港股商管板块再添“新兵” 中骏商管IPO在即估值受关注

　　昨日，有市场消息称，中骏商管最快将于下周公开招股，目标最快7月初挂牌，并初步已引入4名基石投资者。募资规模约3亿美元，以其发行25%股份来计，预计估值达12亿美元(约93.6亿港元)。

　　据中指研究院统计数据显示，截至目前，42家H股物管企业市值一度超过8000亿元，年营收更是超过1000亿元，平均估值为33倍，其中，商管企业估值水平明显高于以住宅为核心业务的物业股。可谓前有华润万象生活、宝龙商业、卓越商企服务成资本市场“新兵”，后有中骏商管即将登陆H股。

　　不难看出，分拆物管、商管业务上市潮并未回落。进入存量时代的中国房地产下半场，细分赛道海蓝市场加速发力。作为物管行业细分赛道的商管业务板块，大资管时代来临之下，商管业务正朝着成熟市场进化。

　　高盈利能力拉升估值

　　公开资料显示，中骏商管是一家综合物业管理服务提供商，业务涉及商业与住宅物业管理等。截至2020年12月31日，中骏商管拥有104个在管商业及住宅项目，在管总建筑面积约为1620万平方米，总签约建筑面积约为3660万平方米。

　　值得一提的是，贝壳研究院商业地产分析师郑中向记者表示，兼具住宅和商业物管业务符合多元化发展趋势，也是近期受到资本市场认可的业务模式。不过，与大多数以住宅物管营收为主要收入来源的物业企业相比，中骏商管商业物管服务的盈利能力较强。

　　根据招股书显示，截至2020年12月31日，商业物业管理仅有6.1%的在管建筑面积及12.0%的签约建筑面积为商业物业，但该类物管服务毛利占公司总毛利的61.7%，近三年占比持续上升；商业物业管理及运营服务的毛利率近三年也持续走高，同期取得59.0%。“这一指标跑赢公司整体毛利率，也高于大部分物企的商管毛利率。”郑中向记者称，公司商业物管的平均月收费近三年呈微降趋势，但依旧维持在业内较高水平。

　　在郑中看来，中骏商管在管的商业物业分布较广，大多集中在东部发达沿海地区，物管营收较为稳定。受益于本身较高的毛利率和良好的营业水平，商业物管以较低的在管面积占比实现了约一半的收益，为中骏商管的主要业务之一。而且，从物业细分赛道来看，相对于住宅物管，商业物管的专业性更高，运营难度也较大，但核心商圈的商业地产物业较为稀缺，近年来的估值不断走高，利好商管业务。

　　“考虑到其商管业态天然的高利率和受到资本市场的青睐，预计其市盈率大概率会处于上市物业公司的中游水平。”中指物业事业部副总经理牛晓娟向记者表示，与其他上市的商管类物业公司相比，中骏商管的在管面积和营收规模有待提升，但利润率水平处于较高水平，高于华润万象生活，几乎与宝龙商业持平。

　　“就目前华润万象生活、宝龙商业等商管公司的业务模式相比，结合在管面积、管理规模及盈利能力来看，宝龙商业作为中骏商管的对标对象比较合适，双方在业务模式方面相似。”同策研究院资深分析师肖云祥向记者表示，中骏商管的在管面积低于宝龙商业，但盈利能力较强，对比宝龙商业49倍的市盈率(MTT)，中骏商管市盈率预估35倍左右。

　　高盈利能力显然为拉高估值提升助力，但对一家商管公司来说，后续发展动能则来自于规模扩展和运营能力的提升。

　　“一体两翼”助力规模扩张

　　物业股突围要靠规模扩张，对即将完成IPO的中骏商管来说，当前来自于母公司的支持仍是扩大营收的重要来源。

　　2020年，中骏商管母公司中骏集团成功兑现“千亿”规模目标。当年，中骏新增38幅优质地块，其中23幅为支撑“一体两翼”协同战略的综合性用地，占据了新增土地宗数的六成，其中新增世界城购物中心19个，新增方隅长租公寓9个。

　　进入2021年，中骏势头不减。截至6月15日，中骏集团年内新增土储达585万平方米，总货值达804亿元，共新增获取19幅地块，其中包含公寓14个和世界城6座，无疑将进一步支撑中骏商管在管物业规模的扩张。

　　“中骏集团明确‘一体两翼’核心发展业务，以地产开发为主体，以商业购物中心及长租公寓为两翼，加大了商住混合用地的购入占比，这样可以有机地结合住宅和长租公寓的客源优势和商业的高利润优势、较好地实现业态互补和业务协同发展。”牛晓娟向记者表示，从未来的发展潜力来看，在母公司“五年百城”战略之下，到2025年中骏集团将布局百座中骏世界城，这意味着，随着未来在管的商业物业规模不断增长，中骏商管可继续以高毛利率、高业绩贡献力的商管板块，来维持业绩之稳定增长。

　　“和近期拆分上市的部分企业类似，未来，中骏商管需要增加第三方项目的住宅和商业物管业务占比。”郑中如是认为。对此，肖云祥也向本报记者表示，首先母公司在管面积导入是必然的，但从中骏商管在管面积来看，内部项目和第三方基本上市“55开”，未来发展更多还需要从外部获取。上市后，公司势必会有一波扩张的动作，或将侧重于商业物业管理，其他物业管理领域可做为机会型业务尝试。

　　牛晓娟也向记者表示，从规模增长的角度，如果希望大幅增加市场占有率，仅承接母公司项目是远远不够的，不需加强服务标准化建设、以及公司品牌建设，通过大力外拓来抢占市场份额，才有望进一步在市场份额的竞争中赢得先机。

　　增值业务发展空间大

　　“从以往上市的物业管理企业来看，很多企业直接明确涉及商业物业管理，而另一方面一些大型的物业管理企业如绿城、保利等也在打造自己商业物业管理能力，原因就是商业物业管理有更好的盈利能力。”肖云祥向记者表示，中骏商管收益由2019年的5.75亿元增至2020年的8.05亿元。

　　事实上，对中骏商管来说，在管物业面积并不是行业龙头，之所以拥有可以与龙头企业比肩的盈利能力，增值服务也是重要助力，而且是价值重心。

　　最新公布数据显示，2020年公司商业物业管理及运营服务收益达3.73亿元，占同期总收益高达46.3%。

　　据记者了解，中骏商管的商业物业管理及运营服务包括三方面，首先是基本商业物业管理服务，如清洁、安保、维修保养、租户援助以及营销及推广服务；第二部份为开业前管理服务，如市场研究及定位、前期咨询及规划、建筑设计咨询、租户获取及开业准备服务；最后还包括其他增值服务，如租户管理、租金收款、停车场管理、广告位及其他公共区域管理服务以及物业租赁服务。

　　“商管赛道的逐步兴起以及商管企业受到资本的青睐是目前的发展趋势，因为商管业态的物业费单价高、定价灵活、收缴率水平高、服务增值发展空间大，具有较大的想象空间。”牛晓娟向记者表示，此外，目前商管业态、包括写字楼等业态的商业模式发展仍在迭代过程中，商管业态的增值服务(尤其是资管类服务以及全周期商业服务)的拓展空间非常巨大，利润空间也非常可观，因此这一赛道的高估值短期内不会改变。

　　不过，在肖云祥看来，随着未来更多物管大鳄的进入，激烈的市场竞争将会逐渐凸显出来。如此一来，率先上市的商管公司或许可以借助打通融资渠道，提前抢位。