12月工业企业利润数据点评：利润增速边际下行 下游消费景气回升

　　事件：

　　1 月27 日，国家统计局公布：2021 年1-12 月份，全国规模以上工业企业利润同比增长34.3%，两年复合增长18.2%，相较1-11 月增速有所回落。

　　投资要点：

　　核心观点：1、2021 年12 月规上工业企业利润增速趋势性下行，与经济下行走势相一致。2、伴随近期保供稳价政策的密集出台以及下游价格的企稳回升，上下游工业企业利润分化已有所缓和，上游行业利润占比已见顶回落，利润分配正逐步向中下游行业倾斜。3、2021年12 月以食品制造加工、纺织服装业为代表的消费品制造业板块利润占比回升，景气度边际改善。4、2021 年12 月工业企业转向“主动去库存”，产成品库存水平仍居于高位。

　　2021 年12 月工业企业累计利润增速进一步回落，当月增速边际下降。1-12 月份，全国规模以上工业企业利润同比增长34.3%，两年复合增长18.2%，较前值分别回落3.7 和0.6 个百分点，累计利润增速进一步回落。从单月来看，12 月规上工业企业利润总额环比下降，当月同比由前值9.0%回落至4.2%，剔除基数影响后，两年复合增速相较11 月稍有回落，达到今年以来的新低。整体来看，随着全球供给的逐步恢复、运输效率的提升以及大宗商品保供稳价政策力度的加强， PPI 增速进一步下降，带动12 月工业企业利润水平继续边际回落，整体利润增速重回下行区间。

　　营收增速企稳，成本压力分化，工业企业整体利润率回落。营收方面，1-12 月规上工业企业营业收入同比增速为19.4%，较前值回落0.9 个百分点，两年复合增速为9.71%，较前值回落0.03 个百分点，与上月大体相当。究其原因，一方面，受出口韧性支撑，12 月工业增加值两年平均增速稳中有升；另一方面，PPI 增速的持续下滑对企业12 月营收增长构成了一定拖累。成本方面，1-12 月规上工业企业每百元营业收入中的费用和成本为8.59 元和83.74 元，环比均有所提升，从工业的三大门类来看，12 月采矿业百元营收中的成本触底反弹，制造业成本率继续企稳，公共事业营收成本率则延续加速上行趋势，在PPI 生产资料见顶回落延续，PPI 生活资料企稳的情况下，工业企业成本端压力有所分化。利润率方面，12 月规模以上工业企业整体营收利润为6.81%，较上月有所回落。从细分行业来看，利润率水平存在较为明显的结构性分化，其中，除烟草制造业外的下游制造业行业的营收利润率环比普遍提升；而中上游制造业中利润率回落的行业较多，分别占比88%和62%，公用事业行业的利润率也整体下滑。

　　从行业利润分配角度来看，上下游行业利润分化继续收敛，设备制造与消费品制造板块利润占比提升。12 月上游行业(包括采矿业和原材料加工业)利润累计占比为23.47%，环比11 月下降1.47 个百分点，上下游行业利润分化继续收敛。从具体行业来看，12 月采矿业利润占比自2021 年二季度以来首次回落，煤炭开采、石油和天然气开采等行业利润占比下行，原材料加工整体板块盈利延续回落趋势。中游层面，以设备制造为代表的中游制造板块利润占比明显回升，其中电子设备、专用设备和金属制品行业环比改善靠前，利润占比增长幅度分别为0.99、0.17、0.15 个百分点。与此同时，12 月工业品制造板块盈利稳中有升，其中非金属矿物制造业利润占比延续上升趋势。下游层面，随着PPI-CPI 剪刀差进一步收敛，12 月消费品制造板块利润占比由19.38%回升至20.10%，除烟草制品业外，板块内其余行业利润占比均有所上行，其中医药制造业、农副食品加工和酒、饮料制造等行业利润占比提升居前。

　　从细分行业两年复合利润增速来看，上游部门利润增长速度放缓，多数中下游行业利润增速改善。从工业的三大门类来看，采矿业、制造业和公用事业2021 年1-12 月两年复合利润增速分别为41.11%、19.00%和-21.93%，相比1-11 月，采矿业提高2.55 个百分点，制造业下滑0.46 个百分点，公用事业下降8.68 个百分点，上游部门仍是拉动工业企业利润增长的主力，但增幅逐步收窄。从细分行业环比变化来看，12 月23 个行业累计利润增速出现改善，其中包含17 个中下游行业，设备和消费品制造板块占据多数，废弃资源综合利用、电子设备、医药制造、饮用品制造行业利润增速提升居前，两年累计利润增速分别提高5.58、5.04、3.41 和3.26 个百分点。与此同时，中上游板块中石油煤炭加工、黑色金属冶炼和有色金属冶炼行业利润增速明显回落，分别下降10.79、8.26 和4.71 个百分点。

　　工业企业利润分化局面改善，未来需求是影响工业企业利润的核心。

　　2021 年12 月伴随PPI-CPI 剪刀差的持续收敛，工业企业利润分配进一步向中下游行业倾斜，中游制造板块盈利能力继续改善，消费品制造业利润率整体回升。展望未来，国内疫情的持续扰动与海外经济政策的收缩是抑制内需和外需的两大因素，但在上游成本价格回落，国内稳增长政策持续发力的背景下，中下游行业盈利回升趋势仍有望延续。

　　工业企业转向“主动去库存”，库存水平仍居于高位。12 月规上工业企业产成品存货同比增长17.1%，增速较11 月下降0.8 个百分点，库存特征由此前的“被动补库存”转向“主动去库存”，可能主要受到内需偏弱的影响。整体而言，工业企业产成品存货水平仍居于近一年以来的高位。

　　风险提示：流动性收紧超预期，经济失速下行，疫情超预期恶化等