食饮行业周报(2022年6月第2期)：22Q2业绩预期差为催化 关注可选标的机会

　　报告导读

　　食饮本周观点：22Q2 业绩预期差为催化，关注可选标的机会白酒概念：端午后终端动销进一步回暖，主要酒企抢抓回补消费，回款加速中，预计后续业绩预期差的存在将带来弹性机会。后续我们仍认为应坚持布局两条主线：1)阶段性具备弹性(业绩短期虽受疫情影响明显但后续具弹性&前期股价超跌)；2)中长期具备确定性(优选具备强经营实力及抗风险能力)&业绩驱动力来自成熟单品而非招商&22Q2 业绩增速较22Q1 仍表现优异等酒企)两条主线。相关标的：贵州茅台、五粮液、洋河股份、古井贡酒、【舍得酒业(600702)、股吧】、迎驾贡酒等。

　　大众品板块：本周建议重点关注：青岛啤酒、【安井食品(603345)、股吧】、立高食品、盐津铺子、甘源食品。投资主线来看：1)先选确定性：即优先选择业绩确定性和基本面确定性较强的投资标的；2)后续重点关注疫后修复的标的：即找寻疫后修复过程中业绩下修压力较小or 后续弹性较大的公司。我们主要梳理以下几个方面：①餐饮供应链修复主线；②复工复产下修复标的。本周更新：重庆啤酒更新、海天味业首次覆盖、调味品论坛观点。

　　6 月6 日~6 月10 日，5 个交易日沪深300 指数上涨3.65%，食品饮料板块上涨4.54%，白酒概念上涨幅度大于沪深300，涨幅为5.50%。具体来看，本周饮料板块水井坊(+10.24%)、酒鬼酒(+8.25%)涨幅相对偏大，兰州黄河(-4.19%)、【金枫酒业(600616)、股吧】(-2.89%)跌幅相对偏大；本周食品板块华统股份(+9.24%)、中炬高新(+8.42%)涨幅相对居前，*ST 科迪(-15.25%)、黑芝麻(-13.30%)涨幅相对居后。

　　本周观点

　　【白酒概念】：酒企抢抓回补消费，22Q2 业绩预期正逐步形成板块回顾：22Q2 业绩预期正逐步形成，预期差带来短期弹性机会6 月6 日~6 月10 日，5 个交易日沪深300 指数上涨3.65%，食品饮料板块上涨4.54%，白酒概念上涨幅度大于沪深300，涨幅为5.50%。具体白酒概念来看，水井坊(+10.24%)、酒鬼酒(+8.25%)、伊力特(+7.09%)涨幅居前，在动销逐步恢复背景下，市场情绪逐步好转，酒企均积极推进年度目标的实现：1)水井坊本周召开股东大会，并表示全年收入/净利润分别15%/15%的业绩目标不改，且在营销会议中提及多省F22 已实现超30%的增长，从而较好提振市场信心&22Q2 预期差显现；2)本周今世缘召开营销系统“百日大会战”专题会议，表示将全力抢抓销售，确保实现全年目标任务；3)本周洋河股份表示，海之蓝升级版已导入市场，将经历价格标杆确立阶段、口碑确立阶段、存量替代阶段及拐点放量阶段。

　　22Q2 酒企业绩前瞻：高端表现稳健，分化趋势延续我们认为当前板块已进入预判22Q2 业绩阶段，进而业绩确定性强&高增将带来稳健机会，而预期差的存在将带来弹性机会——

　　【市场关注】①业绩层面，哪些酒企回款进度会慢于去年同期；是否会有酒企业绩超预期/大幅低于预期；②恢复速度层面，哪些酒企动销将率先实现回正，提前抢抓回补需求；③经营质量层面，哪些酒企疫情期间举措正确，在逆境中仍有强抗压性，且优异的经营质量能实现中长期延续。

