广发宏观：中国居民加杠杆：空间、动能与影响

　　郭磊

　　1995-2019年这25年中，有21年居民部门都在加杠杆，杠杆率年均上升2.2个百分点。持续的居民加杠杆一度为政府储蓄、信用扩张、经济发展提供了极大的助力。但疫情后，这一特征似乎发生了变化。居民部门杠杆率已连续10个季度稳定在62%附近，其中与消费、购房活动相关的广义消费杠杆率（广义消费贷款/名义GDP）在2021年三季度后连续下降了6个季度。居民部门杠杆率并无触顶证据，逻辑上也仍有空间，为何本轮居民部门对金融条件的放松不敏感？我们理解，这一点可能主要受疫情、地产信用风险以及居民部门收入预期明显下降的叠加影响。疫情制约了购房场景；地产信用风险增加了违约风险，同时影响了房企的定价能力；居民收入预期明显回落背景下，居民部门会更倾向于增加储蓄与现金，减少债务支出。

　　风险提示：疫情演变超预期，居民部门购房场景再度受到约束；经济增长偏弱，居民部门收入预期修复不及预期；人口数量下降速度超预期，居民部门对住房需求降幅超预期；城镇化、家庭小型化与家庭债务参与率的改善幅度偏小，居民部门加杠杆动力不足。