建材：水泥高盈利延续 全年区域为王

　　本期投资提示：

　　优势区域龙头盈利持续高增。我们预计申万重点水泥公司18年1季报业绩情况如下，其中增长超过100%的包括：万年青(000789)（0.36，3321%），华新水泥(600801) （0.35，451%），塔牌集团(002233) （0.29，155%），海螺水泥(600585) （0.89，120%）；增长在50%-100%的包括：上峰水泥(000672) （0.20，82%）；扭亏为盈的包括：福建水泥(600802) （0.23）；同比减亏的包括：祁连山(600720) （-0.12，减亏）；亏损扩大的包括：冀东水泥(000401) （-0.35）。从龙头公司看，业绩高增主要来自价格弹性。18年1季度全国高标号水泥均价410元/吨，同比上涨64元，价格略低于11年历史高位。华东地区1季度均价453元/吨，较4季度最高位下滑80元，受益春节因素，海螺水泥在1月份价格高位销量同比大增，业绩高增更多是1月份峰值价格的红利体现。中南地区1季度高标水泥均价441元/吨，较4季度高位下滑25元，整体维持高位。我们预计华新水泥在销量下滑的情况下，业绩弹性来自于1季度水泥高价格。

　　南部需求整体较好，看好中南地区。1-2月份全国水泥产量2.22亿吨，同增4.05%，其中华东、中南、西南地区产量均超去年1-3月份，三地区合计水泥产量2.1亿吨，占全国比重95%，南部区域需求整体较强。Q1华东、中南、西南地区高标水泥均价分别为453元/吨、441元/吨、403元/吨，较前期高位分别下滑80元、26元和34元，其中中南地区下滑幅度最小。目前中南地区库存53%，低于华东和西南，开工率80.38%恢复至历史高位，高标水泥均均价430元/吨，高于11年历史高位，区域供需面支撑最为强劲。

　　中长期供需格局稳定，差异化布局区域龙头。随着下游需求的逐步复苏，预计开工滞后对今年整体业绩的扰动有限。我们认为，水泥行业全年供需稳定格局未改，高盈利可持续带动的周期属性弱化观点依旧。与市场不同的声音是，今年起我们提出“差异化布局”，更看好优质区域性龙头。市场普遍认为供给侧逻辑下成本端占据绝对优势的一线龙头是增量利润最大的受益者，但我们认为，该结论在本轮周期的第一阶段确实成立，可第二阶段开始一线龙头的边际优势弱化（独家将供给侧分为两个阶段：份额瓜分期和份额固化期），理由是此轮周期繁华的核心假设是高ROE可持续，而高ROE可持续的前提却是市场份额的稳定，即“划区而治”。因此，在“睦邻友好”阶段，长期受制于外围冲击的水泥企业有望成为最大的受益者。我们判断，2018年起，水泥行业的主线将会由选龙头转变为选区位，行业“增量利润”会优先流向布局区域边际改善空间更大的企业。

　　关注华新水泥相对优势。我们对华新水泥的乐观判断主要基于其相对于其他水泥股的相对优势。一方面，相对于我们对华东水泥价格走势的判断（二季度均价会比一季度略低），公司是少有的二季度均价能环比创新高的标的，属水泥行业中稀缺的供需两端复合受益者。

　　另一方面，“骨料+水泥窑协同处置危废”开启新进攻逻辑，公司最大的优势在于两项业务未来业绩贡献之于原有业绩的高弹性，是白马股中最北忽视的高弹性品种。

　　风险提示：需求断崖式下跌，供给侧力度不及预期，企业协同破裂