金融去杆杠深化 优质银行将持续享受估值溢价

　　银行与非银同业合作业务监管强化， 或将导银行对非银体系融出资金减少

　　近年来，银行与非银同业合作业务规模快速扩张， 存在一定风险隐患。为防范银行越位承担风险、借道规避监管要求等，银监会于近期出台了《关于规范银信类业务的通知》(银监发[2017]55 号)和《商业银行委托贷款管理办法》(银监发[2018]2 号)，分别对委托贷款业务和银信类业务进行了规范。 55 号文和 2 号文出台，边际最受影响的可能是银行对非银机构的融出资金。 监管新规可能导致银行对非银行体系的同业资金占比和融出资金大幅下降。

　　金融去杆杠深化，优质银行将持续享受估值溢价

　　监管新规将会导致银行与非银同业项下实际信贷类资产的存量收缩或者回表，进而对高杠杆的中小型银行的息差产生冲击，同时会带来资本充足率的下降。 由于大型银行风险偏好低、业务较为规范，预计受影响较小。

　　随着金融去杠杆深化，高杠杆的中小型银行表外和同业项下面临资产负债匹配压力，去杠杆措施和 MPA 考核约束了主动性负债的快速增长，导致高杠杆银行资产负债表压力较大，负债方看是存款负增长，资产方看是同业收缩和不良贷款率上升，对应到利润表则是息差收缩和中收增速下滑、信用成本上升。中性假设下，还原资产负债杠杆、久期杠杆、调整风险偏好之后，优质银行与高杆杆银行 ROE 之比应该在 1.5:1，优质银行将持续享受估值溢价。经济环境好转的条件下，银行整体实际的不良生成是在好转的，但部分银行高杠杆已是多年顽疾，冰冻三尺乃数年之寒，去杠杆也绝非一年之功，中长期来看， PB 估值比可能不会快速收敛，而 PE 估值收敛也需要数年时间。

　　投资建议与风险提示

　　随着金融去杠杆的深化以及后续资管新规的落地，未来将对行业资产扩张(特别是中小银行)构成较大的压力。鉴于银行板块 2018 年不良反弹延续趋缓态势，部分银行息差有望改善，基本面企稳回升；当前板块估值处于合理偏低区间，配置价值提升，我们维持对银行板块的买入评级。推荐政策风险较小、资产结构优势明显且估值相对较低的国有大行(工商银行(601398) 、农业银行(601288) 、中国银行(601988) 、建设银行(601939) 等)，继续看好拥有零售护城河的招商银行(600036) 和小而精兼具成长性的资产质量优异的宁波银行(002142) 。风险提示： 1、政策调控力度超预期； 2、经济增长超预期下滑； 3、资产质量大幅恶化。