华泰证券：坚守待变 谨慎配置

　　三季度宏观经济下行压力较大，出现类滞胀的担忧

　　2018年三季度GDP同比增速6.5%，较二季度回落0.2个百分点。“宽货币、紧信用”情况下，固定资产投资增速继续下滑。我们预计今年四季度GDP增速仍为6.5%。1-9月基建投资累计增速3.3%，自2017年12月起经历了连续9个月的下降，拖累固定资产投资增速维持低位，对于房地产领域，我们认为本轮始于2016年的房地产调控仍未结束，维持全年地产投资增速缓慢下行的判断。未来需重点关注的通胀风险因素仍然是猪价和油价，一旦猪周期、原油周期形成共振，国内将出现较为明显的通胀上行风险。

　　商品表现领跑三季度，实物资产优于金融资产

　　三季度金融资产表现较差，股市小幅下跌，债市表现平稳，而实物资产中，商品涨幅较大，从基础金价看黄金价格出现一定程度的下跌，此外，房产和现金资产均获得正收益。商品资产的高收益主要来源于工业品和能化产品价格的快速上涨。三季度，中东地区的地缘冲突、政局不稳等因素不断助推原油价格上涨，进而拉动工业品和能化产品价格中枢上移，最终促使商品资产获得相对高收益。

　　资金面相对宽松，但信用释放仍然承压

　　三季度，R007和DR007均维持在较低水平，资金面相对宽松。但M2同比增速仍维持低位运行，且持续低于名义GDP增速，9月社会融资规模增量为2.21万亿元，同比增长10.6%，旧口径下增速或跌破10%，企业现金流依然处在紧张状态，当下扩信用仍然面临较大困境，资金呈现难以释放的状态，除了银行端大量认购地方政府债，大量资金在金融系统内部流转，实体和股市均未见好转。股市交易额出现较大幅度的下滑，虽然债市一级市场发行规模有所上升，但是主要以同业存单和政府债券为主，难以有效改善实体企业的融资需求。

　　大类资产配置观点：配置利率债并参与基建类城投，紧跟原油中枢，参与工业品和能化品

　　股票的估值已经接近较低水平，但是这并不意味着股票所代表的风险资产就能向好回升，我们认为应当坚守待变，等待政策信号。我们仍然认为债券配置需要沿着利率下行的基本面布局，看多利率债。同时可参与基建类城投。商品方面主要关注原油价格，如果油价继续上行，那么商品价格可能还能有一定的涨幅，可以适当参与主要工业品与能化品的交易。此外，受风险偏好冲击、政策扰动、海外事件的多重影响，需要密切关注资本市场的高波动率所带来的负面影响。

　　风险提示：中国经济刺激政策超预期，为风险资产投资提供机会。汇率大幅贬值，导致资本流出压力较大。油价冲高，导致输入性通胀风险。

　　（文章来源：【华泰证券(601688)、股吧】）