创始合伙人陈玮表示，在中国当前的募资环境下，大部分资金是国有性质的。数据显示，近几年，国资LP的出资比例几乎达到80%。同时，以险资等为代表的长线资金配置比例依旧较低。

　　此外，国内创投机构的“二八”分化，甚至“一九”分化现象严重，创投行业加速洗牌。数据显示，排名前15%的一般合伙人（GP）募集了市场上85%的钱，今年上半年，红杉、启明创投等多家头部机构宣布完成大额募资。今年以来，仅有24只基金募集规模超过50亿元；与此同时，超过九成的新基金规模小于10亿元，近六成基金募集规模少于1亿元。

　　需要注意的是，中国LP的复投率比较低，募资环境不确定性加强。“这次拿了某机构的钱，下次很可能换人，要不断募资，就要不断面对新的LP。包括头部基金在内，超过一半的精力都要放在募资上。”陈玮表示，这些原因都引发了近年来的募资难题，未来可能有一半以上的创投机构将面临生存问题。

　　联创资本创始合伙人、董事长韩宇泽认为，中国经济发展空间巨大，资金应大力支持科技创新，其中股权投资有很大的机会。首先，国家大基金、政府引导基金应当大力扶持民营资本，加大对民营资本的出资。其次，加大长期资金对股权投资的配资，比如保险资金、商业银行理财资金等。再次，国家也可以设立更大的母基金、产业母基金，面向全国招聘优秀管理人管理，投资国家重点扶持的专精特新企业或者补短板的行业。最后，我国应大力发展S基金。

　　硬科技投资机遇凸显

　　今年以来，硬科技投资备受关注，机遇凸显。投中研究院数据显示，2022年上半年，硬科技、高端制造、医药领域尤为火热。2022上半年，中国VC/PE市场热门行业仍然主要聚集于信息化、制造业、医疗健康等。细分领域中，硬科技、生物医药以及碳中和主题所直接影响的能源行业以及间接关联的高端制造业，在VC/PE投资市场受关注度快速提升，多家头部机构纷纷布局。

　　从宏观背景来看，北京大学国家发展研究院院长姚洋认为，这一轮的经济调整实际上10年前就已开始，调整的结果是创新成为经济增长的动力，“脱虚向实”成为大趋势，过度金融化得到有效抑制。同时，以【华熙生物(688363)、股吧】等为代表的行业隐形冠军不断涌现，我国人工智能、新能源、电动汽车等领域居国际前列。

　　在硬科技赛道上，半导体行业是目前最热的行业。2019年以来，中国半导体行业的自主可控和国产替代大大加速。不过，长石资本合伙人丁忠民认为，目前半导体的产业状态和投融资状况呈现两极分化：消费电子芯片过剩、新能源汽车芯片短缺，产业中短缺和过剩并存；创业企业有的被疯抢，有的出现融资困难或已经清算；投资机构募资也境遇不同。

　　“低垂的果实摘得差不多了，包括最早一批芯片创业企业中的佼佼者，随着科创板开板和创业板推行注册制，相关企业纷纷上市，芯片投资的一二级市场在去年达到了高峰。”海松资本管理合伙人马东军认为，去年下半年以来，芯片投资热开始退潮，创业更加需要精耕细作，投资需要更加专注并管控风险。在这种形势下，半导体行业中的设备和材料领域尚有比较大的创业发展空间。

　　投资内卷成常态

　　需要注意的是，在投向硬科技的竞争中，今年投资内卷成为市场常态。王明耀表示，目前，市场上科技、医疗早期优秀项目不断涌现，投资节奏、融资频次越来越快，估值也增长得越来越快，一年融资2轮到3轮、估值涨4倍至5倍很常见。“有些项目发展成互联网模式，对后来的VC/PE来说，要不要跟投成为一个问题。投的话，性价比不高；不投，项目后面的估值会更高。另外，上市红利流失、项目估值倒挂以及相对早期的项目受二级市场影响较小，一系列原因使得早期投资内卷成为必然现象。”

　　“一旦好项目被看上，就贵得要命，没挣钱、没收入的项目估值都可能达到20亿元、30亿元。热门赛道比如半导体、生物医药，包括‘卡脖子’技术，稍微像样的项目就更贵。”陈玮表示。数据显示，今年上半年，几个热门赛道比如新能源汽车、半导体、人工智能等估值普遍上涨50%，VC/PE单笔投资额均值也水涨船高。

　　另外，今年以来，企业上市破发更加频繁，也给一级市场估值带来影响。在陈玮看来，IPO频繁破发意味着行业成熟度提升，“一定是好项目才能赚钱。”

　　韩宇泽表示，科创板破发意味着市场正在消化高估值的风险。“实际上，很多投资机构的风险把控是有问题的。以前，上市企业即便市盈率很高，仍然有投资者去追高投入，而且击鼓传花传到下一个接棒人手里，这是不可持续的。”韩宇泽坦言。

　　在激烈的竞争和内卷中，GP同质化、平庸化的现象愈发明显。“你投半导体，我也投；你投生物医药，我也投；你投‘卡脖子’的，我也投。”在陈玮看来，GP本身也存在如何提升的问题，应走专业化道路，做深做强，比如，专门做生物医药或者医疗器械领域的投资，在某个领域深耕，会更有机会。