券商板块盈利与估值再现“剪刀差” 估值修复空间还有多大

　　李文

　　券商上半年业绩喜报频传。目前，已有9家A股上市券商发布业绩预告或快报，预计业绩全部实现增长。截至目前，净利润同比涨幅最高的券商预计达164%，还有一家业绩扭亏为盈。据国泰君安预计，今年上半年，43家上市券商调整后营收同比增长22%，归母净利润同比增长28%。

　　虽然业绩明显改善，但券商板块的业绩和估值之间仍存在“剪刀差”。从市场表现来看，今年上半年，券商股最高涨幅为24.97%，41家上市券商年内平均涨幅3.49%(剔除两家新上市券商)。截至7月13日收盘，券商板块平均市净率为1.48倍，低于2016年以来券商板块平均市净率的1.62倍。年内券商板块估值虽有修复，但仍处于2016年以来的相对低位。

　　在券商板块盈利和估值错配的背景下，估值修复空间是否还值得期待？

　　笔者认为，在上市券商整体经营业绩回暖的预期下，券商板块估值有望修复，但这个过程不会一蹴而就。大型券商依旧是稳健配置券商板块的首选，而部分特色化、成长型券商则估值弹性更大。

　　目前43家上市券商中大部分为国企，央企、地方国企分别为10家、22家，合计占比74.42%，其中不乏大型券商。从业务角度看，大型券商普遍综合实力更强、服务实体经济的质效更高，在业绩稳定性、抗周期能力以及各项业务开展的广度、深度等方面更具备竞争力。

　　走差异化发展路线的中小特色券商则更具备估值弹性，这在业绩上也有所体现。比如今年上半年，自营业务成为大部分券商业绩的主要支撑，投行业务、资管业务也为部分券商业绩“增色”。当前，券商自营业务正在向非方向性转型，探索开展资本中介型交易业务和量化策略等中性投资业务。在业务转型的背景下，今年一季度，自营业务收入实现扭亏的大多数是中小特色券商，这类券商转型迅速，基本面改善幅度显着，业绩弹性更足，更容易在市场情绪升温时受到资金关注。此外，在行业竞争中，投行业务、资管业务、财富管理业务更能体现差异化优势，相关券商估值修复值得关注。

　　在券商股估值修复的过程中，短期由市场流动性和风险偏好主导，长期而言，竞争格局、资本效率、成本管控等因素都会对估值的提升产生影响。在全面注册制以及差异化监管的背景下，行业格局将会持续优化，大型券商及专业能力突出的特色券商盈利水平将会更加稳定，其估值修复空间也有望提升。