科创板重构行业生态 投行从“护航员”变身“看门人”

　　设立科创板并试点注册制，是资本市场改革的破局“妙手”，由此也将中国资本市场改革推向了新阶段。注册制涉及估值定价、上市、发行承销、督导、退市、投资等资本市场基础制度、核心环节的重大改革，为资本市场生态以及投行执业环境带来了新的变化与挑战。

　　科创板开市三年来，券商在职能定位上进一步从保荐人向承销人推进，从“护航员”向“看门人”转变。资产价值发现能力、方案设计和执行能力、定价承销能力，以及综合金融服务能力越来越成为投行的核心能力。

　　头部投行强者愈强

　　“注册制下，投行从原来牌照红利下同质化竞争迈向更为充分的市场化竞争，整体竞争日趋激烈。而优质券商综合实力强劲，在执业、人才、渠道、研究、资本金等方面资源禀赋领先，更能够满足客户全生命周期和全业务链需求。因此，注册制以来，头部投行在客户黏性和业务规模上实现双赢。”华泰联合证券执委会委员、投行业务负责人唐松华表示。

　　以科创板IPO业务为例，截至6月30日，总计59家投行参与431家科创板IPO项目，帮助企业合计募资6235亿元，承销规模排名前十的投行承销了4927亿元，占比达79%。

　　与此同时，一些特色化、专业化的精品投行，根据自身股东资源、特色业务、区域市场等相对优势，制定了差异化的竞争战略，从而在细分市场中赢得更多业务机会。

　　投行定位再升级

　　“马太效应”背后，是头部券商在不断修正定位，强化自身竞争优势。

　　“注册制改变了以往由卖方主导、新股发行供不应求的局面，投资银行将逐步告别发行通道的角色，回归定价和销售本源，这对投资银行的核心能力，包括定价能力、销售能力、投资研究能力等方面都提出了很高的要求。在此背景下，承销能力、资本实力、研究能力等较强的头部投行获得了更好的发展机遇。”民生证券副总裁、投行业务负责人王学春接表示。

　　“科创板及注册制为券商投行业务收入贡献了重要增量的同时，也带来了一些挑战和改变：首先，券商承销职能被大幅强化；其次，注册制对投行的业务拓展思路、研究估值能力提出了更高的要求；最后，注册制对投行盈利模式和业务流程的创新提出了更高的要求。”申万宏源承销保荐公司党委书记、董事长张剑表示。

　　以投行盈利模式和业务流程的创新为例，张剑介绍，一方面，在满足一定条件下，保荐机构需要提供研究报告并参与战略配售进行跟投，实现保荐机构与发行人、投资者三方利益的结合，这对证券公司保荐业务水平、市场定价等都提出了新要求；另一方面，盈利模式发生了变化，通过创新产品及服务、优化整合，证券公司实现了对核心客户的聚集和引领，带动投资、经纪、资管等业务，建立起共赢发展模式。

　　唐松华介绍，为应对一系列新的变化与挑战，华泰联合近年来聚焦提升四大核心竞争力，包括资产价值发现能力、方案设计和执行能力、定价承销能力以及综合金融服务能力。同时，围绕客户全生命周期和全产品的业务需求，华泰联合致力于依托大投行一体化平台和集团华泰证券全业务链金融服务体系，以行业聚焦、区域布局和客户深耕为方向，为客户提供“一站式”综合金融服务。

　　在一些具体的问题上，投行面对的挑战更加直接，比如保荐、发行定价，随着市场化定价要求提高，新股破发等问题显现，这也对投行提出了新的要求。

　　“随着新股询价制度市场化程度的提升，科创板在2021年年底和2022年3、4月遭遇了较大规模的新股破发现象。”唐松华表示，投行作为新股定价中最为关键及核心的市场参与者之一，需要在新股定价中充分发挥自身的作用，与发行人协商确定新股价格时，同时兼顾发行人、网下投资者、新股上市后的二级市场投资者等多方市场主体的利益，以共同维护新股发行市场稳定。

　　压实“看门人”责任

　　注册制带来了审核节奏的加快和投行业务规模的提升，相应的，监管对投行业务体系风险控制能力的要求也越来越高。2018年7月实施的《证券公司投资银行类业务内部控制指引》为即将试点的注册制奠定了投行作为“看门人”的内控基础规范，此后相关政策法规不断丰富完善，2022年5月新修订的《保荐人尽职调查工作准则》更是从实操层面进一步规范保荐人尽职调查工作、提高尽职调查工作质量。

　　王学春坦言，监管日趋严格，审核风险和处罚风险明显增加，中介机构被追究连带责任的案例频发，违规成本极大，投行肩上的担子越来越重，投资银行必须严守“质量控制”这条生命线，归位尽责，从根本上提升投行业务体系的风险管理能力。

　　张剑也指出，“注册制以来，在以高质量信息披露为中心的指导思想下，监管机构进一步压实中介机构责任，整个中介机构执业生态发生了显着变化。一方面是对中介机构的归位尽责有了更高的要求，另一方面，监管也在不断跟进完善以压实中介机构责任，细化了对中介机构归位尽责的实质性要求。”

　　“总体来看，注册制以来，中介机构‘看门人’责任进一步被强化压实，监管不断出台制度督促中介机构归位尽责，中介机构也在主动积极适应注册制的新要求，不断提升服务资本市场和实体经济的能力，一个更加规范的高质量资本市场生态正在逐步形成。”张剑表示。