谈股说债：“牛皮市” 需保持耐心

　　10月官方PMI数据回升至51.2%，显著超预期，为近27个月最高，较前一月上升0.8个百分点。从分项数据看，仅由于外需持续低迷影响使得外贸类指数有所回落外，其他各类分项指数几近全面回升。在过去很长一段时间内，由于采集样本的差异与中国经济内部冷热不均的问题，官方PMI与财新PMI数据时常出现背离。但本次财新PMI同样快速回升至51.2%，较前一月上升1.1个百分点。PMI数据的回升，反映短期内中国经济维持稳定，暂时没有失速的风险。在经济维持稳定未有失速风险的情况下，稳增长的需求减弱，随后一阶段的经济与金融工作重心可能将进一步放在防风险、调结构上。

　　10月28日中央政治局召开会议研讨前三季度经济形势。今年此前政治局会议均提示“经济下行压力仍然较大”，但本次会议并未具体提及“经济下行压力”，同样显示中央对当前经济形势的判断较前期略有改善。在本次会议中，再次强调了“注重抑制资产泡沫和防范经济金融风险”，显示防泡沫、防风险或将是下一阶段经济金融工作的重心之一。在防泡沫、防风险的基调下，央行在短期内将继续维持中性偏紧的货币政策思路。央行近期的操作思路也比较明晰，通过逆回购、MLF等保证“量”的供应、确保不会出现“钱荒”类似的流动性危机，同时“收短放长”推动“价”升来迫使机构主动降杠杆。

　　近期通胀预期回升也值得关注。CPI在9月已经出现超预期反弹，预计10月、11月还会进一步抬升。9月CPI通胀率的显著超过预期并没有让市场感到风险的信号，市场可能更倾向于认为明年1月之后通胀数据的回落。然而，这种观点却忽视了今年4季度和明年1季度的通胀中枢可能会明显抬升。就短期而言，10月工业品、农产品轮番反弹有可能传导至更多领域，使得通胀回升继续超预期。10月的PMI原材料购进价格指数快速攀升至62.6%，较上一月回升5.1个百分点，同样暗示着通胀回升压力明显加大。

　　海外方面，年末全球市场的不确定性也有所升温。北美方面，FBI获得调查希拉里邮件门许可权后，希拉里民调领先优势下降，使得美国大选结果的预期带来变数，全球风险偏好随之受到影响而回落。欧洲方面，反对意大利宪政改革的民众有所增加，宪政公投失败概率较高。当前外部环境也不利于股市上涨。

　　虽然股市在上述内外因素影响下，年末阶段料难以展开上攻行情，但股市自身出现系统性风险的可能性也不大。虽然过于宽松的货币环境确实不利于去杠杆与去库存政策的实现，但是从防范系统性金融风险的角度来看，货币政策的收紧同样也存在着引发系统性风险的可能，这也是央行重要的政策目标之一。因此，央行大规模收紧流动性概率较低。在这种情况下，股市更有可能延续上下两难的“牛皮市”。

　　（作者单位：长江期货）

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