中泰国际：予正荣服务买入评级 目标价6.78港元

　　中泰国际发布研究报告称，正荣服务（06958）具备均衡的外拓能力及优秀的商业运营团队，区域优势明显，有望于十四五期间持续获得较快规模与利润增长，展望未来6-12月，用15x的22年PE，予目标价6.78港元，对应现价有41.8%的涨幅，给予“买入”评级。

　　中泰国际主要观点如下：

　　深耕城市群、均衡多业态的综合物业服务提供商

　　正荣服务为正荣地产（06158）的关联物业管理企业。公司规模、利润在2017年-21年中均有强劲增长，其中第三方项目的拓展为面积扩张主要动力：1）在管面积3.5年CAGR为66.4%：2）第三方在管面积3.5年CAGR为129%；3）截止21年630，第三方在管面积占比达30%。考虑1）公司过往具备较好的第三方拓展记录（主要来自招标而非并购）；2）现金充沛，支持公司把握机遇收并购，该行预计公司在管面积将于24年达1.66亿平方米，20-24年CAGR为41.5%。

　　注入正荣商业优质资源，新增持续增长动力

　　2021年5月，正荣服务以8.91亿元的代价收购正荣地产子公司正荣商管99%股权，收购对价相当于27.2x20年PE。支付分两期，第一期对其59%股权的收购已于6月30日完成；其在管面积149万方，储备面积67万方，预计正荣商管2021年将贡献收入2.5亿元，利润6000万元。正荣商管自2019年起对外输出商管服务，目前在管23个项目，其中12个项目来自正荣，11个项目来自独立第三方；正荣商管另有22个储备项目。成功的品牌输出验证了正荣商管的管理能力。

　　该行预计正荣商管将成为公司一个新的利润增长点，该行预计正荣商管收入由2020年的1.45亿增至2024年的约5.7亿，对正荣服务总收入贡献达11%，4年CAGR41%。

　　社区增值服务空间广阔

　　截止2021年6月30日，公司总在管面积为5，624万平方米，合约面积9520万方。长三角/海峡西岸/中西部/环渤海四大区域收入占比分别为59.5%/20%/15.2%/5.3%。

　　2018-20年物业管理服务/非业主增值服务/社区增值收入分别实现了49.1%/55.5%/133.9%的3年CAGR，20年对总收入的贡献分别为44.1%/37.7%/18.2%。18-20年社区增值服务实现了快速的增长，主要增长动力来自家居生活服务，其收入由17年的200万增至20年1.19亿，3年CAGR达279.3%。展望未来，该行认为美筑美家（装修、改造）及邻舍（社区商贸）有望成为社区增值服务新的增长点。该行预计20-24年社区增值服务收入将实现51%的CAGR，对总收入的贡献将上升至20.4%。

　　预计股东应占净利润20-24年CAGR44%

　　该行预计总收入于24年增至49.7亿，20-24年CAGR45.7%；归母净利润于24年增至7.38亿，20-24年CAGR44%。预计公司持续取得经营现金净流入，现金余额将于24年末上升至23.06亿元。