　　【我们认为】疫情影响下酒企业绩不确定性提升，当前市场预期波动较大，业绩层面仍有较大预期差。在主要酒企上半年回款已临近尾声之际，我们通过分析酒企回款情况、动销、库存批价、预收等情况，对主要酒企22Q2 业绩进行前瞻性预判，认为高端酒整体表现稳健，次高端价位带酒整体分化明显，其中贵州茅台、山西汾酒、古井贡酒、金徽酒等酒企业绩均有望实现超20%的增长。

　　策略论坛白酒专家观点更新：如何看待疫后白酒的发展趋势和方向2022 年最新七大维度行业动态：在当前弱需求环境背景下值越刚性、流动性越强的酒企所受影响越小，具体来看——

　　1) 性质：疫情影响由消费场景深入到消费意愿，系统性经济环境受一定压制；2)幅度：22Q2 整体动销降幅为10%-30%，各品牌和分价位带影响有所分化；3)时间：3-4 月受影响程度最大，5 月中旬起动销和需求环比改善，6 月已为疫后恢复状态，预计Q3 整体表现较为温和；4)地区：流动性消费大幅限制，本地消费影响相对较小；5)价位：影响随价位带上移逐渐弱化，礼品消费由于刚性较强基本不受到消费场景的限制；6)品牌：强势品牌受影响较小，横向区域扩张+纵向价位向上仍存较大提升空间；7)市场：品牌主销区影响较小，非强势区域动销影响较明显。

　　2) 行业发展：疫后回补性消费存在但较为缓慢；预计全年龙头企业增速下降约5%，中位数回落在20%-25%区间；

　　3) 竞争格局：高端和次高端的增量市场需求依然强劲，但存量争夺会更加激烈。

　　数据更新：飞天茅台批价环比上行，库存保持低位贵州茅台：本周飞天茅台/1935 批价稳定在2760 元、1400 元，随着电商平台的上线，飞天茅台批价或将得到阶段性有效管控；五粮液：本周批价稳定在970 元；泸州老窖：批价约910 元，22 年国窖增速目标为30%，批价整体表现稳健。

　　投资建议：建议关注22Q1/Q2 均可保持优异增长&前期超跌反弹机会端午后终端动销进一步回暖，主要酒企抢抓回补消费，回款加速中，当前市场尚未形成22Q2 酒企业绩统一预期差，因而业绩预期差的存在将带来弹性机会。后续我们仍认为应坚持布局两条主线：1)阶段性具备弹性(业绩短期虽受疫情影响明显但后续具弹性&前期股价超跌)；2)中长期具备确定性(优选具备强经营实力及抗风险能力)&业绩驱动力来自成熟单品而非招商&22Q2 业绩增速较22Q1仍表现优异等酒企)两条主线。相关标的：贵州茅台、五粮液、洋河股份、古井贡酒、舍得酒业、迎驾贡酒等。

　　二、【食品板块】：三大主线全面布局疫后反弹标的板块回顾：板块本周略有上涨，关注后续疫后反弹机会板块涨跌幅方面：食品加工板块上涨2.64%，其中调味品板块上涨4.75%，乳品板块上涨2.52%，肉制品板块上涨2.69。

　　个股涨跌幅方面：华统股份(+9.24%)、中炬高新(+8.42%)、安井食品(+7.78%)涨幅居于板块前三。

　　本周观点：先选确定性，全面布局疫后反弹标的我们继续维持此前观点不变，密切跟踪【疫情、需求、成本】三大因素出现的边际变化。当前伴随22 年4-5 月疫情和需求等因素的边际改善，我们选取两大投资主线对大众品进行布局。

