策略专题报告：盈利弱修复 行业仍轮动

　　当前为盈利筑底和弱修复，市场可能调整但幅度有限。(1)复盘历史，盈利修复有两类：其一，无重大冲击下的盈利筑底，当期外需和出口增速、消费、信用扩张均偏弱；A 股表现为先反弹后回落，行业风格上消费和成长占优。其二，危机冲击下的盈利反转，当期外需和出口、消费、信用扩张均出现强劲反弹；A 股表现为持续震荡上行，行业风格上周期和成长占优。(2)当前来看：首先，市场趋势上偏震荡，一是当前为盈利筑底期，因紧缩压力下海外经济预期回落导致出口下行趋势难改、收入下降导致消费的修复较慢、信用在地产预期偏弱下短期难强劲上行，故根据复盘股市表现可能偏震荡；二是考虑中美基本面差异和国内宽松的流动性导致资金流入、外部冲击已经钝化、反弹后当前估值仍偏低等，A 股即使调整幅度也有限。其次，行业上有色、化工、电新、汽车、医药等部分消费占优，一是根据复盘，盈利筑底期消费和成长占优；二是考虑中报，收入下行消费修复缓慢，有色化工等业绩较好。

　　与2020 年不同，当前中报业绩对A 股仍可能有一定压制。(1)复盘历史，2020 年一季度业绩坑对A 股影响较小，主要是因当时盈利趋势、流动性和政策都较强：一是2020 年出口趋势性上行，同时流动性宽松下地产疫后复苏强劲，使得2020 年企业盈利趋势性上行动力较强，因此一季报业绩坑对市场影响较小。二是流动性上内外均同步大幅宽松，对市场估值支撑明显。三是国内稳增长政策不断出台和落实，尤其采用特别国债等工具更提升了经济修复预期和风险偏好。(2)当前来看，与2020 年不同，盈利趋势偏弱使得中报对市场可能仍有一定压制：一是盈利趋势上，外需回落压力、地产信用风险和消费修复缓慢等导致盈利短期难开启上行周期，更多是业绩坑后的恢复。二是流动性上，海外在通胀压力下持续处于紧缩周期中，美债收益率上行和国内货币政策宽松受掣肘将压制估值进一步上行。三是稳增长政策力度与2020 年类似。

　　保增长政策使分子端盈利继续修复，海外紧缩预期下流动性维持中性，反弹后期的震荡延续。(1)PMI 数据显示中小企业和服务业修复加快，工业企业利润也有所回升；展望中报业绩，有色、化工、电新等可能偏好，消费可能承压。(2)美联储7 月大概率加息75 个基点，但国内保增长压力下仍维持相对宽松；加息预期下外资流入短期可能放缓，新发基金和情绪资金流入有望进一步上升。(3)稳增长政策将继续支撑市场，但美国加息和国内疫情散发及中报业绩对风险偏好仍有压制。

　　行业配置上，关注中报业绩较好和超跌修复的军工、有色、化工、消费(出行消费、医药)、TMT 等。短期继续处于盈利弱修复下的震荡，核心变量是中报业绩和机构资金回暖，聚焦业绩和超跌修复。其一，中报业绩较好且机构偏好角度：中报业绩较好且机构偏好的成长(包括周期成长)方向，如军工、有色、化工、医药等可重点关注。其二，超跌修复角度：受益政府采购、政策放松和疫后修复的的计算机(政府采购)、传媒(元宇宙、游戏等)、出行消费(旅游、酒店、航空、免税等)等值得关注。其三，政策导向角度：稳增长政策导向的新旧基建相关的建筑建材、电力设备，消费刺激导向的汽车、家电等也值得关注。

　　风险提示：海外疫情超预期，经济修复、政策出台不及预期