博瑞医药:业绩符合预期,研发投入驱动未来成长

　　业绩总结:公司 2019年实现营业收入 5亿元,同比增长 23.5%;实现归母净利润 1.1亿元,同比增长 52%;扣非净利润 1亿元,同比增长 42%。

　　依托 特色 原料药高技术壁垒 , 技术转让服务与产品权益分成收入大幅增长 。

　　2019Q4实现收入与归母利润分别为 1.9亿、4731万,同比增长 24.1%、48.6%;

　　2019年全年净利润同比增速大幅高于营业收入增速。净利润增速高于收入增速的主要原因是收入结构的大幅改变,2019年公司技术转让服务与产品权益分成收入分别为 7915万元、3755万元,同比增长 147%、44%,其中产品权益分成毛利率高达 100%。公司特色原料药产品技术壁垒高,下游制剂企业依赖程度较高,未来这两项收入有望持续增长。从产品结构来看,抗真菌类与抗病毒类产品收入与毛利率表现平平,收入增速分别为 6.3%、-6.4%,毛利率分别减少1.3与 14.9个百分点。主要原因系:1)抗真菌类卡泊芬净受生产场地变更影响欧洲地区的出货;2)抗病毒类恩替卡韦受国内“4+7”带量采购扩围影响,下游制剂价格下降传导至原料药端,导致原料药价格有一定降幅。免疫类与其他产品收入增速明显,分别为 41%、23%,毛利率分别提升 4.6与 7.9个百分点。

　　2019,公司综合毛利率为 64%,高于原料药行业平均水平;2019,销售费用率为 3%,整体控制效果较好;管理+研发费用率为 36.9%,其中研发费用率为24.8%,远高于同行业平均水平,是公司保持行业竞争力的主要保障。

　　依靠高壁垒的 特色 原料药业务 , 高研发投入推动向下游制剂与创新药方向拓展 。

　　2019年公司研发投入 1.2亿元,研发费用占营业收入比例为 24.8%,数额与占比远高于普通原料药企业。2019年公司研发团队人数达到 200人,已建立起发酵半合成、多手性药物、非生物大分子、靶向高分子偶联等四大具有全球先进水平的自主知识产权技术平台。公司依靠自身特色原料药主业,加大研发投入,逐步向下游特色原料药的制剂以及创新药研发方向发展。2019年,公司新获得制剂生产批件 2个(磺达肝癸钠注射液、注射用艾司奥美拉唑钠),新申报 1个制剂(磷酸奥司他韦胶囊)。在创新药领域,公司依托靶向高分子偶联平台研发的 1.1类新药 BGC0222已完成临床前研究,并已完成 IND 申报获得受理,已完成技术转让并保留了药品上市后的销售分成权利;基于该平台开发的BGC0228目前处于临床前研究阶段,短期将完成 IND 的申报。

　　盈利预测与评级。预计 2020-2022年 EPS 分别为 0.38元、0.48元、0.61元,对应 PE 分别为 123/96/75倍。我们认为公司当前正处于快速成长期,现有原料药产品线通过放量销售+权益分成仍处于高速放量阶段,持续加码研发投入,由高壁垒特色原料药向制剂与创新药拓展,看好公司长期发展潜力,维持“持有”评级。

　　风险提示:原料药降价、环保政策影响、制剂与创新药研发低于预期等风险