保费增长边际改善

　　随着1-8月负债、投资的边际改善，保险行业净利润有加速释放的迹象。三季度权益市场、利率和保费三个因素均出现改善，上述三个改善因素的叠加将影响市场预期，保险板块的配置时点或许已经到来。

　　2018年以来，受监管政策和市场环境的影响，保费增长存在较大的压力；尤其是上半年，寿险保费同比增速明显放缓。不过，进入下半年，随着监管政策的逐渐放松，保险行业的发展环境出现了边际改善的迹象。

　　这种边际改善主要表现为寿险8月单月增速创2018年年内新高，人身险公司保费增速环比明显改善。数据显示，保险行业8月单月实现寿险保费收入1452亿元，同比增长16.7%，较7月0.7%的增速大幅改善，这一增速创年内新高，推动前8个月寿险保费收入降幅继续收窄至9.3%。从人身险公司来看，8月单月全部人身险公司实现保费收入1885亿元，同比增长19.2%，年累计实现保费收入19639亿元，增速为-5.4%，降幅较7月的-7.4%也有明显的改善。

　　值得注意的是，大型寿险公司仍然凭借巨大的续期保费优势保持较高的市场份额，【中国人寿(601628)、股吧】、平安寿险、太保寿险、新华人寿1-8月市场份额合计达到50.6%，环比下降0.3个百分点。强者恒强的市场结构仍难以撼动。

　　财产险公司保费增速则稍有企稳，互联网财险公司保持高增速。数据显示，财产险公司8月单月实现保费收入895亿元，同比增长11.1%，较7月8.8%的增速有所提升，1-8月累计实现保费收入7810亿元，年累计增速从7月的13.5%降至13.2%，虽然增速仍在继续下滑，但幅度明显收窄，目前已有企稳趋势。

　　与寿险领域一样，大财险公司的龙头地位依旧稳固，1-8月，人保财险、太保财险、平安彩险三巨头的市场份额合计达到63.7%，环比持平。而且，互联网财险公司保持快速增长趋势，众安财险、泰康在线、易安财险、安心财险1-8月保费增速分别达到100%、82.8%、74.7%、225.3%。

　　不可否认，上半年低迷的资本市场对保险行业投资产生较大的不利影响，股票市场下跌导致行业净资产环比负增长。8月受沪深300指数单月下跌5.21%的负面影响，行业股票和基金资产从1.99万亿元下降1.75%至1.95万亿元。截至8月末，保险行业净资产为19892 亿元，环比下降419亿元。总体来看，在保险资金运用方面，行业资产配置基本稳定，8月除了银行存款占比小幅提升外，债券、股基和其他投资占比均有所下降。

　　现在还无法断言8月就是保险行业保费增速的拐点，但至少说明8月保费增长已经企稳，如果这一趋势能继续保持，人身险行业保费继续改善，财产险增速保持稳定，那么，行业保费有望在9月实现正增长。

　　万联证券认为，【中国平安(601318)、股吧】个险新单已连续3个月保持两位数增长，预计主要寿险公司下半年新业务价值增速将明显提升，推动剩余边际和内含价值等长期价值指标持续增长，使得保险业未来利润增长的持续性有望进一步增强。下半年，我们坚持保险行业“业务持续改善、投资表现企稳、价值持续提升”三驾马车的投资逻辑，长期来看，我们看好上市险企的价值成长空间。

　　寿险财险保费企稳

　　根据银保监会公布的数据，2018年1月至8月，保险行业整体实现原保费收入27449.58亿元，同比下降0.74%。

　　寿险公司规模保费同比上涨0.45%，规模达到25356.32亿元；其中，原保费收入约为19639.27亿元，同比下降5.37%，环比增长10.62%，占比为77.45%；保户投资款新增交费规模约为5440.53亿元，同比增长30.34%，环比增长11.48%，占比为21.46%；投连险独立账户新增交费规模约为276.51亿元，同比下降12.57%，环比增长2.41%，占比为1.09%。产险公司原保费收入7810.26亿元，同比增长13.17%；财产险业务同比增长11.24%。赔款和给付支出7964.61亿元，同比增长7.10%。

　　从上述数据可以看出，1-8月，寿险规模保费同比增速转正，若能保持这一势头，则寿险规模保费有望重回正增长轨道；财险虽然增速稳中略降，但并未出现大幅下滑的趋势，总体而言基本保持平稳。