　　1)先选确定性：即优先选择业绩确定性和基本面确定性较强的投资标的，重点推荐：洽洽食品、涪陵榨菜、伊利股份；

　　2)后续重点关注疫后修复的标的：即找寻疫后修复过程中业绩下修压力较小or 后续弹性较大的公司。我们主要梳理以下几个方面：

　　① 餐饮供应链修复主线：青岛啤酒、重庆啤酒、安井食品、立高食品、千味央厨、【绝味食品(603517)、股吧】、巴比食品；

　　② 复工复产下修复标的：甘源食品、盐津铺子、三全食品、安琪酵母、妙可蓝多。

　　本周建议重点关注：青岛啤酒、安井食品、立高食品、盐津铺子、甘源食品本周更新：重庆啤酒更新、海天味业首次覆盖、调味品论坛观点、立高食品更新

　　1、重庆啤酒更新：5 月恢复向好，目前尚未调整全年预算及目标，聚焦乌苏等大单品发展，提价于Q2 体现，重视疫后餐饮修复下的啤酒概念投资机会5 月恢复向好，聚焦乌苏等大单品发展。1)疫后恢复：4 月销量出现下滑，5月进入销售旺季表现较好，疫情期间部分区域娱乐渠道关闭阶段性影响高端化，五一后华南区域已显着恢复，华东恢复仍需观察，西部主销市场受疫情影响小，目前尚未调整全年预算及目标。2)产品：Q2 乌苏、1664 受疫情影响增速放缓，重庆聘请本地流量明星作为代言人加强川渝辐射，乐堡正推出4 期城市MV 继续作为年轻人的音乐媒介，夏日纷作为家庭饮用的果酒主要投放商超和电商渠道，公司仍聚焦乌苏等大单品发展，推新主要集中于高端价格带。3)盈利能力：疆外乌苏提价预计于Q2 即可体现，原料及包材成本上行下预计年内吨成本个位数上涨，Q1Q2 新品上市、品牌活动、商务活动仍按正常节奏推进。

　　4)市场：大城市计划持续开拓，今年新增的15 个大城市主要集中于华东华南，疫情对西昌工厂和佛山工厂建设影响有限。

　　2、食饮重磅论坛：论调味品趋势，探寻反转良机【5 月起餐饮端开始复苏，餐饮连锁化带来结构变化】

　　3-4 月餐饮端承压，尤其上海地区餐饮收入下滑30-40% ，餐饮端调味品销量损失20-30 天左右，餐饮家庭各占一半的调味品企业损失15 天左右，5 月陆续恢复；

　　消费结构变化：1)需求端：连锁餐饮需求相对较好，2)供给端：餐饮连锁化集中度每年提升1-2pct，定制化+高性价比为未来趋势【调品企业成本高企，厂商跟随提价】

　　菜籽油价格一直高位震荡，黄豆价格维持高位，企业综合成本上涨10%以上；主要厂商跟随海天涨价，但无法覆盖成本涨价幅度，不排除行业内再次提价消化成本压力。

　　【行业集中度提高，行业进入存量竞争】

　　行业集中度提升的驱动因素：原材料涨价+疫情持续+经济下行，区域小品牌难以支撑，品类集中度提升；

　　行业竞争情况画像：1)酱油、复调和火锅底料产能供大于求，部分小产能退出市场，给头部企业消化产能让出空间；2)原材料刚性涨价，无降价空间，企业盈利压力大，即使跨界企业即使发起价格战，头部企业不会跟随；3)国内人均消费量为7.2-7.5 升，酱油基本处于存量竞争阶段；4)基础调味品占比仍会持续提升；

　　竞争要素：1)品牌：知名度强，保持品牌活力和年轻化，2)渠道：覆盖网点多，发力电商渠道；3)产品：口味稳定，反映供应链稳定，餐饮连锁率未来会达到30-50%，为餐饮大客户定制是机会。

　　【产品看好零添加，渠道变化带来新机遇】

　　产品：高端酱油需求被拉动，结构性变化品类有零添加、低盐和黑豆酱油等健康概念性产品，国内更看好零添加产品；

　　渠道：1)渠道新机：传统电商、社团、兴趣电商是新机会，餐饮连锁和团餐渠道持续增长；2)社区团购：区域品牌可通过线上渠道放量，提升份额；3)预制菜：有投资机会，餐饮渠道需求大。

