下半年及中期全球经济展望：穿越新旧动能转换阵痛期

　　报告摘要：

　　全球经济大变局已来。二战后的80 余年间，德国、日本和中国快速崛起，但全球8 大经济体(中国+G7)占全球的比重不升反降，没有为全球带来新动能；发展不平衡加剧、高端技术去全球化、滞胀倒逼、世纪疫情、俄乌战争等偶然中有必然，挑战全球化理念，一些主要国家的本币大贬值很可能才拉开帷幕。

　　全球与中国增长动力转换期重叠。全球“滞胀”的背后，是全球与中国经济增长动能转换的叠加，旧动能后劲不足，新动能尚未形成，集中表现为总需求不足，货币和财政等宏观政策透支等。穿越阵痛期，是未来3~5 年甚至更长时间里，全球与中国经济走势的基本特征。

　　发达经济体增长动能持续减弱。美国增长动能减弱，欧元、日元贬值，发达经济体对全球增长的重要性已大幅下降，即使发达国家宏观政策普遍透支，全球传统增长动能继续放慢的势头短期难以逆转。去全球化并没有推动发达国家的再工业化，作为跟随者，新兴市场大国也难以通过出口增长实现自身的经济现代化。

　　我国内需动能转换。从1998 年开始，我国房地产投资增速连续17 年快于名义GDP 增速，平均增速差达9.1个百分点。2014 年是一个分水岭，房地产经济开始进入平台期。我们估算，房地产及其产业链影响我国三分之一左右的经济活动，进入后房地产经济时期的一个显着特征是，房地产投资增速慢于名义GDP 增速。

　　市场开始重新定价。经济变局时代是一个再定价的过程。美国滞胀或反复，带动美元利率振荡上行，未来美元升值有可能超越前期升幅上限，向上突破110.美日政策分化固化，有可能推动日元超趋势贬值。我国需求偏弱，有疫情负面冲击的因素，更主要的是受房地产转型的结构性影响，开启信用下行周期。

　　未来趋势与投资机会。我们估算，未来1 年美国经济陷入衰退的概率已经上升到98.6%，即美国经济大概率会在2023 年三季度及之前陷入衰退。我国经济增长逻辑已经发生变化，未来投资应适度去地产化，把握信贷下行周期中直接融资的新机遇，布局大消费和长板制造业，打造困境资产处置业务能力。

　　风险提示：美联储果断加息、缩表，发达经济体通胀超预期回落，国内房地产政策加码，稳增长力度超预期。