　　在业务同比增长方面，人身险延续负增长；但随着基数的下降，以及各保险公司采取多方面举措维护保费的平稳，负增长的幅度保持逐月收窄的趋势。

　　健康险业务名义正增长幅度较前期有较大的提升，随着理财型护理险等产品的逐步退出，保费增速将更加真实地体现保障型产品的增长(剔除和谐健康2018年和2017年同期的原保费，则2018年1至8月的健康险保费同比增速约为33.83%)。

　　随着中短期寿险产品规模的逐步收缩，寿险给付支出情况也在一定程度上得到改善，继续保持负增长。伴随着健康险业务近年来的快速发展，相关的赔付影响也开始逐步显现，赔付增速也保持在了一个较高的水平。

　　寿险行业规模保费同比增速转正，原保费收入增速在2018年逐月回升。万能险保费则在经历年初高增长后增速逐步趋于平稳，投连险同比出现负增长。此外，从8月的数据来看，各项业务的保费及赔款占比较7月保持稳定，寿险各项保费收入的占比趋于稳定。

　　虽然2018年资本市场的表现不尽如人意，但保险行业资产配置结构基本稳定。截至2018年8月，保险资金运用余额为157097.55亿元，较2017年年末增长5.29%；股票和证券投资基金占比较2017年年末提升0.13个百分点，环比下降0.23个百分点；其他投资占比较2017年年末下降1.57个百分点。

　　尽管在不利的市场面前，保险行业资产配置结构总体保持稳定，但净资产环比下滑值得关注。截至8月末，保险行业总资产达到176555.04亿元，较2017年年末增长5.41%；行业净资产达到19891.95亿元，较2017年年末增长5.56%，环比下降2.06%。

　　与寿险相比，产险龙头效应更为明显，截至2018年8月，市场份额前三的人保财险、平安财险、太保财险共占有63.699%的市场份额，较2017年同期上升了0.297个百分点；市场份额前十的公司占有84.721%的市场，较2017年同期下降了0.197个百分点。这说明在大中型财险公司市场集中度略降的前提下，财险龙头公司仍能实现市场份额的提升，龙头效应更加凸显。

　　而在寿险方面，人身险市场集中度也保持了提升，截至8月末，中国人寿、平安寿险、太保寿险、华夏人寿、太平人寿共占有55.969%的原保费市场份额，较2017年同期提升了9.227个百分点；市场份额前十的公司占有74.199%的市场份额，较2017年同期提升了9.997个百分点。部分中小型公司保费结构调整效果明显，原保费收入排名有较大的提升，寿险公司的格局变化较为显着，华夏人寿和太平人寿取得了快速的发展，市场排名已位于前列。

　　随着近两年保费结构的持续调整，大部分保险公司的保费结构得到优化，少数保险公司则仍有待调整，如和谐健康(1.16%)、安邦人寿(11.31%)、安邦养老(15.76%)、弘康人寿(32.21%)、珠江人寿(32.78%)等公司原保费收入占比依然较低。在经过一年多的结构调整后，8月，规模保费市场结束了连续负增长，实现了同比增速转正。

　　中长期来看，政策支持保险服务实体经济，保险产品和服务、包括资金在内的供给将更加丰富和完善，保险市场增长点将更加丰富；潜在健康、养老市场有广阔的空间等待开发，将成为促进保费持续增长的重要动力。随着保险公司寿险业务价值转型战略的延续，未来因保险业务本身带来的价值成长将更加稳定。

　　目前，寿险行业面临外部环境及自身转型的压力，行业步入实质性分化期，粗放式成长难以维系。大型保险公司由于有深厚的销售渠道积淀，综合经营、管理水平更高，因而具备较强的竞争优势；目前仍通过调整产品、销售费用、培训等手段，积极消除保费负增长的不利影响。随着后续保费基数的下降，保费增速有望获得改善。经过前期较大幅度的调整，当前保险板块估值水平已处于低位。

　　负债资产两端企稳

　　2018年年初，134号文的下发使得快返型产品受限，加上其他理财产品收益率的提升，保险行业开门红不“红”，1-3月，人身险保费增速为-15.8%，而后行业保费增速持续回暖，1-8月，人身险累计保费增速为-4.3%。从总保费来看，依托续期保费拉动+保障业务新单回暖，保费增长延续回暖趋势；1-8月，中国人寿、平安寿险、太保寿险、【新华保险(601336)、股吧】累计保费增速分别为4.0%、21.0%、14.8%、11.6%，增长速度比较平稳。

　　受个险新单增速放缓的影响，一季度，上市险企新业务价值(NBV)下滑明显，其中，平安下滑7.5%，太保下滑32.5%，二季度明显改善，季度新单保费同比增速均为正，NBV表现趋好，其中，平安增长9.9%，太保增长35.2%。考虑到2017年三季度部分险企虽因储蓄业务导致新单基数略高，但NBV相对适中，预期在2018年三季度保障业务新单增速良好的背景下，NBV累计增速将延续二季度的回暖趋势。