　　3、海天味业首次覆盖：调味品赛道空间广阔，结构化升级趋势明确2020 年我国调味品行业出厂规模约3300 亿，受益于大众餐饮行业高景气度与居民消费升级，调味品行业有望长期持续量价齐升，未来3-5 年行业有望保持10%左右的增长。1)酱油行业：2020 年出厂规模近600 亿，对标日本酱油升级历程，我国酱油行业当前处于结构升级期，将由量驱转至价驱，且我国酱油行业CR3 仅33%，长期看集中度仍存较大提升空间。2)蚝油行业：2020 年出厂规模达115 亿，CR2 为68%但渗透率仅22%，处于快速放量阶段并具备高成长空间。3)调味酱行业：2020 年出厂规模超550 亿，但由于细分品类繁多，区域化消费特性突出，CR3 仅22%，集中度仍有大幅提升空间。

　　规模壁垒+渠道优势+品牌力，构筑公司深厚护城河1)规模壁垒：①公司具备行业定价权，向下游价格传导能力强，提价后业绩弹性释放更持久，12 个月内估值和股价提振效果平均为7%/11%；②规模效益下采购成本费用逐年下降，叠加技术工艺升级共同降低制造端成本，制造费用和人工成本分别低于竞品平均约50%和77%；③大单品成长周期逐步缩短至2 年(成为2 亿单品)，形成高效运转的大单品群；2)渠道优势：①公司主攻中低端餐饮渠道(占比60%)，竞品基本避开与海天在餐饮渠道的正面交锋，全品类+高性价比+强势大单品渗透共同构筑海天餐饮高壁垒；②强大的渠道优势与精细化管理能力造就优秀营运指标。公司对上下游议价能力强，应收账款周转天数常年接近于0，应付账款周转天数平均为28天，净营运资本平均为-4.6 亿元；

　　3)品牌力：①公司坚持发展大单品战略，在大单品提升整体盈利能力的同时实现产品全价格带布局的内伸+调味品全产品矩阵的外延；②公司长期重视品牌形象建设，2014-2018 年重点营销期下消费者触及数和渗透率持续稳定攀升至2020 年6.2 亿人次和79.4%，其后在广告费用逐年下降至约2.0%后营收增速仍然保持在10%以上，广告投放规模效应充分显现。

　　ROE 有望维持30%以上，平台型公司成长可期

　　1)高ROE 可持续：①高净利率：短期公司提价落地进展顺利，提价幅度平均5%且终端动销受影响较小，2022 年业绩有望快速回归稳健增长；中长期随着生产效率不断优化，成本费用控制能力有望增强，且在产品结构的持续升级下，高端产品占比提升空间广阔；②高资产周转率：在政策监管趋严且资本流量效应逐步褪去的背景下，社区团购扰动影响边际减弱，公司库存恢复至正常水平，以及渠道利润的修复有望支撑海天维持高周转率。

　　2)平台型公司成长可期：公司持续布局多元化产品矩阵，自2005 年以来长期有计划的推动各产品品类的产能扩张，2014-2021 年其他品类营收由7%提升至17%，预计2023 年海天总产能将超过563 万吨；佛山高明和江苏两个生产基地的增资扩产和产能效率的稳定提升为海天收入规模增长的有力保障，平台化经营有望强化海天的规模优势并提供长期增长动力。

　　盈利预测及估值

　　预计2022-2024 年公司收入增速分别为12.1%/14.4%/14.0%；归母净利润增速分别为13.5%/18.0%/18.2%；EPS 分别为1.8/2.1/2.5 元/股；对应PE 分别为40/34/29.考虑到公司的龙头地位与竞争优势，给予海天味业2022 年45XPE，目标价86.4 元，现价空间15%，首次覆盖给予“增持”评级。

　　风险提示：市场竞争加剧，原材料成本波动；食品安全风险。

　　4、立高食品：点评报告：发行可转债持续扩产，续航后续成长事件：发行可转债，持续进行扩充和资源整合

　　公司发布公告拟发行不超过9.5 亿元可转债，用于总部基地建设项目及补充流动资金。其中华南地区的综合总部基地建设项目总投资20.5 亿元，使用募集资金预计7.1 亿元，该项目将围绕冷冻烘焙产品及烘焙食品原料等产品开展规模化、智能化生产，提升生产效率；项目达产后，将实现年产13.7 万吨冷冻烘焙产品和2.41 万吨烘焙原料，产值不低于31.15 亿元。如果按照当前股价84.89元计算转股价格，预计转股数量1119 万股，摊薄效应在6.6%左右。

