安信国际：李宁踏浪而来 焕发新生

　　李宁近三年的营收为88.74亿元、105.11亿元及138.70亿元，年复合增长率约25%，维持较高增速。2020上半年收入61.81亿元，同比轻微下跌1.2%，主要是受到2020年初新冠疫情爆发的影响。其中，电子商务渠道在疫情期间体现了其优势，表现远好于线下渠道，也为公司增长贡献新动力。我们给予公司2021年40倍PE，首次覆盖予以“增持”评级，给予目标价38.5港元，较现价有12.6%的上升空间。

　　主要内容

　　改革卓有成效，业绩持续增长随着创始人李宁的回归，公司对产品、渠道、零售运营等多方面进行改革，逐渐形成“单品牌、多品类、多渠道”的发展格局。2015至2019年收入的年复合增长率高达18.2%，2019年净利润也大幅增长1.1倍至14.99亿元，增速居行业前列。整体来看，公司改革的成效已逐渐体现，未来的业绩也将有望随着改革的持续完善而继续增长。

　　后疫情时期国产品牌的发展新机遇 随着东京奥运会和北京冬奥会的临近，运动品牌将获得高频次的曝光机会，李宁作为国产品牌的龙头企业，也赞助了多项大型赛事和国家运动队，可获得更高的曝光度和更多的宣传机会，从而进一步提升品牌的影响力。此外，疫情也让更多民众意识到运动的重要性，因此积压的运动需求有可能进一步释放，给国产运动品牌带来发展新机遇。

　　首次覆盖予以“增持”评级，目标价38.5港元 我们预计公司2020、2021、2022年的收入将分别达人民币148.5亿元、181.5亿元及213.6亿元，同比分别增长7.1%、22.2%及17.7%；净利润预计分别达15.4亿元、21.0亿元及25.6亿元，净利率为10.3%、11.6%及12.0%，对应EPS为人民币0.65元、0.85元及1.03元。现价对应2020、2021、2022年PE为47/36/29倍。我们给予公司2021年40倍PE，首次覆盖予以“增持”评级，给予目标价38.5港元，较现价有12.6%的上升空间。

　　风险提示：经济下行，库存承压；行业竞争加剧；终端折扣加大，毛利率受损；新品牌发展不及预期。