碧桂园服务：上市物管企业龙头 气势如虹剑指千亿

　　※ 营收规模高速增长，盈利能力行业领先：

　　碧桂园服务为碧桂园集团同一控制人下物管企业，成立于1992年，具有近30年的物管经验，于2018年6月登陆港交所。2019H1公司在管面积2.17亿平方米(签约面积5.84亿方)，管理规模位于中指研究院行业百强第一。伴随管理规模快速扩张，公司业务收入快速增长且盈利能力行业领先，2019H1公司实现总营收35.16亿元，YOY74.4%，实现归母净利润7.6亿元，YOY69.27%，毛利率、净利率为39.19%、23.48%，行业领先。物管服务、社区增值服务、非业主增值服务营收占比分别为73.6%、8.7%、16.9%，基础物业服务仍为主要业绩来源。

　　※ 物业管理服务“量”“质”双升，开辟对外业务新增长点：

　　公司背靠碧桂园集团，伴随母公司地产业务的迅速扩张，公司物业管理面积迅速扩张，受益于公司品牌效应，公司获取的来自独立第三方物业开发商快速增加，二者合力作用下管理面积15-18年三年复合增长率高达37.52%。2019H1公司在管的2.17亿平方米，来自碧桂园集团分别为1.72亿方，17、18年均新增3109万方，随公司步入竣工高峰期，预计19、20年均增长在5000万方左右；源自三方的在管面积0.44亿方，未来仍然有较高的提升空间。公司基础物管均价约为1.99元/平/月，位于行业中等水平，分结构来看，①来自碧桂园地产的项目管理均价稳定在2元/平/月左右②来自三方的物业面积，2018年三方物业均价由于收并购、其他开发商拓展带来管理面积快速增加，对应收入不饱和，拉低均价，短期随三方面积比重提升均价或略有回落、但长期行业均价仍有提升空间。盈利质量来看，人均营收、人均利润处于行业中等水平，上升空间较大，2019H1二者分别提升50.39%、76.89%，人均创利增速超过业绩增速。

　　※ 增值服务有待挖潜，进军城市公共管理：

　　2019年H1实现增值服务9.03亿元，YOY102%，占总营收比重25.68%，比重略低于行业平均水平的27.6%，考虑到公司的行业地位，增值服务仍然有较大的增长空间。增值服务的盈利能力较强，公司增值服务中，业主(营收占比34%)、非业主(占比66%)增值业务毛利率分别为62.8%、42.3%。公司结合自身在公共空间数字化场景运营方面的优势，从城市管理拓展向城市治理领域，2018年底启动“碧桂园城市共生计划”。目前，公司已与遵义、衡水、西昌等十余个城市达成战略合作。

　　※ 盈利增长动力强劲，智能平台助推企业利润提升：

　　公司背靠龙头房企碧桂园集团，品牌优势提升扩张竞争力，账面资金充裕、足够支持收购步伐，给公司未来的管理面积扩张提供了源源动力。公司物管服务盈利效率较高，应收物业管理费催缴难度较低，2018年收缴率达到95.37%。另一方面，近年来公司持续加大科技与智能化投入，布局“AI+”社区战略，公司构建“智慧社区”、链接“智慧家居”，全方位提升业主的居住体验，同时与腾讯、海康、阿里、华为等多家企业开展战略合作，共同研发社区场景下的算法模型和智能化平台，在提升业主满意度同时亦将能有效控制公司劳务成本，为企业利润增长带来新动力。

　　※ 投资建议：

　　公司依托碧桂园服务发展，同时第三方物业服务量质齐升，预计在管面积与物业管理单价均稳中有升，增值服务预计会持续快速增长。由此我们预计公司2019-2021年实现营业收入人民币73.78、103.36、137.01亿元，预计实现归母净利润13.15、18.90、23.96亿元，对应EPS分别为人民币0.49、0.70、0.88元/股。参考可比公司一致性预期均值，我们给予碧桂园2020年0.9倍PEG，对应目标价为28.36元HKD。

　　风险提示：运营成本控制可能不及预期、业务扩张情况可能不及预期、物业费收缴率可能不及预期

　　（文章来源：天风证券）