　　与寿险行业个险新单降幅收窄，NBV表现趋好相比，产险行业保费增速稳健，“报行合一”放大大公司的优势。截至2018年8月，行业产险累计保费增速始终保持在10%以上，平安车险保费增速在6%左右，增速平稳。2018年3月启动第三次商车费改，7月实行“报行合一”，当年价格竞争仍然承压，但新规之下费用乱象将得以控制，过往中小公司以费用换规模的模式面临转型，大公司规模和成本优势逐步体现，集中度或将抬升。

　　上半年权益市场表现不佳，对上市险企的投资收益率略有影响，总投资收益率约在3.7%-4.8%，同比明显下降；三季度权益市场降幅收窄，较二季度边际改善且呈现企稳态势。与此同时，长端利率自8月以来回升上行至3.6%附近震荡，海外加息背景下或不具备大幅下降的基础，整体投资端三季度较二季度更为稳健，悲观预期有所改善。

　　随着银行理财新规的落地，预计在资管新规持续推进的过程中，利率曲线将呈延续陡峭化趋势。权益市场边际改善叠加长端利率企稳，使得保险公司的投资环境更加友好，并将充分释放保险资金长久期的优势。

　　评估利率持续提升，剩余边际持续释放。2018年保险行业将迎来评估利率的回升，三季度上升幅度为1.2-5.4BP 区间内(2017年同期为下降2.7-5.5BP)。从保险行业实际多提准备金的规模来看，2017年下半年的计提规模较大，预计下半年同比将有较大的改善；因上半年750日均线变动较小，上半年多提准备金占归属净利润的比例并不算高，占比在-12%到4%的区间内，随着中长端评估利率提升的加速，接下来的利润改善弹性较大。

　　截至2018年6月末，中国平安、中国太保、中国人寿、新华保险剩余边际余额分别为7100.32亿元、2634.70亿元、6533.31亿元、1841.68亿元，相对年初分别增长15.2%、15.4%、7.5%、8.1%，未来剩余边际摊销将成为保险公司净利润平稳增长的驱动力。

　　从负债业务来看，人身险新单保费受保障型业务的拉动持续回暖，累计增速降幅处在收窄的趋势之中，从而带动NBV的持续增长；考虑到2017年三季度的NBV基数适中，预期2018年三季度NBV增速较上半年持续改善；产险业务增速平稳，商车费改下价格战压力仍存，“报行合一”实施后大公司的成本优势凸显。

　　从投资业务来看，三季度沪深300指数跌幅收窄，表明市场有所企稳，权益投资预期较二季度有所改善；利率三季度企稳回升，10年期国债在3.6%附近震荡，海外加息背景下对利率下行的预期有所缓和，净投资收益或仍将保持平稳。从利润来看，投资的负面影响趋于缓和，而准备金进入加速释放的阶段，预期三季度净利润增速较上半年提升。

　　9月，沪深300指数上涨3.13%，中信保险II指数上涨9.20%；9月债券收益率持续回升，国债回升幅度最大。随着债券收益率的持续回升，信用利差有所下行，国债收益率750日移动平均持续回升，短、中、长端评估利率较上月底上升1-2 BP，涨幅较上月略有上行，预计评估利率回升趋势将持续。

　　2018年8月，人身险保费收入同比增速持续回暖，实现保费收入27449.58亿元，同比下滑0.74%。调整后人身险保费增速为4.14%(上月为2.86%)，调整后健康险保费增速为33.83%(上月为34.08%)，增速较为平稳。从集中度来看，虽然4家A股上市险企市占率微幅下行，但健康险保费增速平稳，在行业回归保障的趋势下集中度也将回暖。

　　虽然目前保险公司三季报还未发布，但从1-8月的数据来看，随着负债、投资的边际改善，保险行业净利润有加速释放的迹象。三季度一个明显的变化是权益市场、利率和保费三个因素均出现改善，在上述三个改善因素的叠加下，权益、利率和保费通过影响市场预期影响板块走势，保险板块的配置时点或许已经到来。

　　权益市场的企稳，使得保险公司股基投资预期改善，净资产、内含价值(EV)及利润短期表现或趋稳定；利率走稳、海外加息，保险公司长期投资收益预期企稳，估值折价存在回升的动力；保障保费增长回暖，保险公司长期成长性预期回升，估值中枢具备抬升的可能。

　　（文章来源：证券市场周刊）