中泰证券--化工行业点评：基本面支撑强劲 TDI景气上行

　　【研究报告内容摘要】

　　基本面强劲支撑，ITDI有望迎来新一轮涨价进入2021年，在供需催化下，TDI价格在淡季呈现上涨态势。春节前最后一周（2021/2/4），TDI价格为13500元/吨，较年初上涨9.8%，价差为7163元/吨，较年初缩窄128元/吨。供应端：节前国内TDI工厂开工负荷达91.25%，处于近五年同期高位，工厂普遍进入低库存状态，海外装置开工受阻进一步加剧供应失衡。需求端：由于海外供应下滑，2020年9月以来TDI出口量较往年显着提升，内需方面，大多数海绵和固化剂工厂预计陆续复工，有望拉动TDI价格上行。成本端：甲苯价格伴随原油上涨明显，节前甲苯价格已达4880元/吨，较年初上涨33.9%，硝酸价格自2020年年中底部上涨后，维持在2000元/吨左右的高位。成本推升下，TDI存在较强的上涨动力。

　　供给端：ITDI属于极高寡占型行业，产能迎来空窗期2020年全球TDI产能约322万吨/年，截止20年末，据卓创资国内TDI总产能达137万吨/年，占全球产能的43%。前两年TDI产能密集投放导致价格持续触底，2020年均价在疫情冲击下进一步下滑至12771元/吨，处于历史十年价格分位的8.2%。龙头扩产也使TDI集中度不断提高，2019年全球TDI前四大生产商的产能占比达到77%，科思创以78.5万吨/年的产能位居全球第一，万华位居全球第三。展望2021年，国内TDI暂无新增产能投产，长远来看，全球范围内TDI新增产能集中在中国龙头企业，供应格局持续向好。

　　需求端：下游主要用于海绵，外需表现亮眼TDI下游主要用于海绵，在TDI需求结构中占比为69%，终端应用于家具垫材、汽车、玩具等行业。据卓创资2019年国内TDI表观消费量为84万吨，占全球总消费量的33%。2019年后，海外供应趋紧与国内产能扩张，驱动TDI出口量持续增加。2020年我国TDI出口量达25.6万吨，同比增加84.5%。考虑到欧美TDI现有装置大多为老旧装置，且疫情影响短期内难以消除，预计TDI出口仍将维持较高水平。

　　投资建议：TDI价格上涨、价差修复带来业绩弹性，建议关注万华化学（600309）、【沧州大化(600230)、股吧】（600230）。万华化学目前拥有TDI权益产能65万吨/年，TDI价格每上涨1000元/吨，增厚业绩约5亿元。沧州大化目前在产的TDI产能为12万吨/年，TDI价格每上涨1000元/吨，增厚业绩约8400万元。

　　风险提示：原油价格大幅波动；宏观经济下行，导致大宗产品价格大幅下滑；疫情全球蔓延导致供应链风险