中信证券明明：如何看待当前产能周期的新变化？

　　短期内，随着工业产能利用率的持续提高和潜在产能空间的收敛，工业生产的修复速率料将放缓，企业产能也将逐渐向产能出清过渡。放长眼光，四季度若有全球经济修复和终端需求改善，制造业或将迎来产能出清向产能扩长的转变，但在黑天鹅与灰犀牛交织之下，新一轮产能周期的波幅也可能相对平缓。

　　什么是产能周期？产能周期(又称为资本周期、朱格拉周期)主要反映工业企业设备投资的周期性变化。历史上，中国共出现过4轮产能周期，历次产能周期的时长大约在9-11年，2015年以来，伴随着供给侧结构性改革的持续推进，中国整体位于产能周期右侧，表现为闲置产能的收缩与产能利用率的提高。

　　疫情得到稳妥控制后“产能周期”的新特征。进入2020年之后，受新冠疫情影响，一季度中国经济产需双缩；二季度以来，宏观产需双双修复。在此背景之下产能周期也衍生出了新的特征。第一，固定资产投资与产出、利润的背离；第二，制造业子行业的产能、利润表现分化：黑色、有色、石油等中上游行业的利润水平明显偏低但投资修复较快，食品、纺织、家具、汽车等中下游行业则反之。

　　产能周期缘何“异化”？制造业生产与利润容易受到宏观政策的影响，但投资端更多依赖于企业对未来经营前景的预期，相对而言顺周期性更强。当前国内需求偏弱，叠加全球经济增长放缓与贸易保护主义抬头，企业的经营前景仍有一定不确定性，这导致企业利润难以向投资端传导。分行业看，中上游行业扩产的原因或在于趁着原材料价格磨底之际抢先扩产补库以应对后续可能出现的需求回温；对于中下游行业而言，由于其更贴近终端需求且规模相对较小，其投资端的恢复偏弱也进一步表明企业的生产经营前景仍有迷雾。

　　当前是产能周期的什么阶段？随着企业生产加速和企业潜在产能的持续收缩，工业产能利用率将持续提高，企业潜在产能空间料将收敛，短期内工业与制造业生产端的修复速率放缓仍将是大概率事件，企业产能也仍将呈逐渐集中化的特征并将逐渐向产能出清过渡。对于产能周期而言，当前新一轮周期尚不具备开启条件，四季度若有全球经济修复和终端需求改善的双重利好，制造业或将迎来产能出清向产能扩长的转变，但在黑天鹅与灰犀牛交织的全球经济环境之下，产能周期的波幅也可能相对平缓。

　　结论：当前产能周期衍生出了两个新的特征：第一，企业产出、利润快速回暖，但投资仍然疲弱；第二，制造业子行业中，不同行业的产能与利润也有明显分化。结合来看，由于投资端更多依赖于企业对未来经营前景的预期，在当前国内需求偏弱、全球经济增长放缓、贸易保护主义抬头的背景下，企业的经营前景仍有一定不确定性，这在一定程度上导致企业利润难以向投资端传导。向后展望，短期内随着工业产能利用率的持续提高，企业潜在产能空间料将收敛，工业与制造业生产端的修复速率料将放缓，企业产能也仍将呈逐渐集中化的特征并将逐渐向产能出清过渡。放长眼光看，四季度若有全球经济修复和终端需求改善的双重利好，制造业或将迎来产能出清向产能扩长的转变，但在黑天鹅与灰犀牛交织的全球经济环境之下，产能周期的波幅也可能相对平缓。