　　建设华南综合总部基地，对华南地区进行资源整合公司在华南地区的生产基地分别为增城、佛山三水、南沙生产基地，共5 个生产厂区，由于距离较远，生产和运营管理协同难度较大；与此同时公司华南的众多厂房仍处于租赁状态，产区土地面积较小，不利于整体统筹。由此公司在此前已经开始着手对华南地区的生产资源进行整合。公司已经在5 月13 日签署土地转让合同，拿地后1 年内动工，预计2027 年项目投产，2029 年达产。

　　项目的建设地点在广州市增城区，将建设集管理、研发、生产、物流于一体的总部基地。项目实施后：1)研发方面：将针对产品品类、配方、工艺及应用展开专项研究；2)冷链仓储方面：建设标准现代化的仓储物流中心，冷冻仓库建成后库容量达到2.2 万吨(320 万件)，日均吞吐能力达到2000 吨(约29 万件)以上；3)物流方面：物流中心将配备70 辆冷藏车，实现华南地区500 公里当日送达，整合全国冷链运输资源后，最终实现全国范围内10 天内送达。

　　保证后续产能的续航，长期发展信心强劲

　　公司本次项目建设是继此前IPO 募投项目扩产后，对产能的持续续航。2021 年底，公司冷冻烘焙和原料食品设计产能分别为12 万吨和9.5 万吨；在建的产能仍有4.6 万吨冷冻烘焙和6 万吨的奶油(含挞液)；若本次项目达产后，预计冷冻烘焙产能能够实现30 万吨产能，烘焙原料能够实现18 万吨产能。持续的产能扩张保证公司后续的长期发展，也同时彰显公司对于后续发展的信心。

　　建议近期重点布局，长期继续推荐

　　近期我们已经重点提示布局机会，主要系从疫后修复的角度来看，我们认为立高食品有望在疫情、需求和成本的边际改善下，实现修复三部曲，即：1)二季度疫情拐点带来的短期强催化；2)22H2 疫后需求的持续修复带来的业绩的快速恢复；3)展望明年疫后新的开店潮带来的行业高景气度有望使具备竞争优势的龙头立高实现持续的高增长。在此过程中，若成本端出现明确下行拐点，也将进一步带来更大的弹性和机会。

　　维持此前盈利预测，预计公司2022 年-2024 年实现收入分别为35.22/44.56/57.29亿元，同比增长分别为25.03%/26.52%/28.56%；预计实现归母净利润分别为3.11/4.36/6.39 亿元，同比增长分别为9.86%/40.27%/46.37%。预计2022-2024 公司EPS 分别为1.84/2.58/3.77 元，对应PE 分别为46/33/23 倍，维持买入评级。

　　风险提示：新冠疫情反复影响终端需求，原材料成本持续上涨等。

　　投资建议：全面布局疫后反弹标的

　　我们当前的投资主线如下：

　　1)先选确定性：即优先选择业绩确定性和基本面确定性较强的投资标的，重点推荐：洽洽食品、涪陵榨菜、伊利股份；

　　2)后续重点关注疫后修复的标的：即找寻疫后修复过程中业绩下修压力较小or 后续弹性较大的公司。我们主要梳理以下几个方面：

　　① 餐饮供应链修复主线：青岛啤酒、重庆啤酒、安井食品、立高食品、千味央厨、绝味食品、巴比食品；

　　② 复工复产下修复标的：甘源食品、盐津铺子、三全食品、安琪酵母、妙可蓝多。

　　本周重点关注：青岛啤酒、安井食品、立高食品、盐津铺子、甘源食品风险提示：疫情影响超预期；白酒动销恢复不及预期；食品安